2024年上半年市场复盘：变与不变，重大配置转折窗口期
1、2024年上半年市场复盘——震荡为主，涨跌分化
2024年上半年市场整体呈现震荡为主的特征，经过多番波折，最终指数涨跌互现，分化巨大。
而且半年中风格、行业轮动加剧，投资难度较大。
年初至2月5日：延续去年调整的趋势，由于衍生品、杠杆产品等交易机制在市场快速下跌后触发了向下正反馈的连锁下跌机制，市场跌幅较大，此时，重要的机构投资者开始加大ETF买入力度，在春节前，大幅买入1000ETF/2000ETF之后，市场的流动性冲击告一段落，下跌结束。
2月6日至3月18日：春节前后，流动性冲击结束，空头回补头寸，外资加速流入，叠加两会召开前后的政策预期，以及正处在业绩真空期，因此，小盘股、TMT大幅反弹，市场出现了较为明显的反弹。
3月19日至4月23日：此时进入业绩披露期，市场开始关注业绩稳定、自由现金流改善的板块的标的，外资进一步持续买入，市场呈现绩优白马龙头明显占优的特征。市场整体偏震荡，大小切换，沪深300相对占优。
4月24日至5月20日：4月底政治局会议召开前后，地产政策明显转暖，地产股引领很多行业反弹。
5月21日至月底：4月经济数据披露，同比增速明显走弱，对经济的担忧再期，此时外部地缘扰动因素开始明显增多，外资流出，市场开始持续调整。
最终，指数涨跌互现，上证指数跌0.25%，WIND全A跌8%，沪深300涨0.89%，A股中位数下跌23.7%。风格指数层面，银行占比最高的大盘价值录得明显上涨，涨13.7%，低波红利涨10.8%，质量指数也开始触底回升，800质量和300质量分别涨3.9%和3.1%。
小盘风格大幅回撤，中证1000跌16.8%，中证2000跌23.3%。
整体来看，高股息、高质量策略占优，权重占优，成长、小盘明显跑输。
2、市场选择思路：市场风格和行业选择思路开始逐渐出现转折
（1）内容风格选择思路：高股息延续强势：高ROE高FCF龙头和科技龙头隐隐走强
今年春节前市场出现了异常波动，今年春节之后市场逐渐回归正常。今年春节以来，投资者的思维模式有延续，也有转折。首先是红利、大盘价值，由于以险资为代表的配置型资金，在资产荒和会计准则的改变下，持续增持大盘高股息股票，使得大盘价值、低波红利延续了过去两年的强势表现。不过值得关注的是，这两个指数在大涨之后的股息率已经降至5.43%和5.16%；而沪深300指数的股息率达到3.3%，股息率差进一步收窄。
今年以来结束走弱，开始走强的是高质量策略，也就是ROE高自由现金流占比高的行业龙头，以300质量、中证A50为代表，今年以来为明显的正超额收益，结束了连续三年的跑输。这种策略当前股息率也不低，而具备自由现金流改善和ROE改善和外部流动性环境改善后提估值的空间，当前似乎性价比更高。
除此之外，科技龙头、大盘成长从2月春节以来也开始震荡走强。
今年以来，结束走强，开始明显走弱的是小市值策略，此前量化产品和衍生品给小微盘提供了充裕流动性，小微盘风格在过去两年占优，但是去年年底开始的调整中，量化产品、衍生品受到比较大的冲击，而监管环境的变化也使得这种流动性提供机制告一段落。因此小市值策略今年上半年以来大幅走弱。
（2）行业选择思路：行业配置思路可能迎来了重大转折的时间窗口
2022年以来，市场基本延续了震荡调整的态势，WIND全A和沪深300指数连续创新低。春节前市场处在异常调整的状态，春节之后市场开始反弹并趋于稳定。今年春节以来，市场异常调整结束行业表现呈现了大致是强者恒强，以公用事业、银行、石油石化、通信、汽车为代表；也有开始逆袭，以电子、军工为代表。大多数行业都是延续了此前的弱势表现。
整体来看，今年以来的行业配置思路大致还是延续了过去两年的思路。
过去三年强势行业，公用事业、银行、家电、汽车、石油石化、煤炭，运营商和IDC，隶属于四大逻辑，高股息、高商品价格高通胀、外需和美股AI链，这个组合的形成始于2021年。
