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：李杨，国家金融与发展实验室
李扬先生近期关于金融业的几次演讲，颇有醒世恒言的味道，就这篇文章来说，他在探究中国经济奇迹背后的若干动因，而金融自由化及金融大爆炸，为中国储蓄率的提高奠定了可靠的体制和机制基础。一方面是金融抑制的长期存在及软约束体制痼疾；另一方面，摆在我们面前的又是一个过度金融化的经济体及由此带来的债务危机，两种现象奇妙地存在于转轨期的中国。
这八年来，我们金融领域出现了很多事情，比如说有四万亿财政经济刺激，提高债务水平非常快。2013年出现钱荒、互联网金融元年拆借利率一度飙升到30%。股市，无所不用其极，4000点刚起步，转年来，千股跌停。房地产，2015年刺激，2016年打击，如果回过头来看，一年刺激，一年打击，一年刺激，一年打击。外汇市场，811汇改，从6.229一路下泻，现在相对平稳。外汇储备，我们心痛的不得了，按照我们研究人员的计算，两年里，净减少1.25万亿美元，如果再加上这两年我们经常项目顺差5000多亿，就将近两万亿。
今天我们转载的则是他2015年的一篇旧文，文章探究中国经济奇迹背后的若干动因，而金融自由化及金融大爆炸，为中国储蓄率的提高奠定了可靠的体制和机制基础。
一方面是金融抑制的长期存在及软约束体制痼疾；另一方面，摆在我们面前的又是一个过度金融化的经济体及由此带来的债务危机，两种现象奇妙地存在于转轨期的中国。
接下来的金融业，怎么走？
中国奇迹之关键，就在于创造出了有效的动员和分配储蓄的体制机制。1978～1994短短的15年中，中国的金融机构从人民银行一家独享天下，“爆炸式”地分蘖成为包括中央银行、（全国性和区域性）商业银行、保险公司、财务公司、城乡信用社、非银行金融机构（证券、信托、租赁、基金等）、政策性银行等在内的门类齐全的现代金融机构体系，股票市场、货币市场、债券市场等等直接融资方式也逐渐成为人们熟悉的投资场所。正是这种空前绝后的爆炸式发展，为中国储蓄率的提高奠定了可靠的体制和机制基础。
编者按：本文系李扬教授在两年前应人民出版社之约而作，收录在《中国经济为什么行》（人民出版社，2015）中，原文题为“为经济发展创造可靠的资金供给机制”。此次发表，作者做了修改。
文章在“储蓄/投资”、“双缺口”的宏大叙事框架下，对中国经济发展之谜进行了系统探讨。作者认为：有效动员储蓄，籍以支撑高水平的投资，启动工业化和城市化进程，确保日益增长的适龄人口就业，是中国改革开放最大的成就。换言之，如果说中国的经济奇迹得益于人口红利、工业化和城市化同时展开且相辅相成的话，那么，这些因素的“风云际会”，则显然启动于储蓄率的稳步提高。就此而论，中国奇迹之关键，就在于创造出了有效的动员和分配储蓄的体制机制。
中国发展道路的这一实践经验及其揭示的理论逻辑具有全球意义，因为它在一个曾以“一穷二白、人口众多”为基本国情的发展中大国里，有效地冲破了长期困扰广大发展中国家经济起飞的致命瓶颈——发展资金短缺问题。
谨将此文献给中国改革开放四十周年。
自1978年以来30余年中国的经济发展，展现出一系列令世人瞩目的鲜明特色，其中最显著者，当推高储蓄、高投资、高增长同时出现且内洽地持续数十年。另外，中国经济的成长还长期伴随着国际收支中经常项目和资本与金融项目的“双顺差”，这与发展经济学的传统范式也不尽吻合。这些现象是如此之独特，以至于国际社会将之称为“中国之谜”。
本文将从剩余劳动力转移入手，分析这种发展道路赖以产生并获成功的关键环节以及支撑它们的体制机制，以期揭开中国之谜背后的理论逻辑。我们认为，剩余劳动力由农业向工业（工业化）、由农村向城市（城市化）、由国有向非国有（市场化）持续转移，是我国经济能够保持长期高速增长的关键，而高储蓄率和高投资率长期并存、互相支撑，既是劳动力得以持续转移的前提条件，也是这种发展模式的必然结果，同时也构成这种发展模式得以维持的基础。
中国发展道路的实践经验及其揭示的理论逻辑具有全球意义，因为它在一个曾以“一穷二白、人口众多”为基本国情的发展中大国里，有效地冲破了长期困扰广大发展中国家经济起飞的致命瓶颈——发展资金短缺问题。
