一管就死！火爆的定增市场终于被压下去了，公私募基金均出现大幅亏损（附笔记）| 定增并购圈

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导读   定向增发是上市公司再融资的一种重要形式，随着市场的成熟和发展，定增的数量与规模快速扩张，而定增新规旨在防范风险。

目前A股确实一定程度上存在“任性”增发问题。比如部分上市公司杜撰项目、跨界进入新的行业、融资规模远超实际所需等。从年度募资来看，再融资和定向增发规模都已远超同期IPO的发行规模。

数据显示，截至2016年底，78%的上市公司发布过定增预案，2016年全年实施定增的融资规模已超过1.6万亿元。通过认购定向增发项目，机构投资者可获得相当可观的收益。

对上市公司而言，若想进行融资，定增是最为便捷的方式。因为定增对上市公司的要求比较少，包括盈利、利润分配、融资规模、发行频率的要求都不限制。但是如果做配股和公开增发或者是发行债券，那么对财务状况是有非常严格的指标要求。

有机构曾统计2006-2015年10年间所有一年期定增的项目收益率，结果显示：73%的定增项目盈利，盈利项目的平均浮盈高达91%；27%的定增项目亏损，亏损项目的平均亏损为23%；10年来定增项目的平均收益率在年化60%以上。也就是说，如果从2006年开始参与定增，每年平均年化60%收益， 到2015年为止，10年的复利回报在110多倍。

然而，这一曾经火爆的市场却在2017年迎来了变局。

市场快速下跌，定增跌穿安全垫

随着A股市场的持续调整，定增破发现象频发。据Wind数据统计，截至5月15日，今年以来实施的151宗定增方案中，有62宗项目破发，占比41.06%。进一步看，最新收盘价与增发价相比较，38只个股折价率超过10%，3只个股折价率超20%，分别为蓝色光标（39.80%）、万润科技（30.81%）、金固股份（30.31%）。

在折价率较高的几只个股中，不仅是公募基金产品，一些私募股权、信托产品、公募专户资管计划等等都受到了牵连，这使得定增基金出现负收益。有基金公司人士表示：“最近股票市场跌得太猛，定增基金已跌穿安全垫。”

据Wind数据统计，截至上周五，近一个月内，可统计的45只定增基金中有44只产品收益为负，45只产品近一月平均收益率为-2.87%，其中，产品浮亏最大高达-10.17%。而即使是专注于做定增投资的公募基金公司，也未能幸免。某公司旗下7只定增基金近一月平均收益为-2.75%；而另一公司旗下4只定增基金近一月平均收益为-5.27%。截至5月12日，今年以来亏损的定增基金多达28只，占可统计定增基金总数的62.22%。

从基金规模上来看，据Wind数据统计，2016年，定增基金的总规模较2015年增加了438.8亿元；而2017年以来，定增基金的总规模仅较2016年年末增加31.32亿元，当前总规模为561.31亿元。

私募定增产品前4个月平均收益为负

Wind数据显示，今年私募定增产品前4个月平均收益为负，定增市场的美好时代已成为过去。在监管趋严的背景下，定向增发数量及规模较前期有明显减少，折价水平有所收窄，定增市场趋冷似大势已成。市场预计定增产品“市价发行”将大量出现，定增项目的选择将成为关键。

一位市场人士表示，此前定增募资确实可以“躺着赚钱”。他说：“之前做定增主要就是看能不能拿到定增份额，而这一点就需要同上市公司大股东或管理层关系好，能拿到折价的股票。同时，还可以通过相应的重组或转型形成概念预期，股价在定增之后会节节攀升。在这之后，只需要耐心等待解禁期满，就可以高价减持从而获取较丰厚的利润。”

深圳另一私募人士认为，再融资游戏规则调整的主旨就是要消弭定价套利和减少内幕交易。在这一背景下，原来“躺着赚钱”的时代已基本结束，最新的数据显示，前4个月定增产品平均收益已为负。