而2021年逐渐走强的行业里面，正好也就是上述行业类型，也就是说，2021年开始，尤其是下半年开始，市场出现了一次重大的行业配置思路转折。从此前占优的新能源、电子、地产链消费、食品饮料，开始逐渐切换为煤炭、公用事业、石油石化、通信、银行、交运。但是站在彼时，市场对此并不敏感，投资者并未做出大的调仓动作。
三年之后的2024年下半年，可能再度面临着这样的窗口期，我们在中期策略报告《幽而复明：高质量增长与双龙头策略》中提到，站在2024年下半年展望2025~2026年，中国和全球的宏观环境可能会发生重大变化。如果这种宏观环境的变化能够发生，势必使得我们的行业配置思路将会出现继2024年下半年之后的有一次重大变化。
这种思路下，参考上一次重大思路转折，我们借鉴上一次的思路，我们需要在之前两年很弱，今年已经开始走强的行业里面去寻找机会，与此同时，也不能完全不讲逻辑。如果按照对未来两年的展望，我们应该重视的今年见底之后开始走强的行业，代表是
电子、军工、有色、机械、食品饮料、轻工制造、建筑材料
，这实际是一个
新质科创
加
地产链消费
的组合。
今年以来的行业轮动加快，主要原因与基本面偏弱，缺乏持续景气改善的趋势，增量资金有限呈现存量博弈以及风险偏好较低有关，目前来看，这种快速的行业轮动使得行业选择的难度加大。
2024年7月策略观点及配置建议——情绪修复，筑底反弹
1、7月核心观点——再度临近业绩披露期，聚焦业绩改善，现金流改善两种股票
展望七月，三中全会将会召开，由于本次三中全会是“推进中国式现代化进一步全面深化改革”一次重要会议，会议中的重大改革方向可能对市场产生关键影响，提振市场情绪的可能性加大。除此之外，7月是中报业绩预告披露高峰期，从去年基数较低出发看，今年业绩预喜的比例可能会增加，缓解此前对于基本面的担忧。从经济数据来看，当前国债发行提速，广义财政开支增速有望自六月转正；外需仍保持相对较高增速；企业盈利仍保持稳健增长。增量资金方面，重要ETF的投资者继续显著增持，为市场稳定提供资金支持。
前期市场回调后，悲观情绪明显释放，未来随着改革预期升温以及业绩逐渐企稳，A股预计将会在7月份开始逐渐筑底并反弹。
前期的调整与经济数据不及预期有关，但基本面来看，短期增速的底部可能已经出现，6月之后数据有望反弹。一是去年的高基数效应逐渐消退，基数效应的不利影响逐渐消退。二是，今年以来地产销售面积的折年数一直稳定在9-10亿平，去年6月开始基数明显消退，如此以来，同比增速负值在下半年将会明显收窄。三是，5月开始政府发债力度加大，同比转为正增长，5月财政存款余额增速已经转正，预示六月份之后广义财政开支增速将会明显反弹。四是，当前全球需求仍在高位，中国出口物价指数在明显反弹，未来一段时间出口数据有望呈现量价齐升的抬升，出口增速仍有望保持相对高位。五是，去年价格因素对盈利拖累较大，利润率较低，今年价格因素开始反弹，盈利增速有望有正贡献。因此，在前期对基本面担忧造成A股调整后，随着数据的出炉，对经济的悲观预期有望逐渐修复，带来A股后续的反弹。
政策面，中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议于7月15日至18日在北京召开。从近期政策信号来看，即将举行的三中全会或至少涉及包括财税体制改革、两个“毫不动摇”、对外开放等八项议题，建议重点关注：1）财税体制改革、2）新质生产力、3） 经济安全等主题。从市场风格演绎情况来看，参考十八届三中全会的情况，会议召开前一个月大盘股相对占优，会议召开后小盘股相对占优。
流动性层面，前期外资出现了较为明显的流出迹象，是造成市场调整的边际变量。外资更加看重A股基本面的边际变化，一旦我们上述所描述的基本面能够成立，那么外资回流的可能性就会加大。除此之外，在市场调整后，ETF的重要投资者开始加大了增持ETF的力度，为市场提供稳定的增量资金，对后续资金面形成重要支持。
