陈果-反攻，相聚大A新高(原文+音频）

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问 ：老师您好 ! 然后想问一下您怎么看待当前的这个市场？是已经在底部了吗。

陈果 ： 我觉得就是，至少我们认为在市场就是上周其实就已经是基本的具备了一个底部的条件，那么这周我们也看到了非常强烈的政策的这个利好的这个信号，所以基本上市场的这个底部我觉得其实已经是确立了，那么后续更多的是这个市场能走多远，能走多高的问题。

问 ：嗯，您怎么看待这波上涨的？这个行情大概能持续多久呢？

陈果 ： 嗯，应该是这样讲，就是我认为就是如果我们是从一个相对来说长一点的这个视角来讲的话，这一轮的这个市场的这个，这行情的这个时间长度，我觉得是不容易小看的，因为它是在 a 股市场将近三年多的这个熊市之后引出来的一个一个，一个一个行情啊。那么这个在三年多我们 a 股市场经历了这个美元周期，美联储史诗级的这个加息。那么我们也经历了这个地产的这个周期，尤其是地产周期下行中，我觉得相对来说最具挑战性的一个阶段，房地产的这个销量超乎这个腰斩，或者是将接近降到 1/ 3 的这个水平。很多核心的城市的这个房价的下跌的幅度有不同的统计数据，可能都超过 30% 这个水平，那么另外我们还经历一个产能周期，在一些中国具备优势的这个制造力的行业之前，市场这个产业可能过度的乐观，造成了一定的这个产能的这个过剩，所以我们也在消化，在经历这种产能的这种调整，所以这个对于我们讲的这个通缩，或者说是这个价格的这个压力也构成了影响。所以我们是至少是受到三重这个周期，并且是相当长的一段时间。

所以如果说这个市场的一个底部一旦确立，然后我们再往上走的话，那么实际上可以看到的这个时间是比较长的，这个里面可能要包括我们对于中国整个这个资产一些，就是说是系统性的重新再来去评估，是对中国资产重塑信心的一个这个行情。所以从这个角度来说可以看的是比较远，但是我们要一个词叫行稳致远，所以这个要取决于市场上走的稳啊。如果说因为刚开始整个这个投资者的这个情绪快速提振，这是可以理解的啊。但是如果说持续的都是这样的一个一个，一个一个高波动率非常亢奋的情绪，这个对于市场走的远其实也并不是特别的这个有利，这是需要注意的。

问 ：嗯，之前两天有很强的这个重磅会议给了一些很好的。嗯，一些货币政策，想问一下您觉得这些会议它的政策上的亮点有哪些？然后您看好哪些行业？

陈果 ： 我想的话就是首先我们看到就是这个金融监管口一行一去一会三位领导联合的这个发布会。那么这个会议本身实际上在金融货币，包括市场领域的这个利好政策，我觉得是已经是相当多了，就应该说是一个相当给力的一个组合拳。嗯，对于就是资本市场来说可能，嗯，最具这个新意的，或者说是最具超预期的，应该是还是我们提供的一个新的货币政策的这个工具，使得我们非银行金融机构可以通过这个互换的这个机制啊。嗯，融资，然后这个持有这个股票。

那么这个工具本身我认为它比较多的，应该说给这个市场提供的是一个就是手底的功能，就是当市场比如说出现了流动性的这个危机，市场失灵了，或者市场的价值显著，这个偏离应有的价值的时候，那么这个时候有一部分在这个时候它具备价值判断专业能力，只不过这个时候因为流动性的问题，因为或者是资金的约束，通过这个机制可以让他更多的去表达或者是这个体现对于这个相关资产的要股票资产的这个价值的这个认可。

其实是提供这么一个一个工具，它主要是用于这个手底，因为它也本身也是提供给就是专业的这个机构投资者，我觉得不能简单的去把这个事情理解为就是这个加杠杆买股票。而且我们从一个稳定市场，这个稳定包括稳定市场这个这个底线的角度来讲的话，我们也要看到有的时候市场自身有的时候确实会出现这个流动性的这个危机，或者是市场的这个失灵，所以这种工具其实也是有一定的这个必要性的。那么这个提出的话，对于市场来说就是有个定心丸，有的大家去预期差不多这个市场的底是可以去看到的，这个本身就是已经是对市场来说很直接的一提振了。那当然我们还有一系列其他的这个政策，包括对于，嗯上市公司层面，如果说他对于自己的这个基本面和这个市值股价是有信心化，也可以通过这样的一个工序来实现这个对于这个价值这个实现，那么那么这一项是另外一项是专门针对上市公司的，我觉得这个也是具备一定的这个就国际的这个经验的，这个积累的海外实际上市公司融资回购，是吧呃？去这个提升这个市值，也是相对来说是比较的，这个常见的。