私募排排网数据显示，事件驱动策略4月上涨动力不足，未能继续领跑八大策略。截至4月底，纳入私募排排网统计排名的成立期满4个月的事件驱动策略产品共计319只，前4月平均收益率为-0.51%，跑输同期沪深300指数，更不及一季度的2.67%；其中获得正收益的产品有132只，占比41.38%，平均收益7.63%；获得负收益的产品有187只，占比58.62%，平均收益-6.25%；66只产品跑赢大盘，占比20.69%。

而在高收益产品方面，两极分化依旧严重，排名前十的产品，首尾相差70.18%；乔戈里投资旗下2只产品跻身前十并分别获得冠军和季军，冠军产品“乔戈里中明中小盘定增”，收益高达92.84%接近翻倍，季军产品“乔戈里蓝筹精选3号定增”涨幅也超过50%，达到53.04%；“中融信托-财富骐骥定增11号”则凭借55.15%的收益囊获亚军。

公募定增基金也是浮亏严重

多家上市公司定增项目遇冷，而A股市场从4月初进入调整以来，定增破发现象发生案例激增，这也使去年狂飙突进的定增公募基金在2017年多半出现了负收益。

中国证券报记者了解到，当前许多公募基金经理对投资定增市场失去了信心，一些原本主打定增的基金产品，最终改变了投资策略。不到一年的光景，定增基金从被市场争抢的“香饽饽”变成了大家眼中的“鸡肋”。市场人士分析，未来定增市场的增量规模将明显减少，而市场中的存量定增基金或许会逐渐被边缘化。

定增市场规模近两年大幅攀升。Wind数据显示，2016年A股定增市场实际融资规模超过1.6万亿元。参与定增“躺着赚钱”让各路资金趋之若鹜，定增基金发行也“水涨船高”。

据Wind数据统计，2016年共成立30 只定增主题基金，去年年末时规模为438.25亿元；2017年则有11只定增基金成立，还有4只相关主题基金正在发行期。定增基金的井喷和近两年异常火 爆的定增市场不无关系，而定增公募基金的出现给原本有一年到三年固定锁定期的定增投资增添了一定的流动性。

不过，从去年下半年至今，公募机构开始注意到定增市场的折价在不断收窄，甚至有定增项目出现溢价发行。据华鑫证券统计，近两周共计5宗竞价项目出现溢价发行，其中豫能控股溢价率15.82%，为近两周定增发行溢价率最高。这也使得不少原本也想“玩转”定增游戏的公募机构开始打“退堂鼓”。

一位基金经理向记者详述了一只定增主题产品的设计过程。据悉，去年上半年，该基金经理所属公司计划发行一只定增产品，到去年中期和下半年时，产品设计团队发现定增市场出现了一个很重要的问题：即定增的折价率变得非常低，“从百分之十几变到只有几个点，甚至有的还溢价发行。没有折价率了，没有一点‘护城河’， 就只能听天由命。”他说。

该基金经理表示，在发现定增项目折价率变低之后，他们便打了“退堂鼓”，认为定增投资没办法再做了。受此影响，这只产品最终发行时，投资策略完全发生了变化。他说，最早开发出来一个“一级半+二级联动”策略，一级半如果定增价格不是特别好，可以在发之前或发之后在二级市场参与。但记者了解到，根据监管部门相关要求，定增基金如果想参与二级市场投资，便不能以“定增”两字来标榜这只产品。他说：“所以我们产品是没有 ‘定增’字样的。”

“最开始我们在定增主题里先买了一部分底仓，找了一些低波动的医药、旅游、消费等估值合理的股票做底仓打新。当我有一定的安全垫之后再来加新能源汽车、半导体，加上这些弹性的东西来投资，其实目标很简单。”该基金经理透露，这只产品最后的投资策略从定增转为打新，仅仅在二级市场投资定增主题股票，即以往发过定增预案、做过定增的个股，大概有两千多只股票符合这个范围。在保证了安全垫之后，再投资一些弹性的个股。

