【华创食饮】五粮液深度报告：浓香第一酒，二次创业再出发

五粮液作为中国浓香第一酒绵延飘香600年。 五粮液以小麦、大米、玉米、高粱、糯米5种粮食发酵酿制而成，拥有近600年历史。宋代“姚子雪曲”为其雏形，明代陈氏继承产业后总结出秘方酿制“杂粮酒”，后由晚清举人杨惠泉改名为“五粮液”。宋代名诗人黄庭坚称赞其“清而不薄，厚而不浊，甘而不哕，辛而不螫”，今人对其的评价是“香气悠久，味醇厚，入口甘美，入喉净爽，各味谐调，恰到好处，尤以酒味全面而著称。”

上世纪八九十年代，抓住机遇发展成为中国第一大酒企。 1959年五粮液酒厂正式成立，1963年荣获国家名酒称号，其后多次荣获国内外大奖。1988年国家开放名酒定价权后，五粮液率先大幅提价，并一举超越泸州老窖、汾酒等竞品成为中国第一高端白酒品牌。其后在1999年亚洲经济危机背景下，市场消费疲软行业进入严冬，再加上2001年国家出台五毛钱从量税政策，多数酒企陷入经营困境。而五粮液首创买断模式并大力开发OEM产品，高档酒快速建立品牌，中档酒五粮春、五粮醇等迅速崛起，中低档形成金六福和浏阳河二龙戏珠之观，成为全国第一大酒企。

近十年稳健成长，利益理顺困境重生。 2006年到2016年，白酒行业经历了发展黄金期也度过了三公消费后的困难期。2007年，时任宜宾市副市长的唐桥上任五粮液董事长，在内部矛盾尚未解决及宏观行业遇冷的双重压力下，积极进行产品结构和渠道改革，解决关联交易，逐步理清产品区域划分，重拾经销商信心，在茅台一步步拉开优势差距的不利环境下奋起直追，困境重生，为2017年业绩腾飞打好品牌渠道基础。

二次创业，渠道产品并重五粮液发展可圈可点。 2016年之后，随着经济形势的回暖，高端白酒行业强势复苏。2017年3月，五粮液新帅李曙光上任，带领五粮液进行“二次创业”。渠道方面，逐步提高渠道利润，调动经销商积极性；持续推进百城千县万店工程，加强终端控制能力。产品方面，梳理中低端产品线，主推普五+系列酒双轮战略。

展望未来，2018年量价齐升加速增长，2020年有望实现600亿收入目标。 价格方面，2017年以来公司逐步提价，价格进入上行通道；2018年公司将保持计划内外一比一配额出货，出厂均价有望提升5%以上。销量方面，2017年市场动销良好，五粮液流通成交价格持续走高，“百城千县万店”工程稳步推进，品鉴会等终端营销活动力度加大，经销商利润回升渠道动销进入正循环，2018年市场有望消化20%左右的投放增量。中长期来看，2020年五粮液产能翻倍至三万吨以上，十三五末上市公司有望超额实现600亿收入目标。

1984年农村改革完成后，农民温饱问题得到有效缓解，农作物产量大幅上升，粮食短缺转变为粮食过剩，与农产品高度联动的白酒业开始逐步起航。在此背景下，王国春挂帅上任，担当起振兴宜宾白酒的重任。在其就任期间，五粮液极具战略眼光地在产量、价格和营销模式上先行变革，大幅超越同期竞争对手，成功实现“三大步”跨越和数次战略转型，培养了良好的品牌价值和经销网络，称雄白酒行业。

1988年国家开放名酒定价权后，五粮液率先大幅提价，并一举超越泸州老窖、汾酒等竞品成为中国第一高端白酒品牌。随后公司多次扩张产能，并采取多品牌开发策略，在高档酒五粮液成为白酒第一品牌的同时，中档酒五粮春、五粮醇等品牌迅速崛起，中低档形成金六福和浏阳河二龙戏珠之观，2002年五粮液销量超白酒行业第二名4倍有余，成为中国第一大酒企。2005年，公司营业收入达64.2亿元，远超竞争对手茅台，成为全球规模最大的白酒生产基地、全国营收第一的白酒公司。同年，公司荣获2005年CCTV观众最喜爱的中国第一品牌荣誉称号，成为全国人熟知且最为喜爱的白酒品牌之一。

