贾跃亭：All-in到All-out

文 | 财新记者 屈运栩 孙聪颖 岳跃 吴红毓然 安丽敏 覃敏

7月17日，乐视网临时股东大会在一片喧闹中开了15分钟就草草收场。20多位手机供应链债主冲入会场，愤怒声讨乐视创始人、大股东贾跃亭，要求偿还拖欠的货款。

拟接任乐视网（300104.SZ）董事长的孙宏斌，在警察护送下匆匆离去。贾跃亭从始至终未现身，其仍实际控制的乐视控股对此给出的说辞是“因航班原因未能回国”。

封面报道视频解读： 【财新私房课】乐视如何开启“后贾跃亭时代”？

过去的一个月，财经头条新闻几乎都被贾跃亭和融创中国董事长孙宏斌占据，关于乐视和贾跃亭的几乎都是坏消息。

7月3日媒体曝光招商银行冻结贾跃亭夫妇现金和股权，碰倒了羸弱的多米诺骨牌。乐视网最新公布的2017年上半年业绩预报称，上市以来首次亏损超过6亿元，更正2016年年报中众多关联交易方浮出水面；多家私募基金面临到期退出无望，散户投资人到处投诉；公募基金被停牌的乐视网套牢，纷纷下调估值，普遍给出复牌后3个到4个跌停板的预期；越来越多的供应商上门讨债，多家乐视旗舰店被迫关门；员工堵门讨薪；贾跃亭飞至美国，也无法阻止美国法拉第车厂停建、汽车融资遇阻，美国电视机巨头Vizio以涉嫌欺诈和违约起诉乐视等一连串负面新闻爆发。

贾跃亭到底欠了多少债？曾经的创业板第一股乐视网为何会走到今天这步田地？

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一根“稻草”

诱导乐视新一轮资金危机爆发、逼走贾跃亭的导火索，来自金融机构逼债。

财新记者从多名知情人士处获悉，因一笔内保外贷业务逾期，乐视在境内的抵押资产被银行以资产保全的名义申请司法冻结，截至今年6月底，该笔贷款业务已逾期两个月左右。逾期的直接原因或是近期资金不易出境，乐视不能及时归还境外分行贷款。这间接反映了乐视境外业务经营现状不佳，难以自足归还境外贷款。

风险敞口大开

招商银行踢爆“贷款门”，就像是压倒乐视及贾跃亭信用危墙的那根“稻草”。中邮创业、嘉实、国泰、工银瑞信、易方达、国投瑞银、交银施罗德、富国、易方达等近20家基金公司，纷纷将乐 视网股票的估值按停牌前的30.68元/股下调，最大下调幅度为四个跌停板，至20.13元/股。

多个信源证实，贾跃亭对乐视网多笔股权质押的平仓价约21元至23元，因而三四个跌停板就会触及不同机构的平仓线。

控制权易主

孙宏斌一开始对贾跃亭的喜爱溢于言表。熟悉孙宏斌的人士向财新记者称，44岁的贾跃亭身上具备54岁的孙宏斌喜欢的特质：理想远大，敢想敢干，全情投入，不惧挑战，要做创造奇迹、改变格局的事。

但现在风向已变。孙宏斌在投资乐视后，明确要求乐视生态中的七大业务板块必须调整结构，果断取舍，例如手机、体育业务要止损，但贾则“前几天开会还说七大板块一个都不能少”。“贾跃亭总有侥幸心理，觉得下次还会有人救他。”一位接近孙宏斌的人士说。

生态化反泡沫破灭

乐视在业务层面也在刻意地“去贾跃亭化”。2017年4月，梁军公开叫板贾氏的“负利生态模式”——“没有一个企业是长期靠卖低价取得真正成功的。乐视电视要硬件止亏。”梁军说。

乐视生态化反体系的“支点”是互联网电视，其低价拼杀市场的策略让同业心惊。财新记者获得了一份一家私募股权基金在2014年按零毛利建立的乐视致新收入模型。测算显示，乐视每卖一台电视机至少亏损375元。除了硬件成本，还需分担版权费用、广电牌照的通道费用和运营费用等。乐视对2017年大屏智能终端硬件的销量目标是保700万、争800万台；2016年底电视累计销量是1000万台。理论上硬件出货量能够拉动广告收入，收窄亏损，但该基金人士指出，版权费和硬件成本从2016年以来大幅提升，乐视电视的亏损进一步扩大。

信用垮塌

“本来手里一堆好牌，结果越打越乱，信用难以为继。”接近孙宏斌的人士如是评价贾跃亭。

乐视体系内，欠款最为严重的是手机体系。2015年乐视手机出货400万台，但到2016年七八月间，供应商账期越来越长，陆续逾期。11月，贾跃亭反思信自曝资金链紧张后，乐视移动供应商进入第一波讨债高峰。

据财新记者不完全统计，乐视拖欠20多家“散户供应商”（小微企业），涉及近4000万元，此类供应商主要是为乐视手机店面搭建、路演活动先行垫付费用，目前欠款已远超账期。此外，乐视手机欠代工商台湾仁宝的代工费约为17.94亿元；欠手机电子元器件商豪声电子和瑞声电子共约5亿元。据乐视内部人士透露，目前乐视移动对外总欠款约在10亿元级别。

钱去哪儿了？

市场最大的疑问是，过去多年，“乐视系”公司在一二级市场融资数百亿元，钱到底去哪儿了？

财新记者根据乐视网公告和各类公开资料统计，在上市以来的六年间，乐视网依靠二级市场IPO、定增、发债、股权质押、借款等渠道，总计融资超过250亿元；而乐视体育、汽车、手机、影业、云等乐视系非上市板块合计融资约达255亿元。一二级市场总融资额超过500亿元，但官方公布的投资额累计近780亿元，投资资金缺口巨大。

监管“擦边球”

接近证监会的人士表示，目前监管层并未对乐视网立案调查。但接近深交所的一位人士表示，深交所有关部门近期撰写了一份关于乐视网的分析报告，并上报相关领导。报告内容目前不得而知。

从公开信息看，乐视网此前在信息披露上多次打“擦边球”，有不少市场观点认为其涉嫌信披违规。比如在披露方式上，多次通过召开发布会、发微博等手段代替指定媒体公告，甚至在股票交易时段通过电子邮件向全体员工发布重要信息。

All-out之后

7月初，在香港待了两三天后，贾跃亭飞往美国。7月6日晚间，乐视网公告收到了董事长贾跃亭的辞职报告。与此同时，乐视超级汽车官微发布公告，称贾跃亭正式出任乐视汽车生态全球董事长。

从之前All-in乐视生态体系，到如今切割干净，任身后“洪水滔天”，贾跃亭的理由是——专注推进新能源汽车Faraday Future（下称FF）尽早实现量产，以对所有的债务负责。这一语焉不详的离开，更是将其个人信誉推向谷底。

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财新记者杨巧玲、实习记者王璐瑶对此文亦有贡献

本文为2017年7月24日出版的《财新周刊》封面文章