因此，7月开始，若经济数据小幅改善能够实现，盈利增速进一步小幅改善得到确认，三中全会召开提振信心，可能成为推动指数触底反弹。不过总体来看，今年的市场仍是以快速轮动，政策催化的结构性行情为主。
风格层面，当前位置，投资者仍然看重股票的股息率，但是如果在经济预期企稳后，考虑到企业内生的盈利增长、自由现金流占比提升，远期股息率和当期静态股息率的选择不同。以300质量为代表的高ROE高FCF龙头远期股息率在当前股价更高，中证A50和中证红利较为接近。同时考虑到未来自由现金流占比改善、全球无风险利率下行和ROE改善预期带来的估值提升，沪深300质量和中证A50还有一定的估值提升空间。
与此同时，由于三中全会的召开对于科技科创可能会有更多的着墨和强调，当前科技领域在去年低基数下增速有可能相对较高，而AI带动的人工智能有望给科技领域带来更多估值提升可能，因此，我们在半年度策略报告开始，重新加入对科技龙头和科创50的推荐。
因此，
高ROE/高FCF质量龙头和科技龙头可以作为当前的哑铃型组合，重点指数关注中证A50/300质量/科创50/科技龙头。
行业选择层面，考虑未来一两个月的角度，综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议重点关注中报业绩预期延续增长或者边际改善、景气度相对较高的领域，具体涉及
电子（半导体、消费电子）、通信（通信设备、通信服务）、食品饮料（白酒、饮料乳品、调味发酵品）、机械（工程机械）、公用事业（电力）等行业。
7月重点关注五大具备边际改善的赛道：
消费电子（AI手机、AI PC）、AI算力（AI芯片、存储、光模块、PCB、交换机）、船舶（集运、造船、油运）、能源（石油石化、煤炭）、电力。
2、7月核心关注点——三中全会改革的方向、消化存量房产政策、三中全会改革措施
今年7月三中全会将会召开，三中全会中重要改革的方向，将会成为后续市场重点关注的方向。重点关注财税体制改革、新质生产力的发展、统一大市场建设等相关方向的表述。
7月业绩中旬是上市公司业绩预告披露的高峰期，由于去年二季度业绩处在低估，今年二季度预喜（同比增幅在50%的公司可能会增多），此前市场对于A股基本面有所担心，业绩预告的披露有望阶段性缓解对于业绩压力的担忧。同时，需密切关注业绩可能超预期的方向。
往年的7月下旬会召开政治局会议，政治局会议对经济发展的各个领域的最新定调值得重点关注。
展望七月，即将召开的三中全会将成为“推进中国式现代化进一步全面深化改革”的重要会议。本次会议的重大改革方向可能对市场产生关键影响，有望提振市场情绪。此外，7月是中报业绩预告披露的高峰期。考虑到去年的基数较低，预计今年业绩预喜的比例可能会显著增加，有望缓解之前对基本面的担忧。在经济数据方面，国债发行加速，广义财政支出增速有望由六月转正；外需保持相对较高的增速；企业盈利仍保持稳健增长。此外，重要ETF的投资者持续显著增持，为市场稳定提供资金支持。在前期市场回调后，悲观情绪有所释放。随着改革预期升温和业绩逐渐企稳，预计A股市场将在7月逐渐展开反弹。
1、三中全会的召开：聚焦全面深化改革，推进中国式现代化
六月政治局会议定调三中全会召开时间。
6月27日政治局会议召开，研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题。会议决定，中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议于7月15日至18日在北京召开。
从近期政策信号来看，即将举行的三中全会或至少涉及包括财税体制改革、两个“毫不动摇”、对外开放等八项议题，建议重点关注：1）财税体制改革、2）新质生产力、3） 经济安全等主题。具体来看，去年中央经济会议提出谋划新一轮财税体制改革