（一）技改先行，打造健康产品根基

保证优酒质量和生产效率为公司首要战略目标。 农村改革开放后粮食产能剩余，白酒行业兴起，大量白酒酿制企业涌入市场，1995 年中国已有酿酒企业37,000家，年产白酒约700万吨，行业内部竞争较为混乱，许多企业以量取胜，完全忽视了内在质量的提高，使得大量低档劣质白酒充斥市场。王国春董事长上任后提出三大战略，其中质量效益提升始终为公司首要战略目标。因此，公司不断改进外观质量和科技含量，增加产品附加值，深入推行全面质量管理观念，使公司经受住了1989年银根紧缩、名酒不准上宴席、由国家专卖改为自己找市场的严峻考验，夺取市场先机，为未来做大做强提供良好的产品根基。公司于2002年、2003年连续两年荣获“全国质量管理奖”，也成为我国酒类行业中唯一两度荣获此类奖项的企业，广受国内外消费者的赞誉。

（二）提价先行，坚定策略成就第一高价酒

首次白酒行业提价大潮中五粮液脱颖而出。 1988年7月28日，国家开放名酒价格制定权，名酒价格的提升被视为品牌战的第一步，各类名酒身价陡涨。茅台、五粮液、泸州老窖均从计划价格带中跃出。其中，飞天茅台出厂价从1987年14元一步跃升至100元，批发价121元；五粮液的批发价涨至72元；泸州老窖特曲批发价涨至61元。这一轮的涨价潮中，五粮液首次超越了第一代“白酒霸主”泸州老窖。

白酒行业调整期五粮液坚持涨价策略，稳保品牌力。 1987年，国家轻工业部等三部一委就中国酿酒工业的发展方向提出了“优质、低度、多品种”和“四个转变”方针，向全国酒企传达“普通酒向优质酒转变（降价），高度酒向低度酒转变（降度）”的政策指导；随后，1989年国家出台名酒不准上（公务）宴席的规定，古井贡、山西汾、泸州老窖等一线名酒产品纷纷应声降价。与古井贡等名酒产品的低价策略不同，五粮液早期便领悟价格高低直接影响品牌力强弱并坚持涨价策略。1994年公司第二次提价，涨幅近百元，使五粮液超过当时通过扩产使得产量排名第一的汾酒“汾老大”，为五粮液后来的扩张奠定了价格基础；2003年，白酒税制改革后低价酒遭受致命打击，面对众多白酒企业产品价格的不断上冲，五粮液再次顺势提价，进一步提升品牌价值，巩固王者地位。1989年至2003年间4次提价，相继超越泸州老窖、汾酒、茅台等主要竞争对手，成为白酒行业第一品牌。

（三）扩产先行，建全球最大白酒酿造基地

产能扩张为上世纪八十年代白酒行业另一改革热潮。 1988年之前，高端白酒产能较少，且主要“特供”给党政军及各企事业单位，仅有少部分流通到市场。1988年白酒放开定价权的同时高端白酒也逐渐走向市场，在市场化的定价体系下，供需关系紧张致使名酒价格持续上涨，名酒企纷纷开始改扩建工程，产能扩建的规模一定程度上决定了酒企崛起的速度。在一众名酒中，汾酒率先扩产，1985年产量即超过8000吨。茅台在 1985 年至 1987 年完成了800吨/年的扩建工程。

五次产能扩张及配套设备建设，五粮液成就中国第一大酒企。 五粮液大规模扩建虽然略晚于汾酒，但其扩产规模则达到了为全国最高水平，尤其是王国春董事长上台后，公司于1992至1994年间持续扩产，投资8亿元完成8项建设，产量达9万吨，规模远超同行业其他酒企，雄厚的产能基础奠定五粮液的行业领袖地位。

（四）营销先行，前瞻性创新助力业绩猛增

除了在产品价格和产量方面的突破外，五粮液在上世纪九十年代积极进行产品和业务模式创新，创造了多个行业第一，作为行业变革发展的先驱，五粮液前瞻性的营销模式和团队强劲的执行力使其霸主地位逐渐稳固。

