一周外部投研观点集锦（4.28-5.11）

XING YE

兴业研究

一二线土拍放量走强

内需方面来看，短期有所放缓。房市成交量下降，五一期间30城商品房成交较2019年同期减少15.2%；部分重点城市集中供地，一二线土地成交大幅回升。汽车销售方面走弱，4月末狭义乘用车销量走低，较2019年同期由正转负。电影市场方面有所回暖，五一期间票房较2019年同期上涨5%，弱于清明假期。旅游收入方面，多数省市旅游收入、旅游人次较2019年同期比值转正，表现优于清明假期，随着疫情改善，服务消费稳步回暖。

外需方面来看，仍有支撑。2021年1月以来，财政政策落地、疫苗接种推进，美国消费者信心指数持续回暖；本周出口集装箱指数由1991.2升至2074.4，出口强劲。CRB指数较2019年同期升至30.2%，利好进口。

生产方面来看，走势较为分化。内外需走弱，库存回升，半钢胎、全钢胎开工率大降15.6、21.0个百分点。受到假期的影响，江浙织机开工率降0.3%至82%；PTA短期维持去库，PTA开工率升2.1%至77.6%；需求强劲带动非限产地区开工提升，高炉开工率升0.6%至62%

工业品价格方面，继续上涨。原油需求预期回升，油价环比3.9%；螺纹钢、动力煤、有色当前均存在需求回升，供给受限，库存去化，本周环比2.9%、12.4%、2.0%。消费品价格方面止跌回升。除猪价继续下跌，环比-3.0%外，其他消费品价格均有所回升，本周蔬菜、水果环比上涨1.1%、1.9%。

GUO DU

国都证券

市场脉动：市场风格显著逆转，绩优抱团板块快速回调

五一节后两个交易日，A股市场风格再度显著逆转，成长与周期出现极致分化，绩优抱团板块快速回调，而顺周期板块强势反弹。节后两天，上证指数、沪深300、创业板指、科创50均有不同程度的下跌；行业板块方面，顺周期板块整体强势，钢铁、煤炭领涨，有色、银行、化工也均有所上涨，而休闲服务、医药生物、电子、食品饮料、家电、电气设备及新能源等机构抱团板块普遍显著回调。

节后A股市场风格显著逆转，我们认为主要原因包括：假期国际大宗商品普涨、全球通胀预期再度升温，推动资源周期股强势上涨；而耶伦有关未来美元利率温和上升的言论、拜登有关豁免新冠疫苗专利保护的提议，共同使得利率敏感型的成长股估值承压。

年初至今，受通胀与利率预期变动、全球疫情防控与疫苗接种进度变化等影响，市场风格频繁轮动共三次。第一次为农历春节前，机构抱团股强势上涨，风格偏向头部核心资产；第二次是春节后至3月底，机构抱团股快速回调，风格偏向低估值顺周期及中小市值尾部公司；第三次是最近的3月底至4月底，风格再度回归至机构抱团股，顺周期股普遍弱势。

短期风格或高频轮动，宜以静制动

导致节后两日市场风格显著逆转的主要原因，如上所述主要是国际大宗商品价格上涨、美元利率温和上升言论、豁免新冠疫苗专利保护的提议；近期展望，后两条预期正降温甚至证伪，预计短期医药生物为首的机构抱团股或出现适当反弹；但同时，近期即将公布的中美4月物价通胀数据，我们预计中国PPI、美国CPI同比涨幅均将显著上升且进入阶段高位压力，因而美元利率预期仍有波动、A股中上游行业板块仍有上升动力。以上预期变化与通胀数据压力扰动下，预计短期风格或高频轮动，我们推荐宜以静制动。

近期市场展望：指数区间窄幅震荡，结构快速轮动为主

展望5月，我们仍坚持四月底的观点，即美债利率上行压力缓和、国内货币政策边际收紧节奏与力度担忧缓解，指数下行压力减轻；但随着4月底上市公司财报披露完毕、中央经济工作会议政策定调，业绩预期与政策预期均进入平稳期，指数上行动力或持续时间也有限；预计指数维持窄幅震荡，以业绩或行业景气预期差为主动力驱动结构性机会。

BOSERA

博时基金

一季报A股盈利好于预期 盈利为纲挖掘结构

宏观方来看，由于印度疫情恶化，中国纺服和化工品（原料药）出口或受益；我们认为可考虑关注短期黄金相关交易机会；政治局会议强化PPI通胀预期，政策支持科技的同时，对教育、医疗、地产、反垄断延续监管趋严态势；PMI方面高位环比放缓，但经济修复的面扩大，后续服务业和消费将贡献弹性；PPI方面持续上行，利好中上游利润，下游医药、食品饮料、设备制造等少数行业也能够受益；季调后进出口创10年新高，出口链高景气度延续，进口大宗价格弹性明显高于数量弹性。