，今年5月16日，发改委在《求是》上发文《进一步全面深化经济体制改革 以高质量发展推进中国式现代化》，就全力推进落实经济体制改革重大任务提出七项任务 。因此，我们认为今年三中全会至少会涉及八项改革议题。
从市场风格演绎情况来看，参考十八届三中全会的情况，会议召开前一个月大盘股相对占优，会议召开后小盘股相对占优。
从行业表现来看，在十八届三中全会召开前，家用电器等行业相对占优。在十八届三中全会召开之后，国防军工、传媒、非银等行业相对占优。
2、经济基本面的边际变化：基数效应扰动逐渐消失，经济回归到平稳状态
今年以来，市场的涨跌与经济数据的波动密切相关。由于2022年底至2023年2-3月期间，受疫情最后一波冲击的影响，基数较低，因此今年一季度各项经济数据显著改善，GDP增速达到5.3%。这一背景下，市场预期经济状况将如2023年一季度般超预期改善，推动市场加速上行。然而，2023年4-5月的数据对比去年同期的高基数（疫情消退后生产和消费集中反弹）显得相对疲软，导致同比数据明显削弱，市场因此开始调整。基数效应引发的经济预期变化，是今年以来市场波动的关键原因之一。当前的市场担心点主要包括;
（1）财政存款余额转正，未来财政支出有望进一步改善
5月开始，国债和地方政府专项债发行提速，尽管在公共财政收入方面存在一定的压力，但是5月随着政府发债提速，财政存款余额增速再度由负转正。去年基数较低，6月开始广义财政开支有望触底回升。对总需求形成一定程度的支撑。
总体来看，当前仍在化债的时间窗口，城投债仍在回落，超长期特别国债和地方政府专项债发行的提速对广义财政开支产生支撑，下半年预计多时候同比会为正。
（2）
地产销售折年数已然稳定，收储措施为地产销售提供支撑
房地产方面，市场看到的是每个月同比增速仍是下滑20%，但相比去年7月之后，折年数中枢持续下移，今年以来商品房成交面积折年数开始在10亿上下波动，如果这个趋势能够保持，按照去年基数看，从今年7月开始房地产销售面积负值将会明显收窄，至年底，有望出现零增长。
（3）
出口相关数据并未恶化，价格反弹推动出口增速进一步改善可能性较大
至6月下旬，中国港口货物吞吐量增速维持在6%上下，并没有明显失速的情况，由于全球企业今年补库存的动力较足，因此中国的出口增速在未来一段时间有望保持高位。
至五月底，中国的出口物价指数同比负值明显收窄，预计最早六月转正，在量保持稳定增长的背景下，价格的转正将会对出口金额增速开始产生正贡献，除此之外，由于人民币汇率当前较去年同期有一定程度贬值，以人民币计价的出口增速将会更高。
由于2023年3-4月有疫情恢复后消费高峰带来的高基数，今年3-4月的消费增速明显回落，而5月随着基数回落，零售数据同比增速小幅反弹，预计年内剩下的时间消费数据可能会在4-6之间波动，保持增速的相对稳定。
当前，投资端意愿相对不足，三大用地的成交面积同比仍为负增长。
（6）
实物增速重新回正，低基数下同比增速有望持续小幅反弹
今年以来在去年同期低基数之下，实物增速和工业企业收入增速明显反弹，而3-4月又面对集中复苏带来的需求高基数，同比增速又明显回落，5月开始实物增速回到正值的区间。去年二季度后期到三季度受到地产投资、政府开始弱化的影响，实物增速明显回落，今年三季度开始，实物增速将会保持为正，趋于稳定，工业收入也有望保持稳定。
去年4月基数相对较高，今年四月经济实物增速一度转负，类似2023年5月之后经济实物增速转为负增长，去年5月开始市场进入持续调整的状态直至年底。但本次经济实物增速转负后在5月立刻反弹为正，后续由于基数降低，预计经济实物增速将会保持为正。
工业企业盈利在去年同期高基数上单月增速有所回落，增速三个月滚动增速保持在3%附近，也预示上市公司企业盈利增速二季度单季度盈利增速可能是在个位数增长。
3、海外经济基本面边际变化：美元信用见顶回落，利率也处在回落趋势中
