【东方地产 | 个股跟踪】滨江集团：积极拓展村级留用地项目，低成本扩大杭州土地储备

杭州积极推进城中村改造 。杭州市于2016年6月发布《关于开展杭州市主城区城中村改造五年攻坚行动（2016—2020 年）的实施意见》，截至2015年底前已完成改造的有68个，同时明确提出“十三五”期间基本完成剩余178个村的改造。至“十三五”期末，累计基本完成 246 个村的改造，其中214个村全面完成改造。

村级留用地指标将在城中村改造中落实，成为杭州土地供应的重要来源 。粗略统计规模达到12131亩，以2.0容积率计算折合1617万方可开发面积。村级留用地，是指在城市化过程中，为保证撤村建居的顺利进行，国家在征用农村集体土地，并转为国有建设用地后，将其中10%留给村集体，作为村集体资产进行单独或合作开发建设，用以发展二三产业，以保障失地农民安置。目前杭州村级留用地开发模式可以分为三大类：自行开发、与外来方合作开发、货币化模式。其中合作开发需要村集体保留51%的股份，未来不得销售。目前杭州村级留用地主要布局在西湖区、江干区、滨江区、拱墅区、余杭区、萧山区等。其中西湖区的留用地指标最多，达到5592.5亩。

公司未来将利用本土优势积极拓展村级留用地项目，项目收益主要来自于管理费收入和物业销售收益 。公司以857.5万元入股项目公司杭州同达置业（17.15%），获得江干区留用地商业项目，建筑面积14.2万平米，由公司操盘开发，预计半年内能够销售，预计均价为2~2.5万元。另有销售的5%的管理费收入。参与村级留用地的合作开发能使公司以低成本获得核心区位的土地储备，同时获得较高利润。

维持买入评级，维持目标价为9.35元 。我们预测公司未来三年2017-2019年EPS分别为0.55/0.62/0.68元。可比公司2017年平均估值为17X，给予公司2017年17X估值，对应目标价9.35元。

城中村改造力度不够，村级留用地获取较少。

房地产销售不及预期。

公司项目结算不及预期。

1、杭州主城区城中村改造不断推进

1.1 “十三五”期间杭州将积极推进主城区城中村改造

杭州主城区自1998年启动撤村建居城中村改造工作以来，共有246个行政村撤村建居，剩余178个村正在实施改造或尚未启动改造。 杭州市于 2016 年 6 月发布《关于开展杭州市主城区城中村改造五年攻坚行动（2016—2020 年）的实施意见》，截至2015年底前已完成改造的有68个，同时明确提出“十三五”期间基本完成剩余178个村的改造。至“十三五”期末，累计基本完成 246 个村的改造，其中214个村全面完成改造。改造范围包括上城区、下城区、拱墅区、江干区、西湖区（含杭州之江度假区）、杭州高新开发区（滨江）、杭州经济开发区和杭州西湖风景名胜区所辖区域内已批准撤村建居的城中村。萧山、余杭、富阳区和四县市应根据当地实际情况，积极推进辖区内城中村改造工作。

本轮城中村改造涉及的村庄改造，分为拆除重建、综合整治、拆整结合三种方式进行。 2016年11月，杭州市主城区城中村改造五年公建行动领导小组办公室印发《杭州市区城中村改造规划技术导则》，明确了三种改造方式。拆除重建：按照城市总体规划要求对城中村实施整村改造，并通过调查或货币化方式对征收被补偿人进行安置。综合整治：对农居建造时间较短、基础配套相对完善、村容村貌较整齐的城中村，可采用综合整治方式实施改造。拆整结合：对城中村部分区域实施拆除重建、部分区域实施综合整治。