率先推行总代模式，推动行业发展。 由经销商主导的营销模式，具体是指厂家以省或区为单位，指定实力强的大经销商来担任总代，由其全权代理所在区域的产品销售活动。在该模式下，厂家可借助总代渠道资源实现较低成本的快速扩张，经销商利润由其营销能力和积极性决定，盈利空间较大。1999年，五粮液集团确立“厂商一家、实现双赢”的经营思想，大力整合社会经销商资源，率先推行“总经销商模式”，推动了整个白酒行业的发展。五粮液前5大经销商的销售收入占比始终处于较高水平，尤其是2005年至2008年期间，前五大经销商对五粮液的总营收贡献度超过70%。

首创白酒专卖店，带领行业变革。 1995年，五粮液在业内首创白酒专卖店销售模式，中国第一家白酒专卖店诞生，成为中国白酒业里程碑式的大事。作为国内最早构建专卖连锁体系的一线名酒品牌，其专卖店高峰时期达上千家，这些密布的全国专卖店对于树立品牌形象，实现顺价销售起到了较强作用。五粮液丰富的品牌资源与产品线资源，使得其具备通过专卖店手法构建封闭性零售终端的能力；遍布全国多层次经销商系统助推了五粮液专卖店建设步伐。

开创买断包销模式，迅速形成全价位品牌矩阵。 五粮液成为中国高端酒霸主之后，王国春董事长又将重心着眼于中低端腰部市场，推出全新营销模式“买断包销”，拟借助五粮液的品牌力量趁热打铁，布局广大的中低端市场，形成品牌矩阵，让五粮液有更多支撑点。1994年，中国白酒界第一个买断品牌“五粮醇”成立，由福建邵武糖酒公司负责总经销。第二年，五粮醇销量即达1670吨，新增税利1000万元，1998年五粮醇销量高达8580吨，成为白酒市场的新贵。五粮醇的成功，使一批有实力的经销商纷纷拿着设计好的方案和现金找上门来，按“品牌总经销”，即“买断”的模式与五粮液集团共同开发出了“五粮春”、“五粮神”等一系列的、全国性产品，成为五粮液征战中低端市场的核心拳头产品。同时，这种由市场竞争需要形成的“总经销买断”模式改变了五粮液的产销规模、产品结构与资源整合能力，开启了中国白酒多元化商业模式先河。伴随着系列品牌的急速扩张，五粮液在全国形成两张直达县、乡的销售网络：一张是五粮液公司掌控的，包括八大片区、数十家专销公司和300多家门店；另一张网是嫁接、整合几十个系列品牌而建成。

买断包销衍生OEM，有效解决低端产能问题。 由于浓香型白酒生产模式为高中低档白酒一次出产，每次产酒优品率约15%，这种酿造技术为五粮液留下大量不适宜勾兑的低端基酒。因此，在买断包销成功推行的基础上，公司再次创新推出OEM贴牌模式，将低端基酒出售给低端酒厂作为其基酒贴牌出售，最大程度发挥了基酒产能的效用。1996年，北京新华联作为投资主体推出“金六福酒”，开启了五粮液公司OEM先河。此后，包括浏阳河酒、京酒等贴牌产品如雨后春笋般出现，掀起了五粮液OEM热潮。OEM模式极大地丰富了五粮液股份公司低端酒阵营，对当时消化五粮液低端酒产能，提升五粮液基本盘均起到了巨大推动作用。

1+9+8品牌瘦身运动： 精简OEM及买断经营品牌，重夺控制权。买断经营和OEM模式在短期内推动五粮液快速发展，但长期来看也存在部分控制权隐患。金六福、浏阳河独立建厂脱离五粮液体系，使得公司在相当长时间内丧失了对中低端产品控制权，与此同时众多的买断经营品牌一定程度上拉低了公司的品牌力。虽然五粮液也推出了绵柔尖庄等低端酒品牌，但是由于低端酒渠道掌握在OEM品牌商手中，使得公司很难在短时间内构建起强势的低端酒网络。因此，2002年12月，五粮液大幅瘦身，提出“1+9+8”运动，即五粮液一个国际性品牌，9个全国性品牌，8个区域性强势品牌。瘦身运动终止了与许多买断经营品牌的合作，只留下了部分有市场潜力及市场规模的品牌。2004年至2005年间，公司继续精简中低端买断品牌和OEM子品牌，最终保留子品牌数量不超过16个，有效遏制五粮液品牌低值化现象，也为未来大单品及系列酒双轮驱动战略清扫障碍。