可转债等新的投资工具破局

今年2月，监管层发布再融资新规，对发行价格、发行规模和发行节奏上均提出明确要求之后，定增的投资收益的不确定性增加，更使得定增项目成为了“鸡肋”一般的投资品种。除了上述的案例，记者了解到，临时改变投资策略的产品不止这一只产品。而对于存量的定增基金而言，一些基金经理在参与定增项目到期之前，拿出剩余的资金来转投其他投资品种。

记者采访发现，有基金经理开始改变投资策略，转而投资债券或者保底类定增产品，或者抓住机会在二级市场进行定增套利。博时基金表示，2017年以来，A股市场呈现区间震荡行情，个股走势分化，“高折价”定增选股策略失效，定增基金业绩分化明显，对定增基金管理人精选个股能力要求越来越高。

随着近期A股市场回调，短期风险释放，部分个股被“错杀”。敏感的机构投资者已经开始关注定增 LOF公募基金的二级市场交易性机会。具备高折价率和良好个股持仓的相关公募产品将出现“折价套利+资产低估”双重吸引力。

据华宝证券统计，截至上周五，部分定增基金折价率扩大。九泰锐益折价率明显扩大，项目数量为21，与3月份相比折价率扩大8.62%，价格下跌约12%，净值下跌约 2%，当前破发率27.5%，还有4年左右到期。同时，博时睿远和博时睿利折价率变化不大，折价率分别减小约1%和3%，但是真实折价率变化很大，以上两只基金在2017年即将到期。

2017年2月，证监会公布修改相关规定，明确非重大资产重组类（含配套融资）项目的定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。这也就意味着大量“市价发行”的定增产品将会出现。

市场人士认为，自“再融资新规”出台以来，定增项目发行节奏继续放缓，市场短期供需矛盾仍在，折价率两极分化。

目前，定增市场中标价较正股市场价折扣率不断提升，安全垫越来越小，使得投资定增市场变得越来越不“安全”。同时，定增投资者的获利更多依赖于上市公司的市值管理，而这往往存在很大不确定性。因此，在一些私募机构看来，参与定增如同“鸡肋”。

定增增量规模的有效控制，定增解禁对A股市场带来的抛压将减弱，将有利于A股市场的平稳健康发展。上周，过会定增的数量大幅缩减，通过发审委核准的仅有2个，其中主板和创业板分别有1个。从相关条款的统计来看，2个通过发审委的定增项目都没有无大股东或关联方参与，认购方式以基准价九折作为发行底价。

华鑫证券称，近两周发布上市公司的定增项目共计12宗，较上期大幅下降100%。募资总额为192.45亿元，较上期下降60.93%，其中际华集团实 际募资43.79亿元，为近两周最高。近两周面向机构投资者发行的定增项目共计10宗，占总宗数的83.33%；其中定价项目平均折价率为14.36%， 较上期减少6.59个百分点。受股指大幅下跌的影响，近两周竞价项目平均折价率为-3.50%，较上期继续下降0.57个百分点。

另有基金公司人士认为，过往两年，定增融资占A股市场再融资份额的90%以上，而在“再融资新规”出台之后，此现象将得到改变。定增投资赚折价的时代已经过去，个股价值发现能力和主动管理能力将在投资中变得越来越关键。

兴业证券研究发现，此前定增目的为壳资源重组或融资收购其他资产、估值偏高、处于财务困境的定增项目可获得较高的解禁收益。但随着市场化程度的加强，定增项目的获利空间相对压缩，针对未来将大量出现的“市价发行”项目，定增项目的选择应更多地从定增条款和公司基本面的角度出发，如何选择定增项目将成为更加关键的问题。

深圳一长期从事定增产品的私募机构表示，单纯从定增折扣获利的时代已经结束。“我们还要根据上市公司所处行业的发展空间以及公司本身的质地来考虑，获取公司在成长中的超额收益。”

