招商证券：大消费投资方向比速度更重要

十一之前借着调研的机会去参加了茅台的临时股东大会，在会议股东大会结束之后，留在茅台参加了茅台的第二届全球茅粉节，这个活动也算是另外一种茅台的感受和调研。这次茅粉节来了大概400多人，基本上都是经销商和一些核心的一些消费者，整体白酒这边茅台的情况是还是最好的。茅粉节这个活动当天有一次现场的拍卖，当天拍卖拿出来了32件展品，包括茅粉节的纪念酒，生肖酒，50年的茅粉节纪念款，还有一些市领导签字的，现场拍出了1100万。

第二届全球茅粉节开幕仪式

参与拍卖的大部分经销商能够拍出来这样的价格，说明经销商今年都赚到了钱，而且对后面的价格走势和动销仍然是比较乐观的态度。 尤其是结合中秋节和国庆这段时间的销售，茅台是从9月份开始发货，把9月份10月份的计划基本上都发完了，有部分的经销商还没有提完，但是大部分已经把计划都用完了。期价在9月初的时候曾经短暂的到过1650，最近已经又回到了1720到1730，批价比较坚挺，库存也比较低，估计到这个月底可能会再继续稍微回落一点，因为旺季已经过去了，但是整体的回落幅度不会低于1650，10月份之后会再一次进入到批价稳步上行的通道，然后结合目前经销商的库存和三季度的发货情况，我们估计茅台三季度的发货量跟去年同期比至少应该是持平的水平， 这个比之前预期还是要好一些的，而且经销商手里也没有形成库存，基本上经销商都没有多少货，所以茅台的情况应该是白酒动销最好的。

大家可以看到这一波白酒的反弹，除了茅台之外， 洋河的表现也不错，洋河在国庆节后基本上也完成了全年年初定的任务量， 而且十一之后洋河这边的渠道库存基本上就是月左右的水平，所以洋河这边动销和完成的发货的速度，完成的计划量的任务的节奏都是比较好的，所以洋河的情况也不错。是因为江苏这边的市场的竞争格局非常好，而且洋河一直消费升级，把价格往上提，对梦之蓝带动了整个公司的增长。第二个原因是华东市场还有广东福建这些经济发达的地区需求整体都不错，所以洋河刚好是处于江苏市场，整体需求表现非常不错。但是有一点的表现稍微有一点弱，7月1号和10月1号两次今年提调，导致了南京和盐城这两个市场，有些终端的烟酒店多进了一些今世缘，因为没有涨价，洋河涨价有些消费者还是有需求的影响，所以在这个背景下，洋河的起步完成情况不错，今世缘增长也是非常好，所以整体来说整体情况非常不错。

另外再往下的价格带就是古井和顺鑫也还可以， 其他的白酒就重点提一下五粮液、老窖，五粮液中秋节的经销商的反馈，进货量整体来说和去年同期基本上是持平，四川地区的经销商反馈有10%的增长，上半年虽然6月份已经停止招商了，但是上半年还是招了不少的小商，所以五粮液这边发出货量15%以上的增长应该还是有的，批价没有涨，但也没有跌，稳定在810到820的水平。节后库存比茅台要高一点，整体还可以，但是没有茅台那么好。

52度500ml五粮液价格走势图 元/瓶

老窖这边节后有一些经销商反馈有一些库存，所以节前公司也针对性的做了一些客情的维护，老窖这些宴请和买赠的活动效果还在观察，然后也节后也也有些库存也是要在消化，所以整体来说高端的茅台是最好的，然后五粮液老窖就是正常的动销，洋河还有今世缘这些表现情况整体来说不错， 所以总结来看白酒需求应该是比较平稳的状态。

品牌利好和渠道利好的公司，他们的动销是整体来说是维持着上半年的增速增长，情况也非常好，而且节后没有形成库存。江浙沪和广东福建的这些市场，需求比较旺盛，企业的表现也非常的不错，所以整体白酒的双节动销继续验证了我们之前对于行业的判断，就是品牌之间的分化是愈发的明显， 拥有强品牌和强渠道的公司的表现是最好的，所以这一轮白酒的反弹基本上就是两个公司反弹的最强，茅台和洋河。

我们认为之前是随着市场对需求的预期悲观的回落，但是现在有了这波反弹之后估值仍然是在合理偏低的水平，所以我们还是建议各位投资者紧握这些品牌和渠道力强的公司，主要的就是茅台、洋河、今世缘、顺鑫和古井这五家公司， 其他的公司目前来看从中期来看价值已经显现了，是动销的增速，就是动销和发货的增速比上半年降速比较多。第二个是这些企业尤其制造端的这些全国性品种，这些企业还要需要去调整全年和明年的增长的目标，所以中期的价值已经显现，但是短期可能在趋势上面还是有一些压力，所以我们建议还是聚焦我们刚才跟各位投资者汇报的这几家公司，大概就是汇报一下白酒这边的跟踪情况，顺便再提两句调味品和乳液，因为9月份受到MSCI以及改革预期的推动，9月份的超额收益非常明显，但是调味品的海天和中炬的渠道，整体来说明年的增长也是非常确定的，所以调味品明年仍然是景气度比较高的行业。