前期美国经济在信用扩张之后进入复苏周期，带动全球需求小幅改善，下半年全球经济需求有望维持高位，进入复苏的下半场。
随着美国经济边际改善，税收增加，美国的财政刺激力度开始边际回落，联邦财政赤字增速连续两个月负增长。
如此一来，美国国债余额增速开始见顶回落，美债供应速度开始边际放缓。
整体来看，美国5月数据反应的是美国经济尚可，需求在高位，财政刺激力度开始边际放缓，随着复苏逐渐进入后半段，国债供给速度边际回落，美债利率中枢已经逐渐进入下行通道。
今年以来ETF多次逆势净流入，发挥了市场稳定器作用，在波动幅度较大的1、2月份快速净流入，3-5月市场企稳回升后净流入速度渐缓。6月以来，随着市场持续调整，ETF再度逆势净申购，6月股票型ETF净申购568亿份，对应净流入737亿元，成为6月A股主力增量资金。
2023年8月以来沪深300ETF和上证50ETF多次放量净流入，且放量当日主要指数大概率上涨。2024年开年到春节前，沪深300ETF和上证50ETF频发出现交易和净申购规模大幅放量的情况，显示有一些大型投资者在持续的买入沪深300ETF和上证50ETF；在春节前一周增持ETF的范围逐渐扩大至中证500、中证1000等中小盘ETF，进一步缓解了小盘股的下跌压力。中长期资金出手布局ETF向市场传递积极信号，有助于短期市场情绪的修复和风险偏好的改善。
近期市场再现ETF成交与净申购明显放量现象，在市场调整后，ETF的重要投资者开始加大了增持ETF的力度，为市场提供稳定的增量资金，对后续资金面形成重要支持。临近7月中下旬重要会议召开，ETF仍然有望继续成为市场的主力增量资金，尤其是宽基指数ETF净申购规模可能有所扩张，相对利好大盘龙头和价值风格。
展望七月，即将召开的三中全会将成为“推进中国式现代化进一步全面深化改革”的重要会议。本次会议的重大改革方向可能对市场产生关键影响，有望提振市场情绪。此外，7月是中报业绩预告披露的高峰期。考虑到去年的基数较低，预计今年业绩预喜的比例可能会显著增加，有望缓解之前对基本面的担忧。在经济数据方面，国债发行加速，广义财政支出增速有望由六月转正；外需保持相对较高的增速；企业盈利仍保持稳健增长。此外，重要ETF的投资者持续显著增持，为市场稳定提供资金支持。在前期市场回调后，悲观情绪有所释放。随着改革预期升温和业绩逐渐企稳，预计A股市场将在7月逐渐展开反弹。
1、风格策略选择：高ROE/ FCF质量龙头与科技龙头科创50的哑铃型策略
过去三年，国内无风险利率持续下行，加之部分金融机构会计处理的调整，使得高分红股票被视为类似债券的投资工具在市场上盛行。在企业盈利持续下滑的背景下，能够保持相对稳定盈利和分红率的股票备受青睐。因此，到2022年，中证红利指数的股息率达到了6.5%，而同期沪深300和300质量指数的股息率仅为2.24%。这种情况下，4.3%的股息率差异足以导致市场抛弃相对更高ROE和高自由现金流的龙头企业。
然而，到了今年，中证红利指数的股息率进一步下滑，而A50、沪深300和300质量指数的静态股息率有所提升，利差进一步缩小。尽管从静态股息率来看，中证红利指数仍具备一定优势，但这一优势已不如三年前那般显著。
但是股票和债券还是有差异的，债券的付息是稳定的，但是股票盈利、自由现金流和分红是会增长的。完全按照静态股息率的思路是忽略了股票盈利的增长以及未来自由现金流和分红比例的变化，随着中国经济的发展，资本开支必要性下降，企业自由现金流占比将会持续提升，必然会催生分红比例的提升，政策当前也支持企业加大分红力度。当我们以现价买入一个股票，如何衡量远期的股息率呢？这里需要考虑三个变量：
第一，企业的绝对盈利和企业盈利的增长——这取决于企业的盈利能力，ROE比较好衡量这个指标；
第二，盈利中自由现金流的占比（FCFR），决定了公司的分红能力上限；
