谁在吹大中国银行业不良债权价格泡沫？

价格行至阶段高位的中国银行业不良资产包交易市场，开始出现一些看似相悖的现象：一边是以华融资产为代表的AMC（资产管理公司）和各类民间及外资机构继续高价抢包“圈地”；另一边则是不时有机构交了保证金竞拍成功资产包却突然违约了。

这折射出传统银行坏账市场的非理性繁荣。尽管价格泡沫累积的风险还未大量显现，但不少在业务一线浸淫十余年的资深人士开始更多选择观望，并反思这一轮泡沫的产生及其累积的风险隐患。

“买不良资产最重要的就是成本。只要买得便宜，猪都能赚钱；买得贵了，神仙都要亏本。我们现在的选择就是回避成本太高的资产，寻找有投资价值的。”前信达资产湖南分公司总经理、现穗甬融信总裁郝光辉称。

他并谈到，公司从一季度开始就全面退出参与一级市场的行为，包括通道等各种各样的方式，这市场并非不能赚钱，而是赚钱机会急剧下降，赔钱机会急剧上升。

华南一家AMC高管也对路透表示，这一波挣钱不容易，不管是银行拿包出来，还是买了包再出货。因为短期内资金供给量还是比较大，客观上拉高了价格；市场“接盘侠”虽然不少，不过他们最终有相当一部分会成为被割的“韭菜”。

“毕竟是逆市场的动作，处置时并没有顺周期，真正能够把价值挖掘出来的应该是少部分人。这个回收这块肯定压力大。”他补充称。

不良资产大体可分为一级市场与二级市场：一级市场为不良资产批发市场，四大AMC和地方AMC可直接从银行购买资产包后再转手卖给其他资产管理公司；二级市场为零售市场，可以直接处置亦可再转卖给有能力处置的各类民间或外资等机构。

据不完全统计，目前已有43家地方AMC获批成立，其中10个省级行政区至少已有两家地方AMC，而广东、浙江、福建、山东等则均已成立三家。

谁在吹大泡沫？

当前资产包价格处于阶段性高位并存在明显泡沫是业内人士的共识。有一个不可忽略的变化是资产包估值模型的调整，以前对资产包进行估值时不会考虑保证人，但现在专业估值均会考虑这一因素。据路透了解，部分包的纯保证债权估值甚至上浮达30%。

毋庸置疑，缺乏投资不良债权经验的各类投资机构和资金蜂拥而入，是推高拍卖资产价格的更重要因素，也包括部分基金募集到资金后被投资人及回报率“绑架”，非理性高价拿包。

因受限于银监会规定三户或三户以上的资产包必须通过AMC转让，部分二级市场的参与者先与银行谈好价格后借道AMC拿包并支付一定的通道费，实质性参与不良债权一级市场交易行为并不罕见，这在一定程度上影响了定价；他们在二级市场上则是抢包，但更多并不参与实质性处置，而是试图用更高价格再转手。

华融资产董事长赖小民日前就表示，不良资产价格存在泡沫，这些新投资者过去三年带来的竞争将不良资产价格推升了至少10%。

以淘宝不良资产为例，亦不乏有一些民间资产管理公司已经买了银行债权，同时在淘宝拍卖时也参与其中，左右手倒腾抬高价格以赚取中间差价。

“比如（二级市场买家）基本上从我们这儿本金买走，利息还有100来万，资产拍卖端他也去报名了，把价格顶上去了。竞价时很多人是非理性的，头脑发热鼠标点点，价格就越来越高。”华东一家AMC高管称，当然淘宝价格也缺乏参考性，部分接盘方很多是实际债务人。

他并表示，这一轮资产处置，起初是理性上涨，后来泡沫产生是多重因素共同推动，尤其是四大AMC要求回归主业后开始较为疯狂地抢占市场份额。

AMC的疯狂

的确，一级市场价格明显高于二级市场，而部分AMC出于市场份额排名和考核指标要求而一定程度上不计成本抢包是吹大泡沫的主要原因，这也是接受路透采访的业内资深人士普遍谈到的观点。

有权威人士透露，某四大AMC之一稍早要求全国各地分公司到今年底完成20亿元的不良资产收购规模；亦有一四大AMC省分公司在原有收购处置部门基础上新设立部门，主攻市场化买不良资产包。

两则近期真实的交易案例是，某国有大行地方分行的一个资产包因担心卖不到预期的合理价格，与地方AMC约定由后者兜底，结果某四大AMC以在银行内部底价基础上溢价近40%的价格收购；浙江一资产包，地方AMC一稿方案中评估4折多，考虑到保证人等因素在竞拍阶段中最终上调约10%，结果某四大AMC直接高出10%也就是超过6折的价格收购。

“想都想不到。...保全部的人给对方打电话，说你们是不是弄错价格了？你们回收都到不了这个价格为什么要报这么高？他们就是为了市场份额。”一位参与过上述交易的人士称。

从路透近期简单调研的情况来看，类似上述的交易可谓常见，这是监管层要求AMC回归主业后的业务形态，也是四大AMC提升资本市场估值的需求。而据信达与华融的中报，两者上半年直接来自于银行不良资产包的收入分别占比不到7%和4%。

AMC在抢占市场份额的同时也在出售此前收购的不良资产包。前述交易人士就谈到，“四大他们2014年和2015年高位买的包，在找接盘侠，四、五月份那会儿特别多；有AMC很聪明，原来肯定要亏的包，现在都走掉了，好包带差的都卖掉了，置换掉了继续买买买。”

赖小民也对媒体谈到，华融购买的不良资产中，大约70%会转售，剩余的30%会尝试重组。

而不良资产市场虽然群雄并起，但和其他市场一样也必然会面临一轮洗牌。前述华东AMC高管指出，二级市场一部分人已经开始反思，这会逐渐传导到一级市场，AMC会突然发现自身的资产包因价格太高而卖不掉，市场会逐渐回归理性。

“现在有人高位拿货，有人高位出货；未来有人会赚钱，有人会输得很惨。就看你怎么玩，经历过后就知道痛苦了，还是要谨慎。”他说。