多元化发展成就跨行业集团。 1998年，随着五粮液集团公司的组建和五粮液股份有限公司的上市，为达到每年20%的收入增长，五粮液以产业多元化发展为标志，企业正式走上长期发展战略的第三步（质量规模效益多元化战略），大量涉足与主业有技术关联或市场关联的产业，拉长主业的技术链和市场链，一个以白酒酿造为主业，塑胶加工、模具制造、印务、药业、果酒、电子器材、运输、外贸等多元发展的跨行业企业集团迅速壮大。然而，多元化发展也使得五粮液在餐饮行业高速发展的新世纪初减弱对酒业的关注和推力，而其他专营酒业公司乘消费发展东风迅速壮大，挤占五粮液市场份额，也为后十年五粮液跌落第一宝座埋下伏笔。

纵观五粮液2006年至2016年公司历史业绩情况，五粮液收入复合增速13%，领先于行业平均增速，但相较竞品茅台23%的复合增速，五粮液稍显逊色。十年间，白酒行业经历了黄金 发展 期也度过了三公消费后的困难期，在此期间，五粮液在解决关联交易的同时也在不断完善自身营销体系。2007年，时任宜宾市副市长的唐桥上任五粮液董事长，在内部矛盾尚未解决及宏观行业遇冷的双重压力下，积极进行产品结构和渠道改革，解决关联交易，逐步理清产品区域划分，重拾经销商信心，在茅台一步步拉开优势差距的不利环境下奋起直追，困境重生，为2017年的腾飞打好品牌渠道基础。

（一） 关联交易复杂，内部问题限制公司发展

唐桥董事长采取措施，有效理清了集团和上市公司的关联交易。 在唐桥董事长上任之前，五粮液的关联交易问题备受业界关注，2007年公司与集团的关联交易额超过了10亿元。2009年五粮液耗资38.2亿元，收购集团旗下普什集团、环球集团等五家下属关联公司，着力解决上游原材料关联交易。同年7月，为了解决五粮液集团和上市公司之间的利益输送问题，上市公司将原来通过四川省宜宾五粮液集团进出口有限公司销售的内销、出口酒产品全部归入酒类销售公司统一管理和销售，彻底解决了与进出口公司销售方面存在的关联交易。从公司业绩角度来看，2009年开始公司净利水平及净资产收益率均出现大幅提高，其中2009年净利增幅达79%，ROE增长12pct，与竞争对手茅台差距逐渐收窄，长时间内保持较快的良序发展。

（二） OEM模式显疲态，精简培养核心系列单品

买断模式及OEM模式逐渐在更新的社会环境中显露疲态。 2000年以前，国内白酒消费终端情况复杂，白酒企业管理落后，使得经销商买断经营模式异军突起，有效规避渠道开发瓶颈的同时对经销商带来良好的正向刺激。然而社会环境的变化往往使得彼时“先进”变为此时“阻力”。随着买断品牌和OEM品牌不断野蛮生长，高峰时期五粮液子孙品牌超100多个，大量借五粮液之名打擦边球的劣质OEM品牌层出不穷，严重影响五粮液高档品牌的形象。同时，总经销商模式培养的一批大商凭借强大的分销网络获得了与厂家谈判的能力，酒类生产商越来越难以控制产品货物的流向及品质，五粮液对中低端白酒的控制权和渠道能力逐渐减弱。

而竞争对手茅台从“一曲三茅四酱”到“1+3”战略，即1个世界级茅台，3个重点系列酒（茅台王子酒、茅台迎宾酒以及赖茅），始终聚焦酒业大单品。配合茅台自身产酒量较少、经销商较少导致的商品稀缺性，以及军政团购对其的认可程度，茅台公司的业绩一路保持稳定增长，实现了弯道超车。

税改后精简冗余代工品牌，逐步理顺品牌结构。 2001年白酒税制改革，低端白酒受损严重，五粮液积极扩张资源，致力于开发高端市场，大幅减少低端品牌数量。2004年公司开始收缩中低端买断品牌；2005年放弃80余个OEM子品牌；2006年全年低档酒减少5万吨，其中尖庄减少3万吨，2007年中低档酒基本调整完成。2010年公司即实行主产品和系列产品的销售分离制度，精简系列酒品牌的个数。