1.2 对城中村改造进行优化政策保障

提高平衡用地配比，多方式落实留用地指标。 “十三五”期间，按照拆除重建方式实施改造的城中村，在落实安置房、10%留用地、配套设施等项目建设用地后，村域范围内其余规划出让用地可全部作为城中村改造平衡用地。在村级留用地方面，已批准撤村建居的城中村，可在符合城市规划和土地利用规划确定的建设留用地范围内，留出可转为建设用地的农用地（不含林地）面积的10%，用于解决原村集体经济组织及其成员的生产生活问题。历年核发的留用地指标总量不足15亩的村，经市国土资源局核准，可一次性补足至15亩。积极推行实物与货币相结合的方式解决留用地指标落地问题，鼓励采用货币方式落实留用地指标；以实物方式落实留用地指标的，宜采取多个城中村留用地指标打包方式落实选址，结合产业园区建设打造新兴产业发展高地。杭州高新开发区（滨江）仍按其原有政策落实留用地指标。

2 杭州村级留用地开发空间大

2.1 什么是村级留用地？

村级留用地，是指在城市化过程中，为保证撤村建居的顺利进行，国家在征用农村集体土地，并转为国有建设用地后，将其中10%留给村集体，作为村集体资产进行单独或合作开发建设，用以发展二三产业，以保障失地农民安置。 我国留用地开发起源于深圳，随后在广州、浙江、上海等经济快速发展地区广泛发展。1999年以来，杭州市留用地制度逐渐形成相对稳定的开发体系。杭州的留用地制度有三大特点：1）坚持以村集体作为留用地开发的主导方，村集体能够对留用地项目形成有效的把控。2）坚持留用地开发与国有土地利用体系相衔接，主要体现为对农用地先征用后留用、村级留用地一律公开招拍挂。3）鼓励经济基础薄弱、缺乏独立建设能力的村集体多采用引进投资、合作开发的模式，推动留用地的开发成功率。目前杭州村留用地的获取流程是首先村/社必须拿到核发指标，凭核发指标到市发改委立项，再到市规划局划用地红线，然后排队等年度计划用地指标，拿到用地指标后才可办理用地手续。最后签订《杭州市国有建设用地使用权出让合同书》，在缴纳国有土地使用权出让价款后依法申领《国有土地使用证》。

2.2 村级留用地的三种开发模式

目前杭州村级留用地开发模式可以分为三大类：自行开发、与外来方合作开发、货币化模式。 具体情况如下： 1）村集体自行建设开发模式。 主要表现为村集体通过筹资自行组织建设开发留用地，并在建成后将建筑物自行经营管理或整体出租给第三方经营管理。村民可以通过每年固定的租金获得收益。如留下镇村建造的商业综合楼，虾龙圩村建造的虾龙圩综合楼（紫金港大酒店）。 2）合作开发模式。 是指通过市场化的程序选取合作单位，共同开发留用地。 3）留用地货币化模式。 是指村级集体经济组织在征得村民同意后，可将村留用地交由杭州市土地储备中心通过招拍挂形式公开出让，相应国有土地使用权出让收入在扣除有关税费后由政府全部核拨给村级集体经济组织。

其中合作开发模式相对比较复杂。 村级集体经济组织选择合作开发的留用地项目用地，一律采取招标、拍卖或挂牌方式公开出让。首先需要明确村集体经济组织与外来方的合作开发比例 （村自留部分不允许分割转让和销售，合作方部分可以销售），由村集体经济组织按比例与外来合作方成立项目公司参加竞买，由村集体组织按照有关部门核定的成本回购。村级集体经济组织依法申领留用地项目《国有土地使用证》后方可进行合作开发。 以招拍挂方式公开出让的合作开发留用地项目，村集体经济组织应分别持有不低于地上总建筑面积（不含物业用房面积）51%的房产和地下空间51%的建筑面积，且不得分割转让和销售；合作方所持有的房产可以按照规划批建的最小产权单元分割转让、预售和销售 ，需办理预售许可手续的，项目工程形象进度应达到结顶后方可提出申请。 两家合作开发的项目，外来合作方累计所占股份不得超过49%；多家合作开发的项目，其中一家村级集体经济组织所占股份必须超过外来合作方累计持股比例 。另外，合作开发留用地项目需经村民（或股民）会议三分之二以上成员或者三分之二以上村民（或股民）代表同意。在召开村民（或股民）会议时，应公布留用地合作开发作价出资入股的价格和比例等内容，并报乡（镇、街道）、区政府（管委会）批准同意。留用地项目的出资入股价格，应以有资质的土地评估机构的评估价格，或以通过产权交易机构公开交易的价格为准。