嗯，那么除此之外，当然我们还看到了这个一系列的这个政策的具体的一个措施和表态，包括我觉得有关领导讲到这个汇金公司可能还会继续的大额的这个增持，包括就是说我们还要去再去引进这个中长期资金的这个入市，包括我们可能还要再研究平准基金，这个一方面就是说底部的这个信心越来越强化，另外一方面的话增量资金的这个预期也越来越强化，这个对于市场的这个信心的这个提振啊。

对于这个估值的这个修复，尤其是在我们前期，我们讲就是说市场是具备了一个底部特征的几个情况下，包括这个前面的这个强势股的补跌，包括市场这个破净率，这个在这种状态下，其实它是会有显著的这个提升的作用。那么今天我们又看到了就是政治局会议，那这也是一个更高层面的，嗯，体现出就是对于我们整个经济，包括这个社会，包括这个资本市场发展的一个就是战略性的这个安排。那么在这个会议中，嗯，我个人觉得里面还是投 研 学 习 工 众 号:有 道 调 研释放了非常强的，就是我们讲进一步的振兴这个经济，推动经济的这个增长，而且它在这个政策这个文本里面或者新闻稿里面我们也看到其实也强调了这个财政政策，就是财政政策的货币政策，实际上在后续的这个经济振兴中，实际上它是一个协同的财政，不会缺席。那就比我们讲之前的货币。

嗯，金融的这个会议进一步的再一次的强化了市场的这个信心，而且对市场的含义也不只是一个我们讲的估值的提升了，或者说是资金流动性支持了它，还有就是盈利预期的这个提升，嗯，市场完全可以去预期，在一揽子的这个政策协同期下，我们未来一年或者后续几个季度整个宏观经济的情况和盈利情况是好于现状的，那么这个是对于市场来说也是非常直接啊。

当然我们在这个会的这个新闻稿里面也看到了关于这个努力提振资本市场类似这些表态，我们以前有一个表态是叫活跃资本市场，那么应该说提振资本市场比活跃资本市场的，我认为这个就是说是更加直接，或者说是对于市场的这个风险偏好，或者说是这个估值的这个利好，也是更这个信号意义也是更强劲一些。

问 ：嗯，您看好哪些行业和板块？

陈果 ： 那么如果说我们对于经济的这个预期有所修复了，那么在这样一个情况下，和经济相关的和内需相关的一些板块，就要，我们就要增加这个重视了啊。当然在这个过程中我们也要去优选，因为中国的这个宏观精神体量其实是非常庞大的，所以这个里面我们要看到有供给的逻辑，有需求的逻辑啊。

嗯，从就是这个需求的逻辑来讲的话，有一定的这个这个成长性的，或者说是产品周期的更新周期的，或者我们是看到它还有一定的这个就是产业渗透率上升这个空间的，这个行业是会在需求增速上好于整体的中国经济的这个增速，是吧？中国整体中国经济增速现在信心有所提升，然后在这里面我们要去优选，那么比较有几个代表性的方向，我觉得值得去重视的啊。

一个就是说我觉得这是这个新能源，新能源实际上还是从目前来看，整个这个需求的增速是好于市场预期的。尤其是这个新能源车，无论是这个全球的这个市场，还是中国国内的内驱的这个市场，那么而且我们对于这个汽车行业本身又有比较强的这个类似以旧换新的这种政策，而且我相信类似的这种政策在目前库内区的这个大的背景下还会继续啊。

那么新能源车整个这个就是产业链这个上中下游，实际上之前在过去的这个三年的这个熊市中，它其实在产业层面实际上也是在充分的这个调整啊。所以我们看到了这个上游的价格这个下跌，我看到了下游的这个整车的这个价格战，但是总体来说现在的情况是价格已经是稳住，而且现在这个价格的情况下量是能够这个增长，而且是超市场的这个预期的，所以这整个的这个行业的这个状态，我觉得其实已经是这个明显的走出了之前的一个这个下行的这个周期，包括这个里面的这个中间的这个环节动力平时等等，其实它的这个排产情况都体现出这样的优势呃。

那么除此之外的话，我们认为就是我们也需要关注在这个金融的这个领域，因为金融本身跟这个经济的相关。但是实际上其中这里面也有分化，其中我觉得这个保险行业是特别值得重视的，当然券商也不错，如股票市场本身这个见底的，对券商的行业其实也要更再乐观一些呃。