限制三公消费挫伤高端酒市场，明确定位再次发力系列酒。 2013 年起，三公消费受到明显的限制，高端酒市场受到冲击，白酒消费的重心转向个人消费以及商务消费，行业进入挤压式增长。2013 年五粮液收入及利润出现负增长，公司根据行业状况积极调整战略，推进中高档腰部产品，集中打造大单品策略。2013年初，五粮液公司确定了“做精做细龙头产品，做强做大腰部产品，做稳做实中低价位产品”的发展方向，提出要聚焦资源着力打造五粮液、五粮春、五粮醇、绵柔尖庄等五大战略品牌。7月，五粮液在成都发布五粮头曲、五粮特曲、五粮精品特曲三款腰部新品，进一步发力“腰部”市场。2014年，公司推出“1+5+N”品牌策略。2015 年行业开始复苏后，公司重新设立了五品部，将五粮特曲头曲、五粮醇、系列酒品牌进行公司化运作，使权、责、利更加清晰。2016年公司累计清理总经销品牌15个，清理产品近300个。推出1+3+5产品矩阵，作为对“1+5+N”战略的进一步精简和落地执行。

（三） 行业遇冷矛盾凸显，渠道改革重焕新生

行业遇冷、价格倒挂、过于重视团购渠道激化矛盾，渠道推力及消费拉力双双受损。 2007年开始，五粮液建设面向企事业集团的团购渠道，首次尝试扁平化渠道，先后开发近百款五粮液及系列定制专供酒。团购模式是五粮液减少对经销商的依赖，开发扁平化渠道的初期尝试，2012年团购占五粮液高端白酒销量的40%。但随着2013年起打击“三公消费”政策的出台，以及随之而来的白酒行业深度调整，过于重视团购的渠道模式导致五粮液对现有渠道管理投入严重不够，经销商层级太多，不同品牌运营商无法形成综合力，在三公消费大幅下滑之后公司陷入渠道困境。

同时，作为宜宾市国有企业，五粮液承担着带动全市业绩的重任，政府给五粮液的考核要求是2013年全年收入需要与2012年持平，至少降幅不比其他企业大。在这一压力下，企业面临着必须通过挺价出货保证业绩的严峻形势，五粮液出厂价于2013年一度提升至900元。而反观经销商层面，消费遇冷使得渠道库存无法吸收，价格大幅倒挂大量压缩渠道利润，经销商均表示苦不堪言，部分经销商退出市场。

行业恢复后，公司坚定推进大刀阔斧的渠道改革，强化新型厂商关系。 2015年初，五粮液将原市场部转型，重新设立品牌管理事务部，协调华北、华东、华南、华中、西北、东北等七大区域营销中心，全面负责品牌的运作、管理和服务工作，兼具品牌推广和市场营销双重职责和职权。五品部和七大营销中心的设立加强了市场管控力度，同时通过对渠道精耕细作以划分经销商责任区域，以此削弱经销商权利。同时，通过七大营销中心及配套的营销子公司，厂商能够联合经销商进行市场分销网络和终端的建设，直接面向终端和消费者进行推广销售，拉近终端距离，让管理、服务能快速反应市场。两者的密切协作，充分说明公司在积极推进渠道下沉，加强市场管控和维护。这种厂家和商家互补短长，强化新型厂商的关系有利于适应新时期的市场竞争格局。

2017年3月，时任四川省经济信息委员会副主任的李曙光上调五粮液董事长职务，在白酒板块周期持续上行的经济环境下，通过产品渠道端变革理顺品牌和经销商利益，深化解决公司历史遗留问题，实现追赶型、跨越式发展，力争重新回归行业龙头地位。

