文章来源：券商中国
作者：谭楚丹
9月22日，券商中国记者从律师人士处独家获悉，北京金融法院在9月21日对乐视网证券虚假陈述案作出一审判决。
一审判决称，乐视网要向原告投资者赔付近20.40亿元，贾跃亭要承担连带赔偿责任，多个相关责任人承担0.05%-2%范围内不等的连带赔偿责任。平安证券承担10%范围内的连带赔偿责任。多个会计师事务所承担0.5%-1.5%范围内不等的连带赔偿责任。
24名被告中多名被告未被判承担赔偿责任，比如有贾跃芳、中德证券、中泰证券、金杜律师事务所，这当中有不少为乐视网定增的中介机构。
在这份长达238多页的判决书中，记者注意到，一审法院在提升精细化审判水平作出探索，比如有：
1、部分被告并非全程参与乐视网各个方面的虚假陈述行为。
2、对中介机构的责任承担方面，法院既考虑到中介机构未能勤勉尽责，也注意到乐视网财务造假行为的隐蔽性且中介机构当时核查手段的有限性。
3、现有证据不支持乐视网定增过程中欺诈发行与二级市场投资者的交易决定之间存在交易因果关系。
4、尽管信息披露的影响会随着时间的推移而衰减，但衰减效应不能绝对化。
在北京金融法院看来，民事责任的承担不应搞粗放式的笼统式追责，亦不应搞“一刀切”的无差别追责，更不能搞“根据执行能力定责”的功利性追责。尤其第三种追责逻辑将追“首恶”演变为追“首富”，将民事责任异化为保险机制，直接损害社会公平正义。
时隔两年，乐视网诉讼终于迎来关键性进展。根据券商中国记者从业内人士处独家获悉，北京金融法院在9月21日对乐视网证券虚假陈述案作出一审判决。
在谈及具体责任承担时，北京金融法院指出，对于上市公司控股股东、实控人等财务造假的“首恶”，应对虚假陈述导致的投资者全部损失负责。
据悉，乐视网要在本判决生效之日起十日内向原告投资者支付投资差额损失、佣金、印花税等赔偿款共计近20.40亿元。
贾跃亭作为乐视网实际控制人、董事长、总经理，在乐视网连续十年财务造假过程中发挥了组织、决策、指挥乐视网及有关人员参与造假的作用，对于虚假陈述行为的发生存在故意，被判决要承担连带赔偿责任。
对于上市公司的其他高级管理人员，北京金融法院认为，应在综合考虑其岗位、职责、参与情况、过错程度等因素的基础上个别化、针对性地确定民事责任。
据悉，多个相关责任人承担0.05%-2%范围内不等的连带赔偿责任。
除了乐视网、贾跃亭以及相关上市公司高管以外，中介机构责任何去何从，备受市场关注。
对此，北京金融法院明确表示，应坚持“过责相当”，精准追责，避免其注意义务、注意能力与赔偿责任显著失衡。
据悉，乐视网IPO保荐机构平安证券此次被判要承担10%范围内的连带赔偿责任。
在北京金融法院看来，平安证券在履行职责过程中未勤勉尽责、内控机制执行不到位，对乐视网虚假陈述行为的发生存在重大过失。
同时，法院也注意到，乐视网的财务造假系实际控制人贾跃亭指挥组织其团队策划实施，手段较为隐蔽。平安证券在获取、查阅审计机构出具的无保留意见《审计报告》基础上，通过尽职调查未能发现相关异常情况，也受2010年当时的核查手段和工具的局限性的制约，对此不应无视。这是法院酌情给出10%连带责任判决的考量。
在此前乐视网保荐项目行政监管措施落地时，平安证券曾回应称，公司十年来公司持续建立健全内控机制，提升合规内控水平，相关历史问题均已完成整改。数据显示，目前平安证券业务经营稳健、内控评价良好。
不同会计师事务所面临的判决结果也各不相同。承担连带责任相对较多的为利安达会计师事务所有限责任公司和利安达会计师事务所(特殊普通合伙)，要承担1.5%的范围内的连带责任。
北京金融法院理由与对平安证券的考量相似，既根据利安达参与的虚假陈述行为情况，也注意到会计师事务所当时审计核查手段的有限性以及IPO阶段审计把关的重要性等因素。
另外3家会计师事务所的情况不同，华普天健会计师事务所(北京)有限公司和容诚会计师事务所(特殊普通合伙)被判共同就相应日期之后曾买入过乐视网股票的原告投资者的损失，在1%的范围内与被告乐视网承担连带赔偿责任；被告信永中和会计师事务所(特殊普通合伙)承担0.5%的范围内连带赔偿责任。
北京金融法院解释，这3家会计师事务所都为乐视网非公开发行提供过审计服务。考虑到非公开发行与二级市场投资者无交易因果关系，所以法院没有支持原告基于非公开发行的虚假陈述产生的索赔请求。
不过这3家会计所存在审计工作疏漏或者不到位的情况，提供的证据不能推翻对其过错的推定，同时，这些会计所并非从一开始就参与虚假陈述行为，从因果关系链条看，其仅应对其实施虚假陈述行为之后买入乐视网股票的投资者负责。
