海通批零【天虹股份·年报】收入增7%净利增37%，新业态与全渠道转型增效

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我们测算，剔除地产业务后，公司 2017 全年收入增长 3.96% ，净利润增长约为 24.5% ，其中 4Q 单季收入和净利分别增长 6.66% 和 15.36% 。

公司全年新开 6 家百货/购物中心/超市门店以及 4 3 家便利店，截至报告期末在全国 8 省/市的 2 1 个城市共经营购物中心 7 家和综合百货店 6 7 家、独立超市 2 家、便利店 1 4 8 家，面积合计约 2 5 6 万平方米。

2. 2017 年重点业务进展

（ 1 ） 持续推进业态升级 。 ① 百货 ： 5 月 12 日深南天虹转型为“天虹 Discovery ”主题编辑门店，苏州石路天虹 CC.Mall 、长沙沙湾公园天虹 CC.Mall 分别于 5 月 19 日、 9 月 27 日开业，是百货与购物中心的融合产品。② 超市 ： 1 月全新开发超市品牌 sp@ce 首店在天虹开业，定位都会生活超市，打造数字化、餐饮化、体验式全新超市业态， 12 月 22 日第八家 sp@ce 超市落户深圳宏发世纪城。③ 购物中心 ： 6 月 24 日宝安购物中心 Kids Republic 英伦小镇正式开街，是全国首家集儿童零售、娱乐、体验、培训、餐饮于一体的畅享欢乐时光的亲子主题街区； 11 月 29 日吉安泰和天虹购物中心开业； 12 月 29 日相城天虹购物中心开业。④ 其他新业态 ： 7 月 17 日第二家微喔便利生活店在罗湖开业； 8 月 8 日第一家无人便利店 WELL GO 在深圳开业； 8 月推出全球 in 选，引进海外优质商品到国内。

（ 2 ） 持续深化数字化零售。 公司深度推进数字化，在行业内已具备较强竞争力。截止 2017 年底，虹领巾会员人数超 600 万，超过 3600 万人次通过虹领巾交互获取信息或消费；超市商品“天虹到家”全年订单量同比增加超 6 倍，全年销售额同比增加近 9 倍；智慧停车全年使用突破 400 万单，超市手机自助收银使用量超过 1000 万单，最高当日达近 8 万单，百货专柜 PAD 收银客单量占比已达 90% 。

（3） 优化百货&超市供应链。 ① 国际直采 ：全年新增海外合作厂家 35 个，累计已实现 95 个海外厂家直接合作，销售增长超 5 倍；② 生鲜直采 ：生鲜基地数 57 个，生鲜果蔬源头直采销售占比 43% ；③ 自有品牌 ：重点打造优质核心商品，销售增长 32% ；④ 百货 ：通过适度自营、代理优化商品供应链，实现差异化，同时与供应商深度合作，基于定位和生活方式匹配商品和服务，用品类管理的思想进行主题编辑，贴近顾客生活。

（4） 其他业务。 小额贷款业务截至 2017 年底累计发放贷款超过 11 亿元，利润增长超过 100% ，坏账率不到 0.01% 。

维持对公司的判断。 ①公司在全国 8 个省份经营购物中心 7 家和综合百货店 67 家、独立超市 2 家、便利店 148 家，面积共 256 万平米，网点价值优；②公司围绕数字化（虹领巾）、体验式（主题百货、生活方式等）、供应链（自营、买手制等）打造竞争力，引领百货新零售转型；③作为中航系控股下的零售企业，公司业务与集团的协同性不高，正实施员工持股优化激励（拟推行股票增持计划，覆盖不超 242 人，筹资上限 1.18 亿元），后续混改等国改动向仍值得关注。

更新盈利预测。 预计 2018-2020 年净利润各 8.7 亿元、 9.4 亿元、 10.4 亿元，同比增长 20.5% 、 8.9% 、 10.3% ， EPS 各 1.08 元、 1.18 元、 1.3 元，其中零售主业贡献 EPS 各 0.96 元、 1.13 元、 1.3 元，同比增长 22.1% 、 18% 、 14.6% ；当前 19.6 元股价对应 2018-20 年 PE 各 18.1 倍、 16.6 倍、 15.1 倍。 考虑到公司治理和激励优，积极扩张、战略转型以应对新竞争环境等，给以 2018 年零售主业利润 7.7 亿元 25 倍 PE ，加上地产 2018-19 年合计净利润 1.3 亿元，折合对应 24.17 元目标价，维持“增持”评级。