据此，李曙光董事长于五月份“对标先进、二次创业、再铸辉煌，我们怎么干”专题讨论会上提出“二次创业”计划，拟通过连续提升终端价、一批价，开发产业链金融等手段解决经销商矛盾，处理不规范经销商，刺激渠道推力；通过“百城千县万店”、五粮e店等渠道模式创新贴近消费者，创造消费拉力；通过扩产为市场提供产能基础，两端合力促进公司良好动销。2017年三季度，公司实现营收156.2亿元，同比增17.9%；归属上市公司股东的净利润49.7亿元，同比增27.9%，这已超过其在2012年时的同期表现，创造历史性业绩新高，也证明了五粮液新一轮的改革正在产生成效。

（一）宏观利好—— 高端白酒市场扩容，餐饮消费持续升级

餐饮行业快速回暖，带动高度联动的白酒板块业绩攀升。 住宿餐饮业增速自2013年以来稳步上升，截止2017年三季度，住宿餐饮业GDP累计值达1.0亿元，同比增7.2%。同时，2017年三季度城镇居民人均可支配收入达2.7万元，同比增8.3%，近三年来增速首次回升。随着第三产业的持续增长和人均可支配收入的稳步提升，作为大众消费重要代表的白酒行业（尤其是中高端白酒行业）有望在明后年保持较快增长。

白酒消费逐渐由政务消费转变为个人及商务消费。 国家限制三公消费后，政务消费减少使得高端白酒市场大幅缩减。经过三年调整期，目前白酒消费结构由过去政府消费占主导（80%左右）逐步向以个人消费及商商消费为主导转变，2015年后个人消费占比达45%左右，商务消费占比约50%，预计未来个人消费占比有望进一步提升。

消费升级利好高端产品，高端酒市场进一步扩容。 随着宏观经济的持续向好，我国个人消费能力也在上升，消费结构进一步升级，主力消费产品价格带已经由100元提升至300元。人均可支配收入与五粮液出厂均价比值自2013年以来持续上升，2017年较2013年增长22.5%，说明居民消费能力稳健增长，超过白酒价格增速。未来在个人消费增长，消费结构升级两方面刺激下，高端白酒市场将进一步扩容，良性增长，作为高端白酒龙头，五粮液等高端白酒品牌消费拉力将获得有效推动。根据国家统计局数据，自2015年起茅台及五粮液纷纷提升白酒产量，从企业角度证明高端酒需求在进一步扩大。

（二）渠道改革—— 多项措施刺激渠道推力，终端把控提升消费拉力

限制三公消费后，五粮液经销商渠道元气大伤，普五价格始终处于倒挂状态，使得公司意识到经销商理顺及终端把控的重要性。2017年李曙光董事长上台后，积极推动渠道端改革，通过产品提价及“产业链金融”计划推动经销商积极性，刺激渠道推力；推出“百城千县万店”工程，通过品鉴会活动加强终端推广，推出五粮e店项目，学习茅台云商模式自建电商平台刺激终端消费。

1、产品提价整顿经销商，有效恢复渠道推力

提价增加经销商获利空间，产业链金融提高经销商积极性。 2012年白酒行业调整后，五粮液价格始终处于倒挂状态，损害经销商利润，不利于渠道动销。对此，公司自2016年起坚定提价策略，去年9月开始实现经销商顺价出货；今年公司屡次提价，11月普五建议终端零售价达1099元，有效刺激经销商渠道推力。此外，当前白酒的流通主要是由经销商直接打款或者赊销的方式，提货都是预收款或者应付款的方式，经销商进货时经常会遇到资金短期问题。在行业调整期，这一传统的白酒购销流通模式，压垮了不少大商的资金链，进而促使部分大商低价倾销以回笼资金，造成了高端白酒价格腰斩。李曙光入职后开展“产业链金融”项目，为资金短缺的经销商提供融资服务。对于五粮液来讲，“产业链金融”能够有效扶植优质经销商做大做强，有助于引入“活水”打破现有的“大商”格局，同时拓展五粮液的销售渠道，将更多的优质和有潜质的经销商捆绑至五粮液战车之上。

重点处罚违约经销商，理顺队伍健康发展。 2017年以来，在不断增加经销商渠道利润的同时，五粮液也积极处罚部分违约降价及串货经销商。9月，公司终止执行与6家违约串货经销商的剩余合同计划；10月，五粮液五品部对涉嫌“搭便车”违反合同约定并跨区域、跨渠道销售的31家经销商进行了通报，并对36家经销商进行了减量。市场秩序和价格体系是市场发展的根本保证，也是企业发展的基石，公司近期的严控措施将有效理顺经销网络，建立起健康的动销渠道。