第三，自由现金流分红比例，公司将多少自由现金流进行分配。
在我们可以用类似求IRR的方法，考量这三个变量之后的内在股息回报率。
其中，内在回报率就是按照未来分红自由现金流占比，分红比例，长期永续增速，求出来当前价格远期的股息回报率，其中长期永续增速与ROE正相关，长期永续增速g=ROE×盈利留存比例。
假设在经济稳定之后，上市公司自由现金流占比能够趋近于80%，上市公司将自由现金流全部进行分红，则可简单计算在增速假设调整之后内在回报率。站在当前的数据来看，由于中证红利的估值仍较低，静态来看，当前中证红利当期自由现金流收益率和股息率在可比策略中仍然是最高的。但是，
如果考虑了ROE所隐含的长期永续增长预期后，300质量的内在远期股息率是最高的，其次是中证红利，中证A50，沪深300指数的内在远期股息率为5.6%，相对应的当前全A的内在远期股息率为4%。
当然，上述假设是不考虑估值变化的股息回报率，我们在此前多篇报告里面提到了，如果一旦企业自由现金流占比提升、中美两国利率均值下行或者ROE回升，高ROE高FCF策略还可能会有三轮估值修复的可能。不过这些假设都应该以经济企稳为前提假设。
（2）
沪深300ETF 、科创50ETF、A50ETF在过去几个月份额持续增长，关注新增量资金范式
结构上，6月净申购较多的宽基指数ETF主要为
沪深300ETF、A50ETF、科创50ETF
。我们在中期策略报告中讨论了被动投资崛起和ETF成为新增量资金范式的可能性。当前在趋势开始阶段，市场并不以为意，但是如果这个趋势加速，就可能形成经典的正反馈效应。
（3）
风格选择小结：高ROE高FCF龙头和科创龙头的双龙头双50组合
在当前市场风格层面，投资者仍然高度重视股票的股息率。然而，随着经济预期的逐渐企稳，投资者对于企业内生盈利增长和自由现金流比例提升的考量，将使得远期股息率和当期静态股息率的选择趋于不同。以沪深300质量指数为代表的高ROE高自由现金流龙头企业，其远期股息率在当前股票价格下更具吸引力，与中证A50和中证红利指数较为接近。同时，考虑到未来自由现金流比例提升、全球无风险利率下行以及ROE改善预期带来的估值提升空间，沪深300质量指数和中证A50预计仍有一定的估值提升潜力。
与此同时，鉴于三中全会可能对科技和科创领域给予更多关注和强调，当前科技领域在去年低基数的背景下，增速有望相对较高。此外，人工智能驱动的AI技术有望为科技领域带来更多的估值提升潜力。因此，在我们的半年度策略报告中，重新纳入对科技龙头企业和科创50指数的推荐。
目前，300ETF、中证A50ETF、科创50ETF持续流入，我们需要密切关注ETF成为继险资后又一股重要的持续增量资金的可能。
因此，高ROE/高FCF质量龙头和科技龙头可以作为当前的哑铃型组合，重点指数关注中证A50/300质量/科创50/科技龙头。
行业选择层面，考虑未来一两个月的角度，综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议关注重点关注中报业绩预期延续高增、景气边际改善的领域，具体涉及电子（半导体、消费电子）、通信（通信设备、通信服务）、食品饮料（白酒、饮料乳品、调味发酵品）、机械（工程机械）、公用事业（电力）等行业。
从1-5月工业企业盈利来看，盈利改善仍有压力。
1-5月规模以上工业企业利润同比增幅收窄，5月当月同比增速收窄至0.7%。1-5月全国规模以上工业企业实现利润总额27543.8亿元，同比增长3.4%（1-4月为4.3%），单5月同比增速收窄至0.7%，前值4.0%。1-5月营业收入累计同比增长2.9%(前值2.6%)，营业收入利润率5.19%，同比提升0.02个百分点。三个月滚动来看，必需消费和医药有所改善，TMT、消费、医药保持正增长。
