华鲁恒升发布2018年报。
2018年，华鲁恒升实现营业收入143.57亿元，同比+37.94%；实现归属母公司净利润30.20亿元，同比+147.10%，归母净利润高于2015-2017年三年总和。每股方面，实现基本每股收益1.86元，加权平均净资产收益率28.33%。
量价齐升，收入同比增加。
2018年，公司多数产品销量同比增加，肥料销量较去年同期增加22.5%，且受益于产品价格上涨，各项产品的收入均同比增加，公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及中间品、多元醇以及其他产品收入同比分别增长47.8%、9.9%、0.1%、49.0%、38.0%和90.4%。
煤炭价格微跌，公司产品盈利性提高。
2018年，煤炭全年均价为593元/吨，同比下降2.9%。煤炭是公司生产肥料、有机胺和醋酸的主要原料，在煤炭价格保持微跌，而产品价格上涨的情况下，公司产品盈利性同比有较大提高。2018年公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及中间品毛利率分别提高15.1、8.9、5.8、24.2个百分点。从收入结构来看，肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及中间品、多元醇以及其他产品占比均在13-21%之间，从毛利结构来看，肥料、有机胺、醋酸及衍生品毛利占比较重。
肥料方面。
2018年，受市场供需、环保及出口等因素影响，尿素价格有所提高，华东地区尿素均价（含税）达到2020元/吨，同比提高19.6%。2018年，公司肥料产量214.33万吨，销量186.72万吨，收入29.26亿元，同比增长47.8%，实现销售均价约为1567元/吨，较去年同期上涨268元/吨。2018年内，公司肥料功能化项目部分装置投产，新装置采用15MPa氨合成技术建设氨合成装置，替代一套传统的22MPa氨合成装置；采用先进的高效合成、低能耗尿素工艺技术建设尿素装置，替代一套水溶液全循环法尿素装置；采用先进的熔融体高塔造粒技术建设一套50万吨/年尿基复合肥装置。
有机胺方面。
2018年，受市场供需及消费结构变化等因素影响，DMF价格波动较大，华东地区DMF均价为5916元/吨，同比基本持平。公司具有25万吨DMF产能，2018年国内市场占有率30%以上。2018年，公司有机胺产量37.16万吨，销量36.94万吨，收入20.91亿元，收入占比14.6%，毛利率38.5%，毛利占比18.4%，实现销售均价约为5661元/吨，较去年同期上涨328元/吨。
醋酸及衍生品方面。
受市场供需、出口增加及油价等因素影响，2018年前三季度醋酸价格高位运行，四季度受油价下跌价格走低，全年来看，华东地区均价达到4619元/吨，同比提高51.0%。公司具有50万吨醋酸产能，全年醋酸及衍生品产量63.01万吨，销售量62.29万吨，收入24.96亿元，收入占比17.4%，毛利率54.5%，毛利占比31.1%，实现销售均价约为4007元/吨，较去年同期上涨1658元/吨。
己二酸方面。
公司己二酸及中间品系列产品主要包括己二酸、环已酮等，其中己二酸为公司主导产品，2018年市场占有率达到11%。己二酸主要用于鞋底原液（需求占比26%，下同）、PU浆料（23%）和尼龙66及盐（30%左右）等，2018年受市场需求及油价等因素影响，华东地区己二酸均价为10501元/吨，同比增长3.3%。公司己二酸及中间品产量31.63万吨，销量19.98万吨，收入18.32亿元，收入占比12.8%，毛利率23.4%，毛利占比9.8%，实现销售均价约为9169元/吨，较去年同期上涨621元/吨。
多元醇方面
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受油价及市场供需等因素影响，多元醇价格波动较大，全年来看，华东地区正丁醇平均价格为7682元/吨，同比增长12.6%；乙二醇均价为7215元/吨，同比增长1.8%。2018年，公司多元醇产量30.59万吨，销量29.41万吨，收入19.41亿元，收入占比13.5%，毛利率4.9%，毛利占比2.2%，实现销售均价约为6600元/吨，较去年同期上涨140元/吨。
在建项目陆续投产。
2018年5月，公司肥料功能化项目部分生产装置试车成功。2018年10月，公司公告50万吨/年乙二醇项目生产装置已经打通全部流程，达到70%负荷稳定运行，生产出优等品，进入试生产阶段。2018年，我国乙二醇表观消费量1642万吨，近5年复合增速7.1%，进口量980万吨，对外依存度59.7%，公司原有5万吨乙二醇产能，在完成扩建50万吨乙二醇装置后，有望受益于国内乙二醇消费的快速增长。2018年12月，公司三聚氰胺项目（二期）生产线进入试生产，年新增三聚氰胺产能5万吨。
新建项目打开成长空间。
2019年3月19日，公司公告建设精己二酸品质提升项目及酰胺及尼龙新材料项目。精己二酸品质提升项目计划投资15.72亿元，建设期24个月，公司现有己二酸产品的技术水平和成本控制位居行业前列，预计投产后可年均实现营业收入19.86亿元、利润总额2.96亿元。酰胺及尼龙新材料项目（30万吨）计划投资49.8亿元，建设期30个月，公司依托既有的气化平台，充分利用各项资源，发展环己酮-己内酰胺-尼龙6（聚酰胺）切片产业链，打造一体化新材料产业基地，预计项目建成投产后，可年产己内酰胺30万吨（其中20万吨自用）、甲酸20万吨、尼龙6切片20万吨、硫铵48万吨等，年均实现营业收入56.13亿元，利润总额4.46亿元。
盈利预测与投资评级。
公司依托低成本合成气以及尿素、醋酸、DMF、乙二醇等多样化产品结构，业绩将平稳增长。我们预计华鲁恒升2019~2021年EPS分别为1.85、1.88、2.00元，维持“优于大市”投资评级。
风险提示：
煤炭价格大幅上涨；产品价格大幅下降等。