发展经济学中有一个著名的“双缺口”理论，其要点是：发展中国家所以落后，是因为那里普遍存在两个制约其发展的资金瓶颈——在内，存在着储蓄缺口，即国内储蓄不足；对外，存在外汇缺口，即难以吸引国外投资。由于存在严峻的资金约束，发展中国家雄心勃勃的投资计划便不得落实，为其庞大且贫困的人口提供就业机会的任务便容易落空，增长愿景便也容易落空。因此，破解双缺口困局，是发展中国家摆脱贫穷落后，最终实现现代化的关键。
几十年来，双缺口理论屡试不爽。本轮危机开始，世界似乎看到了摆脱双缺口魔咒的前景。在危机的头几年里，当美国等发达经济体每况日下、不断为其“量宽”加码时，广大发展中国家的经济却不受影响，独自走出了一波靓丽的增长行情，以至于有“双速脱轨”的惊呼。然而，当美国开始“量宽退出”，大量资本重又向美国回流之时，人们无可奈何地看到，上世纪70～80年代发生在拉美国家，以及90年代发生在韩国、泰国等东南亚国家的老故事立刻重演，广大发展中国家相继陷入经济减速、通胀压力增大、股市暴跌、国际收支恶化、资本外流和本币汇率在剧烈波动中急剧贬值的困境中。这波“过山车”周期令人沮丧地提醒我们：大部分发展中国家的国内结构性扭曲并未改善，双缺口困境依然故我。这种状况更充分说明：在全球化深度发展且美国依然发挥主导作用的国际环境中，没有国家可以独善其身。
正是在这种背景下，环顾危机后的世界，人们更深刻地认识到中国发展道路的价值：自1994年开始，中国便依靠自己的力量基本摆脱了“双缺口”的束缚；依凭丰裕的国内储蓄，中国经济方可不受美国为首的发达经济体国内政策的外溢性冲击，“任凭风浪起，稳坐钓鱼台”。
这是一个具有世界意义的奇迹。因此，探讨中国发展道路的重要任务之一，就是总结、概括导致这个奇迹发生的关键环节，以及与之相应的体制机制变化。
理解储蓄/投资在经济运行中的关键地位
现代社会再生产的基本特征是扩大再生产，而进行规模不断扩大的再生产需要有新的资本不断形成。因此，投资，并基于它形成新的资本，便是一国经济增长和经济发展的核心任务之一。
从宏观经济的运行机制上看，资本形成的现实过程包括两个环节。第一个环节是资本聚集过程，即储蓄过程；第二个环节是储蓄的使用过程，即投资过程。宏观经济平衡的核心便是保持储蓄和投资平衡。在这里，储蓄是一个实物经济概念，指的是国民收入中未消费部分。在居民，储蓄指的是居民可支配收入中减去消费后的剩余；在企业，储蓄是指其税后利润中扣除向其所有者分配利润后的余额；在政府，储蓄指的是政府部门的财政收入中扣除用于国防、教育、行政、社会救济等经常项目支出后的剩余部分。政府储蓄的来源主要有税收、规费收入和债务收入等。
在刻画国民经济运行的宏观经济理论中，储蓄恒等于投资。但是，这种储蓄和投资的“相等”，只是一种“事后”（ex-post）的定义性关系。换言之，所谓“事后”，是就结果而言的。保持恒等的关键要素是“库存”在经济学体系中的特殊性：在国民收入的供给端，企业新产出的库存被归为储蓄；而在国民收入的需求（亦即使用）端，它同时又被定义为存货投资。可以说，正是存货在国民统计中的这种双重存在，使得“储蓄”当然地等于“投资”。当然，也正是因为库存在供求关系中的这种双重存在，库存便成为宏观经济学特别是经济周期研究的核心问题之一。
既然有“事后”，就存在着“事前”（ex-ante）。在经济分析中，“事前”指的是各经济主体依循自己的决策函数、根据所处的客观环境自主决定的经济活动。也就是说，“事前”是就起点而言的。毫无疑问，从全社会来看，事前的储蓄和事前的投资总是不相等的，于是就可能有储蓄不足或投资不足的现象出现。当储蓄不足时，经济（在事后）便存在通货膨胀压力；而当投资不足时，则可能（在事后）导致存货增加，从而产生通货紧缩压力。这样，宏观经济调控的核心任务，就是力促储蓄和投资在事前相等；当不相等的情况出现时，则要设法通过各种政策手段来对两端及其相互关系进行调整。
在市场经济中，由于人们大都只存在于社会分工和交换体系的一个环节上，储蓄主体和投资主体相分离便成为常态。通常的格局是：居民部门作为消费主体，其储蓄大大高于该部门的投资，因而它是全社会中最大的资金盈余部门；企业部门作为投资主体，其储蓄经常不足以支持该部门的投资，因而它是全社会中最大的资金短绌部门；政府部门的储蓄和投资动态无一定之规，但在很多情况下，政府的储蓄不足以支持政府的投资，因此，政府部门通常也是资金的短绌部门。