未来，癌症方面大的研发方向，应该就是免疫治疗相关的上市公司，国内目前比较快的企业主要有四家：恒瑞医药，信达生物，百济神州、君实生物，其中A股上市的就是恒瑞医药。 另外除了恒瑞医药，A股的上市公司里面还有乐普医疗，它的子公司乐普生物，另外还有科伦药业的子公司，它们都正在临床阶段，更早的还有一大堆企业，这个就不细说了。在这些企业里面，我们觉得恒瑞医药是最值得关注的，它比较快，是第一梯队里面能够批的出来的。第二恒瑞通过过往的业绩证明它销售能力是最强的，毕竟在肿瘤领域之前还没有特别强势的品种，但是恒瑞在肿瘤方面一直是国内的龙头企业。

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这是短期主题的投资机会，当然恒瑞不是短期的主题投资，我们还是长期看好恒瑞医药。然后10月份投资策略主要是两点，第一是三季报，第二是政策方面。我们这两天也会发布三季报的前瞻，因为现在我们还有一些公司没有完全做出三季报的预测。从现在已有的预测来看， 我们估计大部分医药行业上市公司还是延续了上半年较好的增速，所以三季报应该不会出现特别多太低于预期的公司， 当然我们估计也不会有超预期的公司，应该大部分还是在预期范围内。我们可能明后天具体谈及三季报的前瞻报告。

10月份值得关注的第二个方面就是政策方面，最重要的还是大量采购， 但是我们之前预期采购是10月中旬就要出结果了，当然现在来看，政策公布确实比较慢，比预期要稍微低一点，之前市场预期是在10月，国庆节前就应该公布大量采购的方案，现在看到还没有公布，但实际上按照国家要求，应该中下旬结果就要出来，所以时间其实还是挺紧的。这个政策出来，我们也做过很多解读，就不再细说了。简单来说就是，长期来看对仿制药领域确实不利，不过我们觉得如果只是10月份，等到最终采购价格出来，实际上应该还是有机会，这波市场机会主要还是那些仿制药规模不大的企业，它们如果中标，对于它们的业绩，特别是明年的业绩来说是实打实的大幅提升。

所以企业如果一旦中标是值得关注的，相关的公司可能是乐普医疗和科伦药业，中标的可能性比较大，而它们过去的销售体量又比较小，所以大家不会担心它现有的业务受到太大的冲击， 但是这次大量采购带来业绩增厚，对于公司来说又是大幅地增厚了明年的业绩。

对大量采购这个事情，其他政策其实还有肿瘤药的谈判，因为肿瘤药方面，之前市场有点担心谈判价格，现在来看，9月中旬医保局这批肿瘤药的谈判应该基本上谈完了。所以我们估计对新获批的一些肿瘤药药物可能都在这次谈判里面。当然因为两家外企的P D one的药物价格已经出来了，所以这块也不算太多预期之外的。国内企业比如安洛替尼是不是有可能会在这批谈判里面？我觉得也是有可能的。所以现在这种药如果获批，能够进行国家医保谈判，也就意味着这些肿瘤药的种类放药的速度会比以前更快。因为过去很多肿瘤药因为价格比较贵，可能获批之后两三年都很难进一些地方医保，这样价格卖得高，量就会很难上去。 但是如果这一批医保谈判，如果能够把一些药也能够拉进来，这就意味着将来可能大家会对创新药这块放量的预期会更快一些。

在投资策略上，短期来看可能确实仿制药之后还是会受到一些影响，除了我们刚才说的这种规模不大的企业，那些光脚型的企业，如果能够中标是利好的，但是其他企业，市场还是会有点担心大量采购带来的一些冲击。就我们推荐的板块，我们认为还是要看好这种不受政策影响，长期增长趋势比较明确的板块， 我们比较推荐的是otc板块，然后是零售药店、生物药。 另外就是在医疗器械板块里面，我们主要推荐一些消费属性的，因为非消费属性的其他一些医疗器械，大家也会担心医疗器械的降价，但是消费属性的比如像我们推荐的欧普康视，基本上不在医保报销范围内，所以基本不受到医保政策的影响。

OTC板块，之前随着整个医药板块的下跌也跌了不少， 但实际上来看，OTC板块业绩方面，三季报还延续了上半年高增长 ，并没有出现特别大幅的下滑，或者说增速比上半年低点，但也是在比较高的增速范围，比如说葵花药业可能三季报还是有30%的增速，仁和药业可能还是有35-40%的增长。

