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李超执业证书编号：S0570516060002
土储专项债是防风险抑泡沫大局中一招棋
我们在《稳字当头，深化改革——对中央经济工作会议市场关注点的梳理》中提到“降低非金融企业杠杆并不意味着放松对地方政府债务要求的放松，规范地方政府举债行为仍是经济工作重点之一。” 中财办副主任杨伟民在年初出席团结香港基金讲座时曾专门讲到中国金融领域的八大风险，其中之一就是地方政府债务风险。我们认为，在规范同业委外、严控地产泡沫的同时，政府也谨防风险向地方政府债务上转移，出台土地储备专项债券就是一招先手棋。
规范地方政府债务工作又进一步
《预算法》2015年正式实行后，地方政府应当通过发行地方政府债券方式举借债务，除此以外不得以其他任何方式举债。目前地方政府债券分为一般债券和专项债券，分别对应无稳定收益来源的项目和有稳定收益来源的项目，列入一般公共预算和政府性基金预算。去年，一般债券和专项债券的余额分别为9.8（限额10.7）万亿和5.5（限额6.5）万亿，累计15.3万亿不超过17.2限额。土地储备专项债券是着力发展实现项目收益和融资自求平衡的专项债券品种的重要试点工作，列入政府性基金预算。
预期未来地方债务发行不会减速
今年一般债券和专项债券限额分别提升至11.6万亿和7.3万亿，政府工作报告中专门提到增加8000亿专项债额度，比去年提高4000亿。存量债务置换已完成8.1万亿（去年4.9万亿，加之前三批共3.2万亿），用于置换掉经审计在《预算法》实行前确属于地方政府的债务，也列入总额度安排。从进度来看，4月累计发行地方债8000亿左右，不及去年同期2万亿，虽然去年债务置换进度提速，一些今年到期债务已经提前置换，但2018年以后到期债务仍有6万亿以上规模，叠加土储专项债管理办法出台，地方债发行可能不会减速。
致力解决土地财政和地方债两难问题
土地储备是政府按照规划开发平整土地以备之后出让的行为，土地出让一直是地方政府一项重要资金来源，列入政府性基金预算。2015年以前，地方土地储备资金的来源以银行贷款为主，政策性银行和部分商业银行供给地方政府资金，待土地出让后归还贷款。这导致了举债乱象丛生，甚至衍生出地方政府融资平台等不规范举债行为。本次土储专项债是开正门堵邪门，力求规范地方政府举债融资行为，同时规范土地出让行为。
中央地方关系是永恒主题
分税制改革后，中央地方财权事权不对等一直存在，土地财政问题地方债务问题接踵而至。我们认为土储专项债是一项有益创新，但也不能从根源解决该问题。由于采用额度管理（今年额度已下达），地方政府仍有动力做多土地出让收入以备归还债务后有更多自主支配资金。未来还期待进一步完善央地关系调整，如再开征地方税种等。
风险提示：政策不及预期
华泰宏观研究团队简介
团队首席李超在央行工作期间一直从事重大金融改革相关工作，加入市场后对宏观经济和金融政策把握准确，为投资者做好投资提供重要判断。团队成员均为毕业于海内外名校博士、硕士，同时具备部委工作经验和外汇、大宗商品交易经验，研究特色是理论与实战的结合，擅长政策判断和宏观经济对大类资产配置的影响分析。
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