产业方面，我们认为大宗商品强势涨价的主因在于供给方面，增强供给弹性成为未来防滞胀的关键点。4月PMI表现相对强劲的主要是设备类行业，服务业继续复苏，建筑业则需求回落；印度疫情影响下医疗服务行业仍值得关注。本周高频景气方面，周期类价格异常强劲，消费类表现则略弱，农化工涨价或是由于印度疫情影响；科技类以涨价为主，尤其是光伏与新能源车链条格外强势。

A股方面，A股存在“Sell in May”效应但并不显著，2021年1季报盈利与经济韧性均好于预期，盈利牵引挖掘结构。全年盈利韧性和PPI韧性支撑通胀交易板块今年或会反复表现，加速兑现后交易难度加大。我们推荐考虑布局2021Q1财报高景气、竞争格局好以及有长逻辑的方向，包括：新能源车上中游（稀有金属锂钴/电源设备）、竣工链上的家具/消费建材、白酒、以及受益经济韧性强的银行等。

HUA TAI

华泰证券

疫情后宏观政策脉络的三个阶段

第一阶段是去年1-4月，货币政策开启危机模式，“勇于担当”，财政减税降费。

第二阶段是去年5-8月，货币政策逐渐退出宽松，回归中性。

第三阶段是去年底至今，政策呈现出货币稳+财政后置+局部信用收缩的格局。

今年以来，尤其是春节后，货币政策中性态度明显，资金面始终维持宽松。财政方面，今年逆周期稳增长诉求减弱，专项债审核趋严，地方债供给节奏偏慢，发行后置。这一阶段的政策组合使得资金宽松但机构可配置的优质资产短缺，对债市表现形成了强支撑。

四月政治局会议，重点关注几大要点

第一，会议中提到“辩证看待经济增长”，原因是同比18.3%背后是“基数效应”，经济复苏依旧不均衡、不稳固。

第二，会议未提通胀和大宗商品涨价，主要因为面对“输入性通胀”，靠货币政策事倍功半，更多要靠结构性政策或者汇率。

第三，增长要更注重质量，加紧调结构。

第四，当前是“稳增长压力较小的窗口期”，总量政策不会有太多作为，改革上做加法的概率较大。

第五，再提“不急转弯”，财政政策发力时点明显滞后，货币政策以稳为主。

第六，“建立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制”是新提法，强调地方政府责任，平台和国企的还债意愿将会提升。

HE SHENG

合晟资产

利率债策略

过去两周利率仍表现比较强势，稳定的政策、宽松的资金面、经济增速的回落均给债市提供了较好的环境。展望来看，4月政治局会议精神依旧延续了求稳、不急转弯的政策思路，短期货币政策预计仍能较好的保持，宽松的资金面仍是利率债强势的最有力的支撑，因此预计5月利 率仍能大概率保持强势，即使不下行，上行空间也较为有限。但是反之来说，目前大宗商品的上涨势头仍未结束，利率债仍有隐忧，在经济没有出现明显回落的情况下，利率的下行空间也较为有限，短期仍将是窄幅震荡的格局。

具体交易策略方面，目前仍维持全年区间震荡的判断， 短期来看，利率仍处于震荡中枢的下方，多头参与的胜率不大，赔率也较小，交易盘并不适合参与做多;配置盘来说，10年国债接近3.2%或处于3.2%上方均可积极配置，下方则视配置压力酌情处理。

信用债策略

4月30日政治局会议，相关表态显示政策由“稳增长”向“调结构”倾斜，“要用好稳增长压力较小的窗口期，推动经济稳中向好，凝神聚力深化供给侧结构性改革，打通国内大循环、国内国际双循环堵点”。同时指出要关注财政金融风险，防范化解地方政府隐性债务风险，建立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制，但预计并不意味着刚兑，长期来看应该将推 动地方政府积极按法制化、市场化方式处置风险。

预计未来信用环境仍将在风险暴露、政策维稳、市场反应逐步弱化的螺旋中发展，在规避系统性风险的同时逐步实现去杠杆进程。策略上，仍以防范风险为主，但市场不确定性较永煤事件初期应该会逐步降低，于此过程亦带来价值挖掘机会，可以短久期适当信用下沉，高等级可考虑适当拉长久期。