风险与不确定性。 外延扩张低于预期；新店培育期拉长；竞争加剧风险。

1 ． 2017 年营业收入 185 亿元，同比增长 7.31% ， 4Q17 同店收入增 3.87% 。 分品类，收入占比合计达 59% 的服装和食品品类收入分别增长 2.57% 和 8.04% ，以及房地产收入大增 375.63% ，成为收入增长的主要来源；餐饮娱乐 2017 年收入实现了 23.26% 的大幅增长，体现新业态转型布局的良好成果。公司 1-4Q17 收入各增 2.08% 、 8.81% 、 3.75% 和 13.85% ， 我们测算 2017 全年剔除地产收入增长 3.96% ， 4Q17 剔除地产收入增长 6.66% 。

（ 1 ）全年同店收入降 0.23% ，其中 4Q 同店收入增 3.87% 。 由于门店业态调整、增加体验业态面积的影响，公司 2017 年同店收入略降 0.23% ，同店利润总额则增长 17.71% ， 其中 1-4Q17 同店收入增速各 -3.75% 、 1.01% 、 -2.66% 、 3.87% ，四季度单季也有显著提升 。

①分地区，除华中区同店收入增长 2.87% 外，其余地区均有不同程度下滑，其中主力区域华南区略降 0.13% ；利润总额方面，各地区均有不同程度增长，华东区由于购物中心贡献利润大增 95% ，主力区域华南区增 10.01% 。②分业态，便利店同店收入实现了 3.16% 的增长，而百货、超市和购物中心分别降 0.08% 、 0.42% 和 1.25% 。③分经营模式，自营、联营、租赁可比店收入增速各 -0.92% 、 -1.56% 、 21.09%。

（ 2 ） 全年净开 5 家百货 / 购物中心 / 超市门店，期末总门店数 76 家（不含便利店）。 公司 2017 年新开厦门君尚购物中心、苏州石路天虹 CC.Mall 、长沙沙湾公园天虹 CC.Mall 、江西泰和天虹购物中心、苏州相城天虹购物中心（试营业）、 SP@CE 石岩超市共 6 家门店，以及 43 家便利店。

关店及调整：调整了深圳前海天虹、福州王庄天虹的经营面积；关闭 52 家便利店（ 5 家直营、 11 家合同到期不续约、 36 家加盟）。

截至 2017 年底，公司在广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京、四川共计 8 省 / 市的 21 个城市共经营 购物中心店 7 家和综合百货店 67 家（含加盟店 3 家）、独立超市门店 2 家（前海超市、石岩超市）、便利店 148 家（含加盟店 37 家），面积合计约 256 万平方米。

2 ．综合毛利率增加 1.6 个百分点至 25.76% ，其中主营毛利率增加 1.54 个百分点。 主要品类中，服装毛利率增 1.29 个百分点、食品增 0.59 个百分点、化妆品类增 0.96 个百分点；地产业务毛利率增 9.75 个百分点至 31.9% ，测算剔除地产业务后综合毛利率仍增 1.32 个百分点。

3 ．期间费用率增加 0.41 个百分点至 20.43% ，主要来自人工费用的增加。 其中，销售费用率为 18.42% ，同比增加 0.34 个百分点，主要来自职工薪酬的增加，租赁费用变动不大，费用率减少 0.2 个百分点；管理费用率为 2.07% ，同比证增加 0.23 个百分点，同样主要来自于职工薪酬的增加。公司 2016 年财务费用 1652 万元， 2017 年因定期存款利息增加实现财务收益 1018 万元，费用率减少 0.15 个百分点至 -0.05% 。

4. 2017 年归母净利增 37% 至 7.18 亿元，测算剔除地产后增 24.5% 。 收入增长叠加毛利率提升，公司 2017 年营业利润增长 37.2% 至 9.23 亿元，营业外净收入减少 3451 万元，有效所得税税率减少 3.96 个百分点， 最终归属净利润增长 37% 至 7.18 亿元（ 1-4Q 各增 21% 、 49% 、 50% 、 41% ），扣非后增长 44% 至 6.35 亿元， 测算剔除地产业务后全年归母净利润增长 24.49% ，其中 4Q 单季增长 15.36% 。

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