奥瑞金年报&一季报点评：非经常事件计提减值影响盈利，预期19年收入稳健+盈利改善【方正轻工徐林锋团队】

2018全年来看，①三片饮料罐收入同比增长10.39%，大客户订单持续增长，红牛销售额重回200亿元，推动奥瑞金供罐量持续回暖。

②二片罐收入同比增长20.49%，二片罐加速客户拓展，订单持续增长，贡献成长新动力，咸宁工厂投产奠定产能基础。

③三片食品罐同比增长34.63%，灌装收入同比增长23.08%，公司发力产品多样化与服务一体化，抵御单一大客户风险。

④2019Q1来看，营收维持稳健，大客户红牛销量持续增长。

2018全年来看，①毛利率略有下降。2018年整体毛利率下降1.8pct至25.8%，其中，三片饮料罐/二片饮料罐毛利率分别下降1.9/2.1pct至37.6%/4.7%。由于2017 年原材料价格持续拉升（铝/马口铁价格分别同比上涨15.5% /10.9%），2018Q1-3价格又维持高位，而且金属包装成本转嫁能力不强，因而产生盈利波动。

②期间费用率有所改善。销售费用率同比上升0.6pct至3.8%，管理费用率同比下降0.4pct至5.7%，研发费用率持平，财务费用率同比下降1.9pct至3.6%。公司降本控费，精细化运营。

③资产减值损失大幅提升。对于联营公司中粮包装注资清远加多宝的纠纷事件，中粮包装的审计师对其财报出具保留意见，而奥瑞金评估后对股权投资进行减值测试（减值4.9亿元），再叠加计提的商誉减值损失和坏账损失，总计的资产减值损失由0.6亿元升至5.6亿元。此外，其他收益（主要系政府补助）与投资收益（主要系联营企业的投资收益）也同比下降。

④2019Q1来看，整体毛利率基本持平于26.7%。销售/财务费用率同比下降0.3/1.5pct至3.4%/3.7%，管理/研发费用率同比上升0.3/0.2pct至5.2%/0.6%，期间费用率呈改善趋势。

①需求端：食品饮料包装下游需求稳健，奥瑞金一方面与头部客户深度绑定、共生成长，受益于下游集中度提升；另一方面拓展新客户、开发新罐型，贡献业绩增量，抵御大客户风险。

②供给端：随着中小产能出清，以及龙头之间加速整合，金属包装竞争格局改善，推动提价持续（2019年涨价0.5-1分钱），而且奥瑞金作为龙头，将长期受益于金属包装市占率提升。

③成本端：19Q1与19Q2原材料价格基本呈下行趋势，马口铁/铝19Q1均价同比下跌10.6%/7.6%，环比下跌6.6%/6.6%，19Q2马口铁继续下跌，利好奥瑞金成本改善。

④拟推出股权激励计划，彰显公司信心。公司在2018年8月完成股份回购，累计回购股份占总股本0.94%，预计全部用于股权激励计划，彰显公司对未来发展的信心。

⑤并表波尔中国，优化客户结构。公司收购波尔中国，预计可将最大客户收入占比降至50%以下，从而分散风险，优化结构。

由于计提股权投资减值损失是非经常性事项，预计19年经营稳健、盈利可修复，在不考虑波尔中国并表的影响下，我们预计奥瑞金2019-2021年EPS为0.37/0.42/0.49元，同比增长283.9%/15.3%/16.0%，对应PE为14.0/12.2/10.5X，金属包装行业景气向上，奥瑞金夯实客户粘性保证收入稳健，优化客户分散风险，估值具备吸引力，维持“推荐”评级。

红牛诉讼风险，原材料价格波动，供需格局恶化