“原来投资人投创新，都是投资科学家团队，及基于科学家的知识和经验做的创新产品，至于创新产品是否真正符合产业逻辑，大家考虑比较少。现在看来，很多项目有科学创新性，但不一定最终被产业接受。
说到底还是要看创新能否解决临床问题，要形成科学与产业、创新与市场的闭环。
”
在近日的同写意20周年大会上，君联资本董事总经理洪坦一句话总结出当下投资人审美的变化。
变的也不仅是投资人。“现在跟创业者聊的时候，大家会聊到未来的市场有多大，做到一期、二期需要多少钱，要招多少人，在什么地方等等。这是挺好的变化。”齐济投资合伙人杨海鼎说到。
投资人和创始人都更加“务实”，这是退出路径变化对前端创投的直接影响——眼下上市窗口关闭，产业买家成为最有希望的退路，无疑宣告，产业逻辑才是创新药创投的根本。
底层逻辑变了，投资人看赛道、看产品、看人的标准有何变化？会议当天，多家头部投资机构各抒己见，展开讨论。
找科学家中的企业家
“我们现在看早年投得好的企业，都是（投中了）科学家里的企业家，不仅科学做得好，最关键的是把握住了行业发展的机会窗口。
”洪坦直言
到
，“不太成功的情况，就是有些企业起了个大早，连个晚集都没赶上。
”
洪坦所说的“把握机会窗口”，
根本上是企业运营思维，这是科学家出身的创业者往往缺乏、忽视的，但也是创业区别于做科学的关键
。
“绝大多数公司其实和运营关系更大。特别是在短期快速下行的情况下，团队是不是有经验（应对）。”杨海鼎赞同到，“我们现在看到国内市值最高的公司，创始人其实都是有企业家特质的，要么在大企业做了很多年，要么是连续创业者。”
所谓运营，除了机会窗口，这些与初代本土biotech共成长的投资人们还观察到其他几个“易错点”。
首先，没有创业经验的科学家创业，往往缺乏对项目整体“全景图”的考虑，在立项时过于草率或匆忙。
“有些创始人只说我的科学很厉害，尤其是在做best-in-class新分子而不是Me-too项目的时候，要充分提前考虑到CMC、临床设计、未来商业化的竞争格局等等。”洪坦提醒到，“如果项目推进太匆忙，分子选得不够好，又没有通盘考虑，就可能在错误的方向越走越远。”
也是那些在立项上只看科学的biotech，最容易忽视企业的定位和发展边界——是做first-in-class这样的前沿创新，还是做fast-follow？做到什么阶段？需要什么能力或资源？
用杨海鼎的话来说，在生物医药这样周期长、分工明确的产业，不同生态位的企业应当有“边界感”：“
团
队的能力边界在哪里？比如说如果没有医学团队，没有疾病认知团队，是不是一定要进一期？还是要站在产业的基本面上看，永远是做自己能力之内的事
。”
杨海鼎以齐济参与孵化投资的被投企业
XinThera
举例——吉利德以9.6亿美元价格全资收购XinThera，该交易位列2023年全球小分子十大交易。
通过本次交易，吉利德获得了XinThera针对肿瘤及炎症性疾病研发的小分子抑制剂，经过两年多开发，产品管线已经到临床前的IND阶段。
“优质的早期生物医药研发创业公司都是这样：预先设定好适合商业化的研发路线，随后心无旁骛全力按照时间里程碑进度完成药物开发。不管整体出售还是license out，股东和公司都会获得满意回报。“杨海鼎说到。
在他看来：“过去几年中国生物医药行业增长速度远高于正常水平，虽然带来了一些资产泡沫，也留下了不少优质研发团队和公司。单独依赖二级市场的资本退出的接受能力，确实有不少挑战。很多优质创业公司通过license out等合作，也不断为股东为市场创造了价值。”
最后，杨海鼎也希望创业者要和投资人保持充分沟通。“创始人需要在企业遇到挑战时，积极通过董事会等多个层面与股东投资人与政府和供应商等交流，争取与投资人等一起共渡难关。”