未来，1年期项目的折价空间将会缩小至15%以内，可参考先行创业板股票发行情况。同时，3年期定增将淡出视野，3年期定增股票不再能提前锁价。与1年期定增项目相比，3年期定增参与者在同等定价机制下，会面临更多流动性 风险。同时，可转债、优先股、创业板小额快速融资、上市公司公开发行等再融资方式中，可转债融资会成为市场新的热点。

国开证券认为，一般而言，当前再融资方式主要有定向增发、配股、可转债等。相比于定增融资，发行可转债具有政策支持、节税收益、提高每股收益等财务指标以及募集资金的数量更多等优势。2016年可转债的发行规模约800亿元，预计2017年可转债的发行规模将会出现大幅增长。（本文来源中国证券报等，经定增并购圈整理编辑）

报名 | 上海站-机构、商业银行参与并购重组市场案例和税务实务研讨会（2017.5.20-21）

A股市场并购重组的大潮，在汹涌两年多时间之后，监管层对并购重组强化监管的新政下，过往案例有哪些特点值得借鉴？商业银行该如何参与并购重组业务？本次研讨会将从机构角度深度解析如何参与并购，会计师事务所专业人士详解税务筹划，定增并购圈再次出发，上海，我们又来了！

本次上海站研讨会（2017.5.20-21）特邀三位重量级嘉宾就三大课题进行现场一对一分享：机构参与一级市场的模式创新及案例解读、商业银行参与并购重组业务实务（标的甄选、尽调与估值）、企业并购中的涉税风险分析与控制策略。

特别说明！研讨会第一天当晚，主办方将组织上海地区部分上市公司或投资机构代表，与本次研讨会参会代表来一场“5·20 头脑风暴”（项目操作实务交流），已确认出席的小伙伴们来自：复星集团、华昌达、铁汉生态、新华传媒、东方明珠、思美传媒、华宝香精、浙银资本等…