从库存周期来看，出口链、部分资源品、TMT领域进入主动补库阶段，中游制造和必需消费仍处于库存去化阶段。预计库存去化较为充分以及库存回补的领域，业绩将迎来率先改善。
综合工业企业盈利、库存周期以及行业景气度，预计中报业绩延续较高增速的领域主要集中在
出口链、部分TMT行业以及必须消费领域；业绩有望边际改善的行业预计包含医药、工业金属、石油石化和部分中高端制造业。
1)出口链：白电、小家电、汽车零部件、航海装备、工程机械、纺织制造、家居用品等
一方面，截至目前我国出口领域表现仍然较为强劲，1-5月出口累计同比增长2.7%，细分行业中，1-5月份集成电路、家用电器、汽车、家具等分别录得28.47%、18.31%、16.63%、16.0%的较高增速，预计为二季度板块盈利带来较多增量。另一方面，截至一季度出口领域行业多数库存处于较低水平，如家用电器、家居用品、造纸、化学纤维、消费电子等，预计库存去化较为充分以及库存回补的领域，业绩将迎来率先改善。
具体关注白电、小家电、汽车零部件、航海装备、工程机械、纺织制造、家居用品等。
2)部分TMT领域：如消费电子、半导体、光学光电子、计算机设备、通信设备等
半导体复苏周期明确，全球半导体销售额自去年11月转正以来 ，同比增幅持续扩大。
截至4月份全球半导体销售额同比增幅扩大至15.8%，我国半导体销售额当月同比增长23.4%。1-4月份智能手机出货量同比增幅扩大至10.3%，面板、存储器等价格上行。AI大模型升级带来的算力需求旺盛，半导体、光模块、液冷等行业持续受益，中报业绩有望实现改善。
工业企业盈利显示1-5月计算机、通信和其他电子设备制造业利润累计同比增长75.8%。1-4月软件产业利润总额累计同比增幅扩大至14.3%。同时消费电子、半导体、计算机设备、通信设备、光学光电子等处于主动补库阶段，预计中报业绩有望保持较改善趋势，实现相对较高增速。
具体关注消费电子、半导体、光学光电子、计算机设备、通信设备等。
3)部分必须消费领域：白酒、饮料乳品、农产品加工、调味发酵品、纺织制造、养殖业等
二季度中观数据显示，消费服务领域延续复苏趋势。
其中出行消费改善斜率放缓，一方面过去两年经历了疫后较为陡峭的复苏，基数较高，目前酒店餐饮等行业处于被动补库阶段；另一方面从近期五一、端午等假日消费来看，人均消费仍有待进一步提高。因此出行消费领域中报业绩增速预计放缓。
必需消费
领域如
食品饮料
有望受益于二季度CPI增速的进一步改善，1-5月工业企业盈利显示农副食品、食品制造利润同比分别增长17.1%、12.4%；
纺织服饰
领域，受全球产业链分工影响，上游纱线、面料等主要受出口需求影响；下游纺织服装主要与内销关系更紧密，参考1-5月纺织业工业企业利润同比增长23.2%，叠加去年同期基数较低，预计纺织制造业中报绩有望改善至较高水平。此外二季度猪肉价格的上涨也有望带来养殖板块利润的进一步改善。
医药制造业工业企业利润同比在4月份转正至2.3%，这也是自2022年以来首次转正，同时一季报显示医疗器械等细分行业库存处于低位，预计板块中报业绩在低基数背景下延续一季度的改善趋势。
资源品
价格二季度先升后降，整体保持消费增长，板块中报业绩降幅有望进一步收窄，内部预计仍然较为分化。其中有色金属冶炼、化学纤维板块1-5月工业企业盈利同比增长80.6%和169.3%，增幅较前值明显扩大，预计中报业绩也有望实现改善。
前期表现：
过去两个月整体跑输WIND全A指数主要集中商贸零售、美容护理、社会服务、食品饮料等消费领域，传媒、计算机、电力设备、医药生物等科技成长领域。
交易集中度：
从不同行业换手率历史分位数和成交额占比来看，过去两个月多数行业成交和换手分位数有所降低，其中中高端制造业和科技领域成交和换手率分位数相对较高，如电子、汽车、计算机、机械设备、通信等，而地产链和消费领域交易和换手率分位数相对较低。
日历效应：
