文：
凭栏欲言
3
月
18
日，在美联储的激进宽松政策背景下，美元指数破百。
上一轮破百发生在
2016
年末，但当时美元正处于加息周期，与本轮破百没有可比性。
而最近一次具有可比性的美元破百，是
2000
年网络泡沫破裂。看上去极其严重的
2008
年美国次贷危机，美元指数尚未突破
90
。
01
美元破百，危机来袭
在美元宽松背景下，美元指数大幅上行，只有两个原因。
1）
美元流动性极度紧张。
2）
资金避险情绪高涨。
从美元指数的月
K
线可以发现：
1
）
1997
年亚洲金融危机主要发生在美国之外，资金避险驱动美指攀涨。
2
）
2000
年网络泡沫，美股正面受创，流动性紧张和资金避险共同驱动美元指数攀涨。
无论是那个原因，都代表了危机的来临。昨夜，
美国股市月内第四次熔断。
美元指数背离货币政策的快速上行，从来都是金融危机的副产品。
02
放水为什么流动性紧张？
很多人疑问，既然都大幅宽松了，怎么还有流动性紧张？
举个例子来说明一下；
张三买了
3
套房子，一直持有。每当听到别人家买卖房子，他就会用别人家的价格将自家房子价值重新评估一下，房子的价值评估依赖于别人的交易，但本身却并没有参与交易。房子涨了张三就心中暗喜，更加不会出手卖掉房子而选择一直持有。但当张三确认房子开跌了，情况就改变了了，他会急于出手卖掉非自住的两套房子。
而卖掉房子需要货币的媒介。当大众预期确认房子跌的时候，所有人都会试图卖掉房子，如果是贷款的，银行可能会要求追加保证。这时候钱就会特别紧张，市场上到处缺钱，这被称为流动性紧张。流动性紧张就会卖出一切可能的资产筹措资金，或追加保证金、或偿债等。流动性紧张又导致持币收益最高、加剧了持币行为，或为了收益、或试图检漏、或持币满足安全感。
持币观望行为又进一步加剧了流动性紧张。
这时候产生了一个黑洞，放水的速度怎么都跟不上对流动性的渴求。
这就是为什么美联储放水，美元指数反而剧烈上行。
03
美元抽吸作用对中国流动性影响
美元流动性紧张会自海外抽吸流动性，诱发其他国家的金融风险。
以中国央行的货币当局资产负债表来看：
截止
2020
年
2
月份，外汇占款占比基础货币比例为
58.8%
。
这决定了中国货币环境将受到美元货币环境的严重影响，美元的流动性紧张会对中国产生抽吸作用。以
2
月份数据来看，货币乘数（
M2/
储备货币）为
6.58
。而美元人民币汇率约为
7
，
美元自中国抽吸每
1
美元的资金，都将导致中国国内
M2
缩减
46
元人民币，
在中国多次降准的影响下，货币乘数迅速走高，外汇流失对中国的金融环境影响大增。
面对美元流动性紧张的抽吸，中国或将面临三个选择。
1）
收紧本国流动性（加息等），对抗抽吸。
会造成国内股债房的下挫，下挫趋势又会驱赶以往并不参与交易的存量资产入市交易，进一步造成本国流动性紧张，但由于人民币国际化程度与美元存有极大区别，
中国国内流动性紧张很难从海外抽吸流动性
。
2）
放松流动性。
内外水位差扩大，会放大美元流动性紧张的抽吸能力。
3）
以汇率筑防火墙。
简单来说就是拉升汇率制造升值预期，让资金放心，不要恐慌外流。
中国在
2015
年开始就采用以汇率筑防火墙的选项，但随着美股危机蔓延，美元流动性紧张抽吸作用迅速放大，对人民币汇率拉升要求升高；但美元指数破百又导致人民币汇率拉升难度加大。
要求升高而难度加大双重挤压，汇率防火墙摇摇欲坠。
自近期人民币未跟随美元降息来看，中国流动性释放开始适度节制，优先让汇率压力部分释放。
在美元流动性紧张的情况下，中国开始初步出现由选项
3
向选项
1
的转变迹象。
04
房地产周期对汇率的影响
一国经济的强弱将在汇率上得到体现，而房地产周期又是影响一国经济强弱的巨大推动力。
基于此，很容易理解汇率在房地产周期及多周期叠加经济周期中的变现。
1）
房地产周期刚刚启动的初期，居民需求对房地产拉动尚不足，房地产周期对经济的拉动仍处于萌芽状态，房地产周期对经济影响不大，汇率会表现的较为平稳。
2）
随着需求的旺盛，房地产周期的平稳启动，投资需求共振，一国经济昂扬向上，汇率开始稳步上扬。
3）
伴随着第一次投资周期结束对汇率的短暂冲击，第二次投资周期启动和房地产大繁荣期共振，汇率急速飙涨。
4）
三周期共振顶点之后，启动了同步触底的过程，L型那一竖开始勾描，经济增速下滑，
汇率贬值
。
自多周期共振模型来看，可以很容易理解，
2016
年之后的人民币汇率完全没有强势的理由，这正是汇率逆周期因子出台的原因。
05
需求与中国房地产周期
经济周期主要有库存周期、固定资产投资周期和房地产周期三种周期。
而三种周期无一例外都是由需求作为驱动源头，却会被货币政策放大或压制。
来看一下中国自
1978
年至今的社会消费品月度同比：
1
）
1988
年价格闯关，囤货风潮，经济下滑。其后财政货币双收紧，通胀受控，财政货币双紧至
1989
年上半年。
2
）
1989
年政治风波，经济困难，
1989
年下半年被迫放松了财政和货币。
3
）
1991
年，全国大投资产能过剩，居民消费能力无法匹配，外需也有限。以东北为试点，全国清理三角债，海南房市启动。
4
）
1994
年，通胀居高不下，再次收紧财政和货币，海南房市泡沫破裂。
90
年代中国房地产周期
未能成功启动，
源于没有需求驱动，单纯是货币刺激导致的投机。
5
）亚洲金融危机后，四小龙和日本产业转移中国，
外贸需求飙升，
拉动了中国经济大周期。中国房产周期开始启动。
6
）
SARS
冲击，经济加速反弹，
SARS期
间对
居民需求的冲击被货币投放熨平
，货币大投放又刺激了房产周期加速。
7
）
2008