除了乐视网IPO为欺诈发行外，其定增也存在虚假陈述。但券商中国记者注意到，相关中介机构在此次一审判决中未被判承担赔偿责任，这涉及到有关“非公开发行过程中欺诈发行与二级市场投资者交易决定是否存在交易因果关系”的讨论。
具体来看，中德证券、中泰证券、金杜律师事务所等作为乐视网非公开发行的中介机构，在此次判决中不需要承担赔偿责任，主要因为法院认为，2016年非公开发行与二级市场投资者的投资决定没有交易因果关系。而前述部分为乐视网定增提供审计服务的会计师事务所，也仅承担较小比例的连带责任。
北京金融法院在这方面的审理思路给业内提供一次参考。该法院认为，从基本逻辑方面分析，非公开发行与公开发行在整体的价值目标上具有一致性，力求做到既保护投资者，又保证融资效率，但公开发行侧重投资者保护，非公开发行侧重融资效率。
在这背景下，公开发行设定更为严格的发行条件，发行的对象范围也更为广泛，普通的投资者都可以参与，信息披露的要求也更高。而非公开发行则有相对宽松的发行条件，较为狭窄的发行对象，仅限于专业投资者，发行中的信息披露要求也较低。北京金融法院具体从四个维度来分析：
第一，从直接关联性看，无法确认原告交易的股票是非公开发行的股票。本案中，乐视网既有 IPO 时的新股发行，也有 2016 年的非公开发行股票。理论上，如果原告在交易市场购买的案涉股票可以直接追踪确认其来自于本次非公开发行，则不排除原告投资交易的是与虚假陈述直接关联的股票。但没有任何证据表明原告交易的是与欺诈发行行为直接关联的股票。
第二，从招徕目标看，原告不是非公开发行的对象。非公开发行的性质决定了乐视网只能向专业投资者进行招徕。最终的认购者也就是财通基金管理有限公司、章建平、嘉实基金管理有限公司以及中邮创业基金管理股份有限公司等4名主体。
第三，从信息披露看，无法推定原告的投资决定受到非公开发行中信息披露的影响。在北京金融法院看来，乐视网非公开发行中的虚假陈述行为是其三年一期（2012年至2014年及2015年1月至6月）的财务数据造假，这些虚假数据在之前的年度报告和中期报告中披露过，也就是说，乐视网2016年非公开发行过程中并无新增的虚假陈述，而只是对过去披露过的虚假信息的重复。
对于重述的虚假信息，如果投资者可以一再主张推定信赖，则有滥用推定信赖保护机制之嫌。除非原告能够举证推翻对其知悉已披露过的虚假信息的推定(这也是推定信赖的一部分)，否则不应对披露过的虚假信息主张新的合理信赖。
第四，从限售期看，原告在揭露日前不可能买入非公开发行的股票。
在综合上述四方面因素，北京金融法院认为，本案现有证据不支持案涉非公开发行过程中欺诈发行与二级市场投资者的交易决定之间存在交易因果关系。
由于乐视网上市已有多年，如何看待投资者损失因果关系链条中是否存在系统风险或非系统风险，也是此次案件中的讨论话题之一。
北京金融法院称，本案中，涉及虚假陈述行为的时间跨度长达十年，从实施日到揭露日的时间跨度也长达七年之久。在此期间，证券市场经历过起伏波动，尤其经历2015年证券市场的异常波动、2016年的熔断等资本市场的调整变化。乐视网股价在此期间的走势与创业板指数、申万传媒行业指数走势在多个时间段大体保持一致。
鉴于上述情况，可以认定乐视网投资者损失中有部分损失系证券市场风险因素造成，该部分损失应该予以剔除。
多名被告提出存在非系统风险的抗辩，在被告看来，非系统风险是指“证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境”等因素。
对此，北京金融法院认为，不应考虑其他风险因素，主要因为被告未能证明其他风险因素独立于虚假陈述行为对乐视网股价产生消极影响。
法院指出，在考虑其他风险因素(即所谓的非系统风险)对股价的影响时，很难基于某一个体事件当然认为该事件对股价产生影响。从证券市场的运行特点看，股票的价格围绕着公司价值上下波动是常态。将上市公司股价的涨跌完全归因于上市公司日常经营中的特定事件，必须有充分的证据予以证明。
本案中，乐视网连续十年财务造假，属于较为少见且情节恶劣的虚假陈述行为，其对乐视网股价的影响一直在持续。甚至，随着年复一年的财务造假的累积，对股价的影响还在不断强化。再叠加实施日至揭露日期间的其他虚假陈述行为，乐视网整体的虚假陈述行为对于乐视网股价的影响显而易见。在此情况下，以乐视网日常经营中发生的相关事件对股价的影响，去抵消虚假陈述对股价的影响，必须进行充分的证明。