由于每年例如业绩预告、两会、政治局会议、业绩考核等等具有季节性效应，每个月的行业有一定的季节性，也可以作为行业选择的参考。每年7月，相对较高概率出现超额出现在偏资源品和部分消费行业，如有色金属、钢铁、煤炭、农林牧渔、社会服务、食品饮料、轻工制造等。
行业选择层面，考虑未来一两个月的角度，综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议重点关注中报业绩预期延续增长或者边际改善、景气度相对较高的领域，具体涉及
电子（半导体、消费电子）、通信（通信设备、通信服务）、食品饮料（白酒、饮料乳品、调味发酵品）、机械（工程机械）、公用事业（电力）等行业。
前文提到，三中全会即将召开，新质生产力有望成为政策重点。
自2023年9月，习近平总书记在黑龙江考察调研时首次提出新质生产力。此后，新质生产力的内涵不断丰富。其中涉及到的行业，从去年9月的东北全面振兴座谈会上强调要积极培育新能源、新材料、先进制造、电子信息等战略性新兴产业，积极培育未来产业，到今年6月全国科技大会、国家科学技术奖励大会和中国科学院第二十一次院士大会、中国工程院第十七次院士大会上的集成电路、工业母机、基础软件、先进材料、科研仪器、核心种源、新一代信息技术、人工智能、量子科技、生物科技、新能源、新材料等。
在去年9月以来的新质生产力相关的一系列重要表述涉及的产业中，词频居于前列的有数字经济、新材料、人工智能、新能源、大数据、生物制造、商业航天、生命科学、绿色低碳产业、低空经济。这些细分赛道有望成为后续政策推进支持的重点，建议重点关注。
7月重点关注五大具备边际改善的赛道：
消费电子（AI手机、AI PC）、AI算力（AI芯片、存储、光模块、PCB、
交换机）、船舶（集运、造船、油运）、能源（石油石化、煤炭）、电力。
从中长期角度，我们建议
以周期为轴，供需为锚
。关注新科技周期下，全社会智能化的进展（大模型的持续迭代、算力基础设施与AI生态的完善、AI商业模式的落地、以及AI对消费电子、机器人等赋能），国产替代周期下相关产业链的自主可控（国产大模型、国产AI应用与算力、国产集成电路产业链），以及双碳周期下碳中和全产业链的降本增效（光伏、风电、储能、氢能、核电），电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加。
风格层面，当前位置，投资者仍然看重股票的股息率，但是如果在经济预期企稳后，考虑到企业内生的盈利增长、自由现金流占比提升，远期股息率和当期静态股息率的选择不同。以300质量为代表的高ROE高FCF龙头远期股息率在当前更高，中证A50和中证红利较为接近。同时考虑到未来自由现金流占比改善、全球无风险利率下行和ROE改善预期带来的估值提升，沪深300质量和中证A50还有一定的估值提升空间。
与此同时，由于三中全会的召开对于科技科创可能会有更多的着墨和强调，当前科技领域在去年低基数下增速有可能相对较高，而AI带动的人工智能有望给科技领域带来更多估值提升可能，因此，我们在半年度策略报告开始，重新加入对科技龙头和科创50的推荐。
因此，
高ROE/高FCF质量龙头和科技龙头可以作为当前的哑铃型组合，重点指数关注中证A50/300质量/科创50/科技龙头。
行业选择层面，考虑未来一两个月的角度，综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议重点关注中报业绩预期延续增长或者边际改善、景气度相对较高的领域，具体涉及
电子（半导体、消费电子）、通信（通信设备、通信服务）、食品饮料（白酒、饮料乳品、调味发酵品）、机械（工程机械）、公用事业（电力）等行业。
7月重点关注五大具备边际改善的赛道：
消费电子（AI手机、AI PC）、AI算力（AI芯片、存储、光模块、PCB、交换机）、船舶（集运、造船、油运）、能源（石油石化、煤炭）、电力。