2、百城万店+创新门店，有效刺激需求拉力

万店工程加强终端控制能力，品鉴推广提高核心客户回购率。 2017年6月五粮液运营商代表大会上，公司正式提出“百城千县万店”工程，拟通过在上百个大中城市、上千个重点县区建设上万家核心销售终端，包括依托专卖店、旗舰店和社会有影响力的销售终端，实现五粮液向终端营销的转型。当前公司在全国7个中心已实现42个重点城市的第一阶段建设，计划两个月内对7000家终端网络进行梳理，选出真正优秀的核心终端，计划通过三年时间实现向终端和核心消费者的转移，培训经销商、终端、消费者体系，并通过大数据实现精细化运营。此外，公司配备销售人员也由去年的450人增长至500人，未来计划达到1000人，有效推进万店工程落地。目前万店推广活动选择上，公司首推品鉴会活动。2017年公司主线为恢复提升品牌力度，在竞争对手泸州老窖如火如荼进行渠道促销推广品牌扩大市占率时，五粮液也开始邀请核心客户参加品鉴活动以提高高净值客户回购率。根据我们草根调研情况显示，活动效果显著：今年国庆期间终端网点五粮液销售量同比增速约达7%，销售额同比增20%，优于上半年未做活动的增速。

创新门店：O2O体验店+五粮e店，提升消费者体验感受，刺激终端动销。 2016年3月，苏宁与五粮液开始战略合作，2017年初开始筹备首家O2O体验店，进行线下线上渠道融合，增强消费者体验。2017年11月，五粮液又将与1919电商渠道合作的零售终端门店“五粮e店”投入使用，于北京、上海、广州、成都、郑州、宜宾六城六店同步。目前，“五粮e店”包括实体门店和“五粮e店”APP两个零售系统。消费者可以在APP下单，由附近的实体e店进行配送，最快19分钟就能送达。除销售五粮液公司白酒、红酒、果酒等全线产品外，还将销售国内外红酒、啤酒等名优精品，五粮液自身产品占比只占50%。五粮液创新门店模式作为专卖店的升级版，深度挖掘新经济常态下新零售终端的价值。未来随着门店布局的扩张，五粮液将进一步掌控直达消费者的供应链体系，形成不可撼动的市场地位。

（三）价量齐升—— 提升品牌力度，恢复渠道利润，扩产主力业绩攀升

1、价：快速提价恢复公司品牌力度，增加渠道利润提高经销商收入。

公司于上半年表示，“五粮液主品今年供应形势非常紧张，下半年可能会出现一个更加供不应求的局面，不排除市场终端价格会有一个上升的趋势”。因此，投放量的稀缺奠定五粮液今年的提价基调，对于就新一步巩固五粮液价格和市场信心具有重要作用，真正实现“价格挺住、经销商致富”的双赢目标。实际提价情况来看，2017年以来五粮液已进行多次提价，与茅台建议零售价差距不断收窄，拟重回2012年品牌价值力。11月，公司再发通知将五粮液终端零售价提升至1099元，按此价格计算计划内渠道利润超300元，计划外超250元，有效改善经销商关系，吸引新经销商进入。

根据新闻报道，五粮液2018年仍然将执行双轨制，计划内739元，计划外839元，内外比例1:1，以此推算18年出厂均价提升约5%。明年茅台供应仍显紧平衡，春节高端酒售价有望再次上涨，五粮液此前已上调供货和终端指导价，若市场价格持续上涨，出厂均价上调具备较大可能性。未来，随着白酒上行周期的持续，更具市场弹性的五粮液有望继续强势追赶茅台，重新掌握提价主动权。

2、量：提升优品率，加快扩产，解决五粮液供求不足问题。

公司近两年加大生产系统的改革力度，充分调动酿酒工人的积极性，今年工人工资平均提升20%，酿酒工的激励增强，提升公司优酒出产率。目前，先进车间（501车间）优品率已达到50%，相对2016年平均优品率15%-20%上浮较快，且全车间仍有较大的提升空间。