既然在国民经济中储蓄者和投资者经常由不同主体担任，各主体资金余缺状况迥异，于是，便有储蓄向投资转化的必要性，相应便有了储蓄向投资转化的机制问题。
储蓄向投资转化，即可通过财政的媒介，也可通过金融的媒介。前者指的是政府通过课税、收费等手段将一部分民间储蓄集中起来，最终以预算支出的方式由政府完成投资；后者则指的是储蓄者通过购买存款凭证、外汇、股票、债券、理财产品等金融产品的方式将其储蓄（通过金融中介）转移到投资者手中，由后者完成投资。
如同所有发展中国家一样，改革开放前的中国曾经是储蓄短绌的国度。1958年的“大跃进”和1977年的“洋跃进”所以给国民经济造成灾难性破坏，就是因为“跃进”所需的国内投资远远超出了国内储蓄可以支撑的水平。陈云同志在1981年国务会议上总结建国以来我国经济建设经验教训时，曾将我国经济工作的总方针概括为“一要吃饭，二要建设”[1]。他用这朴素的语言，阐明了国民经济运行中几类关键因素的相互关系。在这里，吃饭当属第一要义；饱暖之余，才有储蓄；有了储蓄，投资（建设）才有无通货膨胀的资金来源支撑。
因此，有效地动员储蓄，籍以支撑高水平的投资，启动工业化和城市化进程，确保日益增长的适龄人口就业，就成为改革开放的头号任务。质言之，如果说中国的经济奇迹得益于人口红利、工业化和城市化同时展开且相辅相成的话，那么，这些因素的“风云际会”，则显然启动于储蓄率和投资率的稳步提高。就此而论，中国奇迹之关键，就在于创造出有效的动员和分配储蓄的体制机制。
改革激发储蓄意愿
动员储蓄的第一要义，就是激发微观经济主体从事储蓄的意愿。这一目标，在十四届三中全会之前，主要通过推进渐进式分权改革和大力发展金融体系实现；1993年之后，则全面蕴含在建设和完善社会主义市场经济制度的过程之中。
中华人民共和国前近三十年的经济和金融业是在传统计划经济体制下运行的，后三十余年来的中国经济、金融改革，则是一个由计划经济体制向社会主义市场经济体制、由封闭经济到开放经济过渡的历程。在中国，这一历程最初采取了渐进的分权改革模式。
市场经济与计划经济的不同之处就在于，后者由中央计划者统一决定资源的调配，而前者则是由众多分散的经济当事人根据市场价格信号作出决策，这些决策的集合引导着资源的配置。因此，计划经济向市场经济过渡的本质，就是在资源配置的决策过程中由“集权”走向“分权”。
这种资源配置权力的分散化（“分权”），包含两部分内容：第一，政府向企业和居民户分权，从高度集中统一的计划经济转向大众创业、企业主导的市场经济。这是一种“经济性分权”，它代表了从高度集中统一的计划经济转向分散的市场经济的改革，旨在赋予广大微观经济主体明确的产权，激发其储蓄、投资和生产的积极性；第二，中央政府向地方政府分权，这是一种各级政府间的“行政性分权”，它包括中央和地方之间对事权和支出责任的重新配置，旨在大规模激发各级地方政府发展经济的积极性。与前苏联和东欧国家不同，中国的经济性分权和行政性分权改革采取的都是渐进、而非“大爆炸”的步调。这不仅表现在对改革目标的认识是逐步深化的，而且还表现在改革的措施也是分步安排，并尽可能沿着帕累托效率改善的路径来实施的。
现在已经可以确认，与前苏联和东欧国家当时普遍存在的希望从计划经济一步“跳跃”到市场经济的幼稚想法相比，渐进式的分权改革无疑是务实、稳健和成功的。分权的过程向微观经济当事人赋予了产权，为其开展经济活动创造了激励相容的框架，从而刺激了储蓄投资的动力，使之焕发了经济的活力；而渐进的方法则让包括决策者在内的所有经济当事人都能够有一个对新事物不断探索、试错、总结和逐步熟悉的过程，而新机制也就在这种渐进的过程中建立和完善起来。
回顾过去三十余年来的经济和金融体制改革，我们发现，1994年是一个重要的分水岭。这一方面指的是，1993年11月十四届三中全会作出的《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》，终于确定了建设社会主义市场经济体制的明确目标，因而此后的改革举措与此前存在着巨大差异；另一方面则是因为，宏观经济运行中最具基础性的一对关系——储蓄和投资的关系——在此前后存在着方向性的区别。
