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1、需求增量仍为资产风险偏好的核心驱动，供给面影响权重逐渐加大；
2、未来欧美需求增量显著大于国内，且西方政策更为友好，资产外热内温（冷）格局或将进一步强化；
3、国内过热周期延续、国外开始预期过热，大宗强势维持，但美元定价类资产拥有更高安全边际。
复盘后疫情的盘面走势，显然经济需求的修复是此轮价格上行最为核心的驱动，价格跟随经济数据呈现高度共振。预计需求增量为核心因素的逻辑仍然在今年延续，但是随着被动去库存向主动补库存的过渡，供给因素的影响权重开始逐渐加大。在经济基本面尚未明确拐头向下之前，历史未有过价格过早领先走熊的先例，因此在当前经济仍然明确向上时，也不必急早离场避险，更不宜因绝对价格处在“高位”而左侧做空。不过政策松紧、资产表现开始根据需求修复进程与节奏逐渐进入偏差阶段。由于抗疫、修复效果差异，内外政策呈现内紧外送的显著偏差，注重政策偏差带动内外风险偏好的偏差。国内政策虽总体不急转弯，但财政政策收缩或仍将超出市场预期，对内循环类资产需求面造成中长期压制。欧美需求的强势恢复，引领未来大宗走势亦将开始分化，内冷外热格局将愈发凸显。欧美需求增量作为直接驱动的有色、能化、棉花继续上行趋势更为确定；交易过热周期的资金支撑大宗商品及相关概念权益相对国内整体权益更为强势。
黑色以一种非常明快的上涨节奏进入二季度，一扫此前的高位观望情绪。打破此前状态的核心逻辑是唐山环保限产以及与之呼应的中国碳中和承诺。但是仅有题材是远远不够的，必须要有基本面情况的配合。目前的行情不能简单的理解为供给侧2.0版。
唐山环保限产的影响是比较大的，但政策目前没有向其他地区扩散的迹象。唐山市政府因为钢铁企业未能有效实施应急响应机制而对其采取惩戒性环保限产措施。限产措施导致了唐山地区的粗钢阶段性短缺，钢坯和带钢价格大幅上涨。市场将唐山的限产与中国政府“30·60目标”挂钩，预期唐山的限产措施将会向其他地区扩展。把唐山限产和碳达峰目标挂钩起来，也许只是一种时点上的巧合。“30·60目标”的达成需要更加系统的论证和布局，也许唐山限产只是个例，并不是一系列政策的开端。
从房地产投资的数据来看，销售数据明显好于拿地和新开工数据，现实地产商的资金压力逐渐抬升的逻辑，去年的“三道红线”和银行贷款“集中度”的政策显现。黑色的下游中长期需求不宜过度乐观。
从数据来看，房地产企业的资金压力已经开始显现，通过销售扩张来改善现金流,以减少拿地和新开工来应对可能到来的融资困境。不过，目前市场并未反应房地产投资数据的较差表现，在3月份螺纹表观消费量快速攀升的影响下，市场对短期的下游需求预期偏强。
螺纹已经进入了旺季去库阶段，目前价格的走强与市场的预期短缺相互印证，形成了相互加强的正反馈关系。在去库延续阶段这种局面短期难以打破。
在钢厂利润恢复与环保限产的双重刺激之下，钢厂希望能够提高产能利用率，对高品矿的追求热度不减。虽然铁矿石库存连续累积，但是日韩和欧洲高炉复产之下中国的高品矿依旧面临结构性短缺的局面。
总结来说，当前阶段价格上涨与短缺预期相互印证，短期内难以打破，不能低估短期爆发力。但是，以房地产为代表的黑色下游需求不宜过度乐观，不能高估了接下来上涨行情的持续性。
近期油脂盘面波动率上升，走势并不明确，强现实和弱预期的博弈体现比较明显。从后期来看，当前基本面仍处于偏强的格局，后期虽然会出现缓慢累库的情况，但供需的反转仍需要较长时间才能完成。