2.3 杭州村级留用地的规模大

目前杭州村级留用地主要布局在西湖区、江干区、滨江区、拱墅区、余杭区、萧山区等。各个区的留用地规模都由各区分别统计，面积也有可能会扩大 。根据不完全统计，西湖区的留用地指标最多，达到5592.5亩，已核发指标3589.1亩，其中已完成立项的地块74块，共计1498.3亩，完成规划定点1063.7亩。已完成地块5个，在建地块6个，各村社大多处于寻找合作伙伴以及立项阶段。江干区共有1261.0亩，除了已落实用掉的135.5亩外，未用掉的资源有1125.5亩（包括在谈、未签约项目）。拱墅区共有留用地1879亩，建成或在建、已立项（备案）项目59个，规划建筑面积284.5万平方米。各经济合作社利用留用地政策，开发留用地项目，经营性收入大幅度上升，仅2013年的经营性收入就比2012年增长了23%，达到了7.77亿元。而这23%的增长，绝大多数来源于建成投产的留用地项目。滨江区全区核定留用面积1931.3亩。余杭区总2006年就开始实施村级留用地政策，全区共核拨留用地额度1467 亩，涉及74个村77个项目，其中已办理农转用1250 亩，涉及64 个项目；已供地项目43个，面积642亩。

3 公司积极拓展村级留用地项目，获取更多土地储备

公司以入股方式参与主城区地块合作开发。 公司于2017年7月28日与杭州通达签订合作开发协议，杭州通达将其持有的项目公司杭州同达置业17.15%的股权以857.5万元的价格转让给公司。股权转让完成后，项目公司各股东股权比例为：杭州同协股份经济合作社持有 51%的股权，杭州通达持有31.85的%股权，公司持有17.15%的股权。公司将通过取得项目公司股权的方式参与开发杭政储出[2017]28号地块。该地块由杭州通达以底价7.7亿元竞得，地块位于江干区丁桥单元，土地面积4.7万平米，容积率3.0，建筑面积14.2万平米，楼面地价为5433元/平米，土地用途为商业兼容商务用地。

项目收益将来自于管理费收入和物业销售收益 。杭州同协股份经济合作社成立于2003年，股东由1349人联合组成，持股比例100%，是丁桥镇同协村的村级集体经济组织。根据《杭州市区村级留用地管理办法（试行）》，村集体必须持有项目51%的股权，且不得销售。该项目目前已经开工，预计半年内能够对外销售（仅能够销售剩余的49%的部分），公司将会承担后续的物业管理。项目将由公司负责具体操盘开发，项目公司向公司支付管理费，管理费为项目销售总金额的5%。毗邻项目的周边商铺有龙湖武林九里，根据房天下的数据，武林九里沿街商铺的平均售价在2~5万元/平米。全部开发完成后，预计售价能达到2~2.5万元/平米。

参与村级留用地的合作开发能使公司以低成本获得核心区位的土地储备，同时获得较高利润 。公司未来将充分发挥本土企业优势、城市更新和运营经验，力争参与更多的杭州城中村改造项目（主要以留用地为主）。一般来说，村级留用地的合作方需要和村集体事先协议沟通好，公司作为杭州大型开发商，拥有良好的资源和关系，因此比外来开发商更有可能获得这一类项目。通过更加稳健的方式增加杭州大本营的土地储备，同时由于土地价款低廉，能够获得相对较高的回报。

城中村改造力度不够，村级留用地获取较少 。若外界因素导致杭州的城中村改造进度变慢，或没有相关政策扶持，可能会减少市场上能够供应的留用地项目。

房地产销售不及预期 。公司主要项目集中在杭州，若杭州房地产市场有回冷现象将影响公司的项目销售和业绩表现。另外目前各地出台多项调控政策可能会影响到公司的销售情况。

公司项目结算不及预期 。公司在2017年有多个高毛利项目进入结算，若未来结算不及预期会影响公司的业绩。