召开时间    2017年5月20日- 21日

召开地点    中国·上海

活动类型    并购研讨会

主办单位    定增并购圈

联办单位    并购菁英汇

第一天上午（2017年5月20日9:00-12:00）

主题：机构参与一级市场的模式创新及案例解读

一、一级市场投资数据及分析

1.2016年股权投资和并购市场数据分析

2.股权投资和并购市场监管政策变化及影响

3.股权投资迎来黄金时代

二、机构参与定增和并购的创新模式

三、机构参与股权类产品创新思路与案例

1.产品创新：股权市场的一二级联动FOF

2.以债权撬动股权的新模式:产业基金和新三板投资

3.供应链金融和大数据

四、过往股权投资和并购案例分享

第一天下午（2017年5月20日14:00-17:00）

主题：商业银行参与并购重组业务实务（标的甄选、尽调与估值）

一、商业银行参与并购重组业务的机遇

1.经济结构调整

2.产业转型升级

3.国资国企改革

4.资本市场发展

二、商业银行参与并购重组业务的优势与挑战

1.优势：资金、客户和信息

2.挑战：产品、流程和竞争

三、商业银行并购重组业务主要客户需求分析

1.央企国企

2.上市公司

3.上市公司股东

四、商业银行并购重组业务涉及主要产品解析与风险控制

1.并购贷款

2.股票质押式回购

3.定向增发

4.并购基金

5.可交换私募债

6.并购债

7.并购顾问

第二天上午（2017年5月21日9:00-12:00）

主题：商业银行参与并购重组业务实务（标的甄选、尽调与估值）

五、商业银行参与资本市场业务的资金来源及业务模式

1.表内资金

2.表外资金

六、商业银行参与并购重组业务实务（标的甄选、尽调与估值）——以教育行业为例

1.标的甄选以及案例分析

2.尽职调查以及案例分析

3.价值评估以及案例分析

七、商业银行并购重组业务营销策略

1.产业链思维营销及案例

2.投行思维营销及案例

3.项目储备及议价能力

第二天下午（2017年5月21日14:00-17:00）

主题：企业并购中的涉税风险分析与控制策略

一、是否能利用了亏损企业的亏损进行税务筹划

1、被收购方未弥补亏损是否能够设计税务筹划降低税负

2、一般重组和特殊重组的区分

二、被并购企业未履行应尽的纳税义务和有关债务的风险

1、一般合并纳税义务

2、债务风险

3、原有税务优惠是否能继续享受

三、股权收购和资产收购的税收风险

1、被收购方是否缴纳企业所得税

2、没有向税务机关提交书面备案资料而失去免税重组的优惠

四、并购重组前应进行尽职调查

1、税务合规状况的调查

2、税务健康检查

3、并购重组前应聘请税收专家进行并购风险分析

4、注意并购重组中享受税收优惠政策的条件

五、税收缴纳与筹划

讲师介绍

讲师A，某资产管理有限公司董事总经理

上海交通大学金融家俱乐部常务副会长、上海财经大学校友会常务理事，曾任华润金控上海信托业务负责人，新华信托资产业务负责人，管理资产规模超200亿，在股权投资、产业基金、财富管理及供应链金融方面有丰富的经验。

讲师B：某全国性股份制商业银行投资银行业务高级副总裁

历任全国性股份制商业银行资本市场部核心负责人、全国性股份制商业银行投资银行业务高级副总裁；历年来共接洽各类投行资管业务规模超两千亿，主导参与项目累计投放规模超两百亿；同济大学客座讲师。

讲师C：某会计师事务所授薪合伙人

注册会计师、国际注册内审师、高级会计师，某会计师事务所授薪合伙人，为多家公司进行ipo辅导与并购重组，与投行小兵合作出版《新三板解决之道》、《新三板实战操作之道》，正在出版《IPO解决之道-IPO财务核查方法指引与案例分析》。

时间地点

2017年05月20-21日（上海）（具体地址报名前一周通知）

课程费用

指导价：5600元/人（含课程材料与午餐，谢绝空降）

团购价：同一单位3人以上报名可享团购价5000/人；老学员可享受团购价

往返路费、住宿及接送机服务、均需自理，不包含在参会费内。

报名咨询/商务合作请联系：18210082190，负责人陈先生/岳女士，也可添加下方微信进行详情了解，并请注明“0520研讨会+姓名+机构”。

往期研讨会参会代表分别来自于

富春环保、超赢投资、国海证券、平安银行、华睿资本、建元天华、立元创投、武汉国创资本、招商银行、杭州银行、仁和集团、复星创富贝壳、康德基金、银河天成集团、久银投资、三五互联、中金公司、合星资产、多喜爱、九派资本、平安信托、中车金证、广州市工业转型升级发展基金、中原信托、中银国际、中国信达资产、申万宏源发展成都股权投资...上市公司、银行保险、券商基金和阳光私募等机构。

定增并购圈倾力打造【定增平台】正式启动

今年2月出台的再融资新规主要针对市场存在的过度融资、募集资金脱实向虚等现象，规范定增市场发展秩序，促进定增更好地服务实体经济，这对于原本就立足实体经济开展资产管理产品创新的投资基金机构将是重大利好。

自2017年5月6日起，定增并购圈下设专职服务团队【定增平台】携手上市公司、公募专户、券商资管和各类金融服务机构，精选可投项目进行重点跟踪介绍，致力于解决每一个项目执行落地中存在的信息不对称、拼单配资难、工作效率低、通道成本高等问题。

近期跟踪重点项目为：顺丰控股（002352.SZ）、银轮股份（002126.SZ）和亿帆医药（002019.SZ）。具体参见《定增并购圈倾力打造【定增平台】，为服务实体经济加油助力（附平台介绍）| 定增并购圈》

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