所以我们觉得之前的下跌可能还是板块带来的。 现在OTC版块整体估值还是非常便宜，像仁和药业 ，今年的估值可能只有十五六倍，明年可能就十二三倍的估值，然后葵花药业今年也就是十七八倍，然后明天可能也就十三四倍的估值，但是整体上这些公司对未来今年、明年甚至看到后年，应该25以上的增速都是没太大问题的。所以我们觉得明年还会有估值提升的机会， 所以继续强烈推荐OTC板块，主要推荐的是仁和药业，另外像片仔癀这种重要资源属性的企业，我们也是长期看好。

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零售药店上周可能会稍微有些反弹，但是我们觉得之前的零售药店下跌也是市场是有点过于担心。 这些像是阿里健康，还有京东医药城这些互联网药店对这种实体药店的影响,9月底我们的策略会上，当时请阿里健康专家跟他交流来看，其实我们觉得像阿里健康还有京东医药城，他们将来对这种零售药店的在O to O这块或者互联网药品的配送，其实不会对这些实体药店产生特别大的冲击，纯粹是导流的作用，可能这种互联网企业对于零售药店来说，即使将来有冲击，也主要是在分享处方外流市场上，但是处方外流市场非常大，如果将来真的医院的1万亿市场能够有百分之三四十分出来，这三四千亿的市场对于整个营销利润来说都是非常大的增厚。

对大型零售连锁药店龙头企业来说，也不会有特别大的冲击。 所以我们继续看好这种零售药店，而且零售药店至少从未来两三年来看，应该还是受益于集中度的提升，特别是如果从明年开始社保交税变严，意味着很多小的连锁药店更加活不下去，这样大连锁药店并购速度会进一步加快。所以我们觉得未来两三年，零售药店的集中度提升，带动药店龙头企业增速到25%以上应该是没什么太大问题的。生物药方面，我们主要是看好像通化东宝、长春高新这两个。消费属性的器械企业主要是欧普康视。

根据国家旅游院的测算， 今年10月1号到4号，全国的旅游人次有8.8%的增长，增速和去年来看，实际上偏低。 2017年国庆期间，旅游人数人次的增长都是在10%以上。但是仔细的分析，去年的国庆假期是有着特殊性， 因为去年的国庆和中秋重合，形成了九天超长假期。这个在往年并不多见，今年中秋节是在国庆之前已经事先有了假期，所以如果把今年的增速和去年比，实际上并不可比。 因为今年中秋节如果很多游客选择出行，实际上对国庆的后面假期带来分流。所以我们并没有简单地把今年的增速去和去年同期的增速去比，因为去年两个假期节叠加在一起增速肯定是相对比较高的。我们跟往年比，整体的旅游数据至少是处于中等的水平，国庆假期的旅游数据并没有变差。

从国内的几个目的地来看，表现相对比较好的还是一些核心的景区，像三亚这边的表现，像三亚八大景区，它在国庆期间的整个客流的增长是有百分之12左右。包括宋城在三亚的景区，它的客流有增长了25%，所以应该来说比往年还是要更快一些。像华东地区的黄山、峨眉山这些，黄山和九华山，包括宏村这些基本上客流是有小幅的上涨，像黄山的客流增长是在百分之十，宏村基本上持平，九华山略有下滑。峨眉山今年的客流也是基本持平，像华山的客流增长会更快一些，达到了接近20%的增速。乌镇这边，像国庆期间的客流增长也有8%。张家界这边整个旅游市场还是非常不错，几个景区的客流增长都在20%左右。因为国庆之前整个景区的都有门票降价，这也是各地的景区响应发改委的号召，对门票、包括索道一些收费进行了价格的调整。所以虽然说国庆假期的整个客流都有增长，但是从收入的角度来说，基本上还都是有一些下滑。因为门票的下降的幅度基本上在百分之20%左右，有一些景点可能降价幅度达到30%多。像云南这些很多降价力度非常大，基本上都在20%左右。 在这样的价格下降的情况下，客流的增长还很难抵消掉门票价格下降的影响。所以从门票收入的角度来说，国庆期间基本上都是下滑的，这也是符合我们之前的预期。

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另一方面，像免税这块，因为整个三亚的整个旅游形势还不错，所以免税的销售额也是随着整个旅游的景气度维持不错的销售额的增长。 像三亚，包括海口的免税店，他们的销售额的增长基本上在10-20%之间。所以这个跟往年比也是不错的增长。所以总体来看，我们觉得国庆假期的数据和去年同期的数据不具有可比性，如果放在过去五年的角度来看，增速还是比较不错的，或者说至少是处于中等或者中等偏上的水平。所以大家不必要去担心说国庆假期的旅游数据不太好，所以这是我们对国际数据的跟踪判断。第二块是对暑期数据的回顾。因为现在差不多是10月份，因为整个旅游的旺季也基本上结束了，十一算是尾声，真正有持续性的旺季，还是在七八月，会表现更强一些。