【平安固收】信用债观察：监管要求或加剧资产荒

1、 信用事件：

监管要求名单内城投的信托融资只减不增，可能会加剧高息资产荒。 信托业执行35号文要求后其他类型的非标预计也将陆续受到严控。城投融资渠道收紧后，城投现金流可能会受到影响，但是目前监管对城投债仍有特殊的保兑付渠道，因此城投债安全性仍不会受到影响。

河南发行特殊新增债，可能是用于在建项目，以缓解项目对应的债务压力。 新增专项债可以通过支持在建项目来间接偿还政府拖欠工程款。城投账上有大量未竣工结算的在建项目，因此通过新增债承接这批在建项目能够较好解决项目欠款问题，缓解城投以及地方政府的支出压力。

监管要求无理财公司银行存量理财业务限期清零，影响预计可控。 2023年末无理财公司银行存量理财规模已经压降到4.3万亿。如果在26年末实现清零，则需要每个月压降约1200亿元，这个规模并不大。而且目前还有多家银行在申请理财子牌照，因此这个监管要求实际影响可控。

2、市场回顾：

信用债利率多下行，信用利差多压缩。 1）中高等级城投&产业债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约0BP、-1BP和-5BP,中高等级银行二永债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约1BP、-2BP和-6BP；2）信用利差多压缩，期限利差均压缩。

主要行业利差均压缩， 压缩最多的是房地产(-3.3bp)。

各省城投利差多压缩， 近两周有3个城投非标逾期。

3、策略展望：

建议继续关注下沉策略，具体可关注中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。 近期公布的社融、物价和经济数据偏弱，金融时报又刊文称存款利率仍有调降空间，因此债市整体走牛，信用利差多压缩。但季末资金面有所收敛，因此短债表现不如长债。近期监管要求名单内城投信托融资只减不增，河南发行特殊新增债缓解债务压力，都会加快高息资产的压降。而部分银行理财压降的影响相对可控，因此我们认为近期政策整体会加剧高息资产荒。我们继续推荐下沉策略，具体可以关注有一定估值优势的中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。

风险提示： 1）政策转向超预期，2）流动性风险，3）信用风险超预期。