此外，从投放量来看，去年公司普五投放量约1.5万吨，预计今年普五投放量共计将实现约1.7万吨。公司规划明年投放量增长达20%左右，越往后增长速度越快，2020年五粮液产能翻倍至三万吨以上，因此产能扩建及优品率提升已成为保证公司发展的必要手段。在今年6月运营商代表工作会议上公司透露，十三五期间，五粮液一方面要再建十万吨的生产基地，使普五的投放量有望突破三万吨。另一方面要新增30万吨的原酒储存能力，陈酿时间延长至3年。

公司此次扩产技改项目，无疑将缓解普五供求矛盾，进而影响整个高端酒的格局。一方面五粮液实现从8000吨向3万吨跨越，将赋予五粮液抢占高端酒市场份额的动能，在经销商渠道理顺、终端动销良好刺激的背景下满足公司快速发展需求。另一方面，增加陈酿时间将对包括中低端酒在内的全品系品质提升，增强产品的品质“竞争力”，对当下五粮液在全国范围内与竞品竞争形成重要支撑。

（四） 产品细化—— 结构清晰，提升抗风险能力

自公司开始买断包销及OEM贴牌模式以来，一直留有产品线冗杂、中低端产品控制能力较弱的问题。2012年限制三公消费，高端酒市场收窄，缺乏中低端核心单品的五粮液业绩受损严重。因此，公司于2013年推出五粮头特曲，作为首要发力的腰部产品；其后，公司进一步明确品牌战略，由“1+5+N”到“1+3+5”，再到今年系列酒的“1+4”战略，在稳固五粮液酒销量的基础上逐步明确系列酒发展方向，优化系列酒产品结构，壮大公司腰部产品，完善公司全产品线布局，进一步提升公司抗风险能力。

公司表示未来几年会通过高端系列、大单品系列等品牌战略比较系统地在现有基础上对产品进行升级，提升普五同时做好系列酒升级工作，以“五粮液+五粮系”产品实现双核心前进。2017年，系列酒公司明确提出全年目标为在企业内部孵化出系列酒版块，致力于培育出1个20亿级品牌、2个10亿级品牌、5个过5亿的品牌、10个过1亿品牌、20个过5000万的品牌。截至目前，今年系列酒销售1-10月已实现20%以上的增长，年底有望实现75-80亿销售目标，明年将会有较大增长。

（五）混改推进—— 定增稳步推进，利益理顺再出发

2015年公司提出混改定增计划，拟绑定经销商及员工利益，目前定增稳步推进，公司已收到证监会核准批复。此次定增不仅为川酒企业的首次试点改革，也为五粮液历史上首次经销商和员工入股上市公司，具有极高的战略意义。此次募集资金将用于信息化建设、营销中心和服务型电子商务平台的建设，配合公司五粮e店项目，在线上渠道实现较快增长。

认购方案中，管理层员工持股计划拟认购不超过2373万股，占总发行计划27.7%；经销商的资产管理计划拟认购不超过1941万股，占总发行计划22.7%。通过此次定增，五粮液将管理层、经销商吸纳为公司股东，有效绑定管理层、经销商与公司三方利益，对员工有效激励同时提升经销商忠诚度和团结度，对业绩带来较大利好刺激，也说明公司对未来充满信心，上行趋势坚定。

2017年公司改革推进成效显著，渠道理顺产品清晰助力增长。 20世纪80年代，五粮液开启“一次创业”，通过十多年创新和努力，攀上浓香第一酒的宝座。2017年，随着经济形势的回暖，高端白酒行业强势复苏。五粮液新帅李曙光上任，从产品结构、渠道推力、消费拉力等多方进行改革理顺，理顺2013年以来公司待解决的矛盾，持续推进混改定增，带领公司进行“二次创业”，业绩表现良好，全年保持20%以上增长。

展望未来，2018年量价齐升加速增长，2020年有望实现600亿收入目标。 销量方面，2017年市场动销良好，五粮液流通成交价格持续走高，“百城千县万店”工程稳步推进，品鉴会等终端营销活动力度加大，经销商利润回升渠道动销进入正循环，2018年市场有望消化20%左右的投放增量。价格方面，2018年计划实行计划内外一比一配额出货，出厂均价有望提升5%以上。中长期来看，2020年五粮液产能翻倍至三万吨以上，十三五末上市公司有望超额实现600亿收入目标。

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