首先来看美豆方面的情况，USDA对21/22年度播种面积预估为8760万英亩，预期范围8600~9160万英亩，为油脂油料市场提供了利多的支撑。而后期市场关注的焦点将由南美转向北美，美豆种植季的天气情况还存在较大的不确定性，如果出现问题，则价格向上的弹性比较大。总的来看，美豆价格将进入紧平衡高波动的状态。
其次来看产地棕榈油的情况，当前印尼和马来西亚的天气都处于比较正常的状态，总体为厄尔尼诺天气之后的恢复年份，产量大概率将按照正常的季节性规律上升，供应压力逐渐出现。而MPOA给出的最新数据为3月1-31日马来棕油产量环比上升30.13%，也体现出产量正在向正常水平靠拢。从需求端来看，3月份马来棕油出口数据从月初的环比下降转换为全月的环比上升，斋月油脂备货期间对于印度及其他伊斯兰国家的买货需求起到了促进作用，全月增幅预计将达到20%以上。总的来看，马来棕榈油3月份的库存将会迎来拐点，大概率上升至140万吨左右的水平。但需要注意的是，虽然供需紧张的情况在缓解，但绝对水平仍然偏低，价格还将保持在高位运行。
第三来看国内油脂的情况，随着巴西大豆的集中到港期即将到来，压榨量提升之后，豆油的供应压力也将逐渐出现。与国际基本面情况类似的是，国内油脂的累库存也需要很长的时间，因此在当前绝对水平偏低的情况下，也会支撑价格在高位运行。
总的来看，我们认为三季度前油脂保持偏强震荡，三季度后压力会体现的比较明显。紧张的现实和宽松的预期产生博弈，导致波动加大。
这两年棉花市场经受了中美贸易战和新冠疫情沉重打击，复苏后近期又在疆棉禁令的利空下快速调整，市场心态趋于谨慎。我们认为，未来在消费复苏、美棉出口、主动补库和通胀预期的驱动下，棉花市场会呈现千磨万击还坚劲的特点，未来看震荡上涨、建议逢低把握买点。近期的风险来自政策，尤其是滑准税进口配额发放带来的阶段性冲击。
USDA预计2021/22年度全球棉花总产量为2602万吨，同比增加4.7%；全球消费为2656万吨，同比增加4.1%；产不足需导致全球棉花期末库存下降2.6%至2029万吨；库存消费比下降6.4%至76.4%。受益于消费复苏和中国买盘，美国的平衡表比全球紧张，库存消费比下降12.1%至21.1%。我们认为下年度全球棉花在产量和消费方面存在变数，实际供需可能比USDA预估的更加紧张。美国主产区德州仍然干旱，巴西种植延迟可能损害单产，我们预计下年度全球棉花产量持平或略降。消费方面，自2020年8月开始，中国、印度、越南等主要棉纺国开机负荷基本维持在历史同期最高水平，我们有理由相信全球棉花消费是近几年最好的时候，全球棉花消费量可能大于目前USDA的预期。去库存周期下，棉价易涨难跌。
国内消费复苏强劲，下游订单已接到5-6月，即期纺纱利润在历史高位水平，目前约2000元/吨。产成品库存低位回升，但仍大幅低于历史同期水平。近期花纱价格调整，市场心态谨慎，布厂原料库存下降、补库暂缓；纱厂原料库存大体维持高位，有工厂趁下跌增加原料补库。中长期来看，消费复苏驱动产业链进入主动补库周期，预计回调结束后棉价将恢复强势。不过，近期市场传言将发放滑准税进口配额，预计对郑棉还有一次利空冲击，可把握政策低点买入。
目前，宽松通胀预期维持，而郑棉对大宗商品估值是2004年上市以来3%低分位，吸引资金配置。周期上看震荡上涨，区间（14000，18000）元/吨。建议逢低配置多头，机会来自调整后的买入。