建立社会主义市场经济目标明确之后，“计划”和“市场”的无谓争议基本结束。在改革的重点上，1994年之前重点讲“放权让利”而不注重改变产权制度，只关注“给好处”而不强调建立微观经济当事人激励约束机制的简单做法也得到纠正，企业改革开始强调明晰产权、完善治理结构、建立现代企业制度，财政体制也开始了影响极其深远的“分税制”改革。从那时开始，不仅企业逐渐成为自我决策的市场主体，而且，通过“分税制”的财政体制改革，地方政府也获得了很大的经济管理权力——后来被国内外学者称做中国经济发展又一“密钥”的地方政府发展经济的主动性以及在此基础上展开的政府间竞争，自此拉开了序幕。
改革的不断深入，无疑从制度层面推动了我国储蓄率和投资率的上升。
首先，市场化改革的一个直接结果，就是投资主体从以国有经济单位为主向多元化主体转变。投资主体的转变，意味着市场经济机制逐步发挥作用。这不仅极大地刺激了投资的上升，提高了投资的效率，而且也大大激发了广大微观经济主体的储蓄积极性。因而可以说，企业的“企业化”和投资主体的多元化，是支撑我国高储蓄和高投资，进而支撑我国工业化和城市化的基本制度因素之一。
进一步看，市场化改革的深入，使得就业人口在传统计划经济体制下享受的各种福利待遇逐步减少乃至消失。在需求侧，这些改革使得需求向市场转移，必然要求居民预先增加储蓄，以便储备支付能力。此外，与计划经济体制下就业和福利、养老一体化的体制相比，市场化改革可能还会造成劳动人口对未来预期不确定性上升，因而会额外地增加居民的预防性储蓄。在供给侧，供给主体的转变和市场机制对计划机制的逐步取代，极大地刺激了全社会的投资。制造业投资激增自不待言，住宅、养老、医疗、教育等长期被屏蔽在政府投资清单之外的广大“民生”领域，也开始吸引越来越大的投资，进而，当经济基础设施和社会基础设施进入我们的视野之后，中国的投资更是进入了长期高增长时期。
金融“大爆炸”
与经济体制改革中资源配置的权力由政府计划转向市场主导的取向一致，自改革开放开始，“大一统”于中国人民银行一家的金融体系便被渐次分拆为包括中央银行、商业银行、非银行金融机构在内的日益复杂的金融组织体系，同时，一大批与市场经济相适应的其他金融机构如信用社、财务公司等和包括资本市场、货币市场和基金市场在内的各种金融市场也如雨后春笋般出现在中国的大地上；金融资源的配置越来越多地由各种类型的金融机构、金融市场和非金融部门的分散决策共同决定。
这个被国内外研究者称作解除“金融抑制”的改革进程，首先触及的是资金的价格，长期被扭曲地压抑在低位上的利率水平随金融改革的深入而逐步提高，并成为刺激中国储蓄率上升的重要因素。不过，与一般教科书的简单结论不同，影响中国居民储蓄行为的因素十分广泛，其中至少包括：国民收入分配格局向居民倾斜；随着中国经济货币化程度不断加深，中国居民的货币化收入水平快速上升；制度变迁迅速与不确定性的增强，引致广大居民预防性储蓄意愿增强；中国一直采取抑制消费信贷的政策，导致居民负债率极低等等。
然而，中国储蓄率不断提高的主要动力，无疑归因于金融体系的迅速发展：金融机构、金融市场、金融产品和金融服务的不断丰富，为广大微观经济主体提供了日益宽广的储蓄渠道。
1978年，中国只有中国人民银行一家金融机构。该行独揽了中央银行与商业银行的全部职能，同时，它还是政府的一个部级行政机关。
1978～1984年，与经济主体的多样化和经济运行的市场化进程相适应，中国的金融体制也开始了多样化的进程。此间最令人注目的事件，是中国人民保险公司、中国人民建设银行（后改名为中国建设银行）和中国农业银行相继恢复和建立。
随着金融管制的松动，各种非银行金融机构和信用社也开始发展起来。1979年10月，中国第一家信托投资公司——中国国际信托投资公司成立。1980年，为了满足迅速发展的城市集体和个体企业的资金需求，第一家城市信用社在河北省挂牌营业，并很快在全国引发了组建城市信用社的高潮。同时，与乡镇企业的迅速发展相对应，从1953年便已存在中国农村之中的农村信用社的数目也迅速增长。1981年4月，中国东方租赁有限公司成立，标志着融资租赁业也开始进入中国的金融体系。
1985年，随着中国人民银行开始独立行使中央银行职能，一个新的承接被分离出来的商业银行功能的国有银行——中国工商银行——宣告成立。这样，在中国的银行体系中发挥主导作用的国有商业银行体系形成了基本框架。
以中央银行制度的建立为契机，中国进一步启动了大规模的金融机构创新热潮。