回归产业逻辑
历经两年多的产业剧变，
投资人们如今说得最多的词就是
“以终为始”，也就是从产业和市场需求的视角定义何为有价值的创新。
“退出路径决定我们投（什么）。原来科创板、创业板，（进度）第四、第五就能上市，现在是不可能的。”君联资本投资总监杨树俊说到，“现在很清晰，
退出给国内药企，或者（被投企业）在美国上市，最终寻求并购
。”
那么，在产业买家为主要退路的当下，投资人选项目，看重什么？
杨树俊的标准是：水大鱼大，世界前三，这也得到了在场多位投资人的一致认同。
换而言之，决定创新药价值大小的根本，在于瞄准的市场是否足够大，以及产品在这个市场上是否具有差异化优势和进度优势。
这并不完全否定“中国创新”。启明创投合伙人陈侃直言：“如果是中国国内的创新，我们还是希望投一个临床二期或者接近三期的，而且必须是大品种，否则最终没法实现病人获益、企业获益和投资获益的正循环。”
最经典的案例就是神州细胞。陈侃回顾当时的投资逻辑：“我们之前投（它）就是看中八因子，国外已经有这个产品了，所以它在国外机会不是很大，但是国内市场潜力很大，海外八因子产品价格高，而且经常断货，而我们中国的血友病病人迫切需要这个产品。”
2020年6月，神州细胞科创板上市，次年核心产品重组八因子“安佳因”获批上市，填补了国产重组八因子的空白。2023年1月，安佳因获批儿童适应症。这一年，安佳因全年营收17.8亿元，超过拜尔、百特、辉瑞，市场占有率国内第一。
今年第一季度，神州细胞实现营收超6亿元，预计净利润6000万元至8000万元，可能成为科创板又一实现盈利的biotech。
而如果是看“全球创新”，陈侃的标准“不仅是分子本身的竞争力，还要看团队有没有全球创新的能力，包括临床开发能力，以及能不能在美国市场实现资本化。”
2020年，启明创投参投
硕迪生物
A轮融资，创始人Raymond Stevens是上海科技大学iHuman创始所长，其课题组聚焦于糖尿病、肥胖等人类重大疾病相关的G蛋白偶联受体（GPCR）结构生物学及功能研究，同时他也是开发GPCR靶向药物的连续创业者。
再次创业，Raymond Stevens博士联合知名AI制药上市公司薛定谔科学顾问Rich Friesner创立硕迪生物，利用基于结构的药物设计技术，结合先进的计算技术，致力于将生物制剂和多肽药物转化成具有出色药效的口服小分子药物，尤其专注于GPCR靶向疗法开发，核心资产包括一款小分子GLP-1R激动剂——GSBR-1290。
“硕迪B轮就去美国融资，BVF和TCG X领投，然后迅速在纳斯达克上市，前段时间也披露了比较好的临床II期数据。”陈侃说到，“这就是通过出海从中国公司转变为美国公司，最近我们也看到，越来越多创始人是华人的企业，也在朝这个方向转变。”
眼下，投资人们的共识是，如果是真正意义上具有全球竞争力的创新药，出海就是“必选项”，如杨树俊所说：“
创新药是中国现在生物医药行业里，国际化最明确的板块
。”
而不论是众多华人担纲的biotech在全球生物医药生态中愈发活跃，还是受让国内药企核心资产的biotech近来在海外获得市场认可，吸引海外基金加码“中国资产”，这些都证明，创新无国界，来自中国的创新药资产有能力、有实力参与全球竞争。
这也是国内头部投资机构们，在调整策略的同时，坚持投资中国创新药的信心来源。
洪坦的一席话或许代表了投资人的共同心声：“2023年（中国生物医药行业）跨境license-out交易远超license-in，现在中国很少有一个行业，单靠IP授权就能做到这么大的交易规模，可以说已经证明中国是除美国以外最好的创新基地。所以我们的坚持，就是坚持中国的创新，坚持看好中国生物医药未来的创新。”
