【能化产业（深圳）高峰论坛】石油观察家之徐正平：期权在原油实体企业中的应用

徐正平  山东高速期货部负责人

曾担任过期货公司研究所负责人；中国量化投资学会期权分会副会长，《期权：衍生品与对冲》作者

很荣幸在这里和大家相会，我来自山东高速，有的人会说高速的怎么会跟原油有关联呢？很多人见到我都会问这么一句话，因为对于我们来说是基建，也就是沥青，石料这些，但我们高速上还有一个加油站，加油站以前是跟中石化合作的，所以也有成品油这一块，我们相当于是从下游走到上游。

    我本人以前也写过一本期权的书，今天就跟大家分享一下概念。我主要讲两个方面，第一个是期权在实际中的两个应用点；第二，你可以不做期权，但是期权也是你观察这个市场的重要指标。做现货贸易的必须关注期权，同样你做期货也是这样的道理，你可以不做期权，但是期权这个指标可以给你做期货指导。

    正常来说主要是两种情况，一个是你采购了，这时候你怕下跌的风险，你买的是看跌期权。第二是你没采购，这时候你怕涨，你买的是看涨期权。这两个都是用期权来规避风险。但期权是需要成本的，一个跟时间有关，时间越长成本越高。比如期权价格从一点几美元涨到两点几美元，这个期权费还是很贵的。可能我们做投资的时候，这种价格上涨可以忽略不计，但是地炼用原油，一个月用五十万吨，期权费的上涨就是将近三千万，所以对于我们炼厂，一个美元的影响还是挺大的，做投资的人对一个美元的敏感性就相对较差。

    我们再看占比，一个月大概1美元，占比2%，两个月大概2美元，占比4%。这对实体企业的影响还是比较大的。我们点价环节，首先是签合同，然后你选择时间去点价，还有是否转月。另外就是跨月套利，跨月套利跟远期曲线也是相结合的。如果你们关注期货，就会发现前段时间比较奇怪，布伦特9月价格比布伦特10月价格要高，因为今年contango是深水曲线，但是今年在9月出现了一次闭仓，布伦特做了CFD大量建仓。因为很多人不懂现货，所以在问为什么，因为他不知道现货行业的故事。

    在你判断价格过高的时候，采购方可以不做采购，这时候可以先买看涨期权作为保护，这是我做投资用的策略。比如说当年很经典的案例就是股指期货，因为当年很多人都看空，但是问题在于开空后可能扛不住、因为价格都比较疯狂，所以在最后一跌之前，是采用期权最好的时期。还有一个是判断底部的时候，这时候没库存可以不做，觉得差不多了，害怕最后一跌，这也是用期权的时机，核心是你做期权的时候一定要判断速度。我们看期权的价格波动，底部比较平缓，但是期货的价格底部在抬升，这是期权的时间价值。因为期货的价格逐渐在上涨，按道理说期权价格会越来越贵，但为什么没有抬升呢？就是它的时间价值在消耗，所以每个底部都差不多。实际上期货涨了七美元，但期权才涨了1.5美元，好多人就说这个好像没有达到我的套路，所以这也是期权的弊病，这种情况下应该怎么做呢，你不如买个看涨期权，来保护你的点价，直接效果是一样的。

期权的弱点是时间太长，缺乏杠杆效应，如果中间平仓就可能导致你想保护的保护不足。这是期权要认可的成本，但也是可以调节的。我们看执行价格为42美元的看跌期权，在6月22号，1.5美元左右。如果跌破42美元，相当于成本降低了，如果涨上去，就是相当于直接先把价格锁定在42美元，然后买一个put做一个保护，相当于成本在44美元，44美元的话从7月份的收盘效果来看，每个7月正常是点9月的，这个时候你会发现最后如果没点的话，相当于均价在这个地方，效果总体还是不错的，其实当时我以为在这里他们会点得很多，因为这时候是6月底，点价的合同大概8月就点完了，但是有的公司我以为会多点几个月，因为价格低，把9月、10月、11月的现货多锁一点。

今年是买期权作为保护的最好时机，半年内运行时机是最好的，也是锁价非常好的时机。还有人说可以买更便宜的，40美元的期权只要一美元，但要知道40到42美元之间的风险是你要承担的。大部分时候买期权都不适合，尤其是原油大部分时候都振荡。这就有些像新加坡在做的，他们是卖期权，但是卖期权风险比较高，作为贸易功能没法做对冲，但是作为采购功能是可以做对冲的。假设40美元跌破了我直接拉回来，卖期权，相当于成本是39，如果跌到39之下相当于我亏了，如果涨上去当然划算多了。

期权的应用组合方面也比较多。第一个是二项式组合，买一个看涨，卖一个看跌，用得也比较多。但在2008年出了很多问题，包括东方航空。当年美国的一些航空公司，在下面再买一个看跌期权来作为大跌时候的风险保护，这也是常用的，所有亏损都能锁定。

再讲一个就是你可以不做，但对你行情的判断也非常有帮助。大家都知道有一个叫波动率的东西。用波动率阶段性的探底和探顶来判断行情是非常有帮助的。有一个ovx情绪测量器，从大阶段也可以判断原油处于什么区间，这时候波动非常高，说明它波动比较大。还有我们怎么把当年的行情和以前的行情做对比？比方有时候我们说振荡，但振荡是没有定性的，振荡幅度在多少，这个指标可以给你去做行情判断。今年是30美元上下，我们再对比2013年的时候是20到30美元区间，也就是这段时间行情的振荡幅度要稍微高一点，但还是有振荡。再看细一点，其实6月22号是不是一个底，这里有一个指标，全年我们发现指标在30到35美元之间波动，但是突然哪天出现恐慌了，冲到45到50美元，还是要回到它原有的曲线，如果不回到原有曲线，还保持高功率运行的话，相当于不是跌破40或者42美元，就是直接跌到30美元，跌到30可能吗?我就讲这么多，谢谢。