那么相对来讲的话，保险可能就是相对确定性我觉得更强，就是第一个整体的这个资产，这个配置，这个从这个需求来讲的话，它是从负债单受益的，就整个这个保险公司的这个资金的来源实际上是不愁的，整个这个增长还是比较持续的。第二就是说资本市场机会增加，对他来说的话，投资端可获取的这个收益也是这个增加的，所以这个格局就会非常好啊。那么券商的可能有一定的主题，就是这里面还有一些就是整合并购，但是保险已经是形成了一个非常好这个行业的这个格局了啊。那么这个是是我觉得值得去关注的，嗯，再还有一些就是要从一些供给端角度去多加考虑啊。包括就是说是，嗯，一些上游的品种，比如说有一些有色的行业，那么它的供给相对来说是偏紧的。举个例子，比如说是像铜这些的品种，我们可以在持续的去关注跟踪，但是总体来说的话，在这个目前这个价格的这个位置往后看的话，实际上就是整个这个供应应该是偏紧，那么如果说需求能够有一个边际改善的话，实际上它就会体现出一个价格上行的一个趋势，或者是一个一个弹性嗯。

是，所以在这种情况下，中国经济的这个需求的预期有所修复，对它的改善也是比较这个直接的，所以相对来讲有一部分我觉得就是说是这个制造类的、金融类的和一些就是我们讲的这个周期类的，从中国这个经济的这个预期修复讲中受益会比较明显啊。当然消费类也会有，但是消费类的这个弹性不一定像我们刚才讲的这些类别那么大，而且我们还要看供给跟需求的关系，有一些行业实际上它的这个库存，包括它的这个产能还是需要消化。相对来说消费里面有一些就是轻资产属性的，包括有一些这个就是成本优势的，在需求平稳的情况下，它因为更大一点啊。那么举个例子，我觉得就是说，嗯，像这个服务业的这个方向实际上是值得大家更多去关注的。而且我也相信在我们后面振兴经济的这个战略中也会比较重视就是服务业这个行业，服务业它本身又能够推动带动我们就是高质量的，这个充分的就业和就业会非常的这个相关嗯。

同时我们也要看到其实服务列中有一些公司，实际上它有一些特写的特殊的，这个就是商业模式的优势，尤其比如说更广义一点的话，如果我们再去看港股的话，就是包括这个互联网也是类似就是互联网的，这个可以把它现在是认为就是在消费科技中已经更偏消费了，但是它作为一种更高效率的一种组织的这种模式，在编辑的这个成本上，在这个就是整个这个运营的效率上嗯。在过去的这个降本增效上其实都体现它的优势，所以你一旦需求有所回暖，它实际上是可以体现出这个盈利的一个弹性的。所以消费中也会有机会，那么那至少我觉得就是说有很多的消费股，原来大家过于悲观了，觉得可能有持续的这个下跌很多，至少我们阶段性的就说不用过于悲观。

但是从排序来说的话，大消费的品类我觉得可能并不是最前面的，那么最后就是科技，科技并不是我们这一次就是说从讲这个货币政策，财政策才说的话一个直接的重点，但是最终我相信也会这个受益，中长期来说的话也是我们高质量发展的一个核心的一个主线。所以这个市场的行情刚开始的时候，可能在这个就是顺周期的方面，它会有一个明显的这个弹性，会有一个就是悲观预算修复。但是当这个行情走到这个越往后走的时候，其实科技类的这个机会就会增加，这个是分阶段的，但是具体落实到这科技行业，它要和这个行业自身的这个就是景气的这个周期、创新的周期、产品周期相关。那么从趋势上来讲的话，我认为就是，嗯，整个就是国产的这个算力半导体，包括就是说是这个，如果我们对于内需的预期也是不悲观的话，是消费电子这一些的这个机会是会慢慢慢慢增加。

问 ：嗯，好，谢谢陈总。您刚才提到了港股，而且港股今天走得非常好，想问一下，您觉得 a 股和港股在之后的这个走势会有所区别吗？他们在方向和弹性上会不会有所分化？

陈果 ： 嗯，我其实有一个就是说就是这个8，嗯，唉呦，我没问题，我去一会可能手机没电，就是说那个，我其实有一个就是八个字，叫那个港股、 a 股、经济、地产四个词，八个字这个顺序我觉得就是思考的顺序不能颠倒，就是当很多人讨论我怎么去看 a 股时候，他在讨论经济，最后他讨论到地产，然后他对地产比较悲观，最后结论是对于股票市场悲观啊。

那么这个在我看来就是说容易形成战略误判，就是我们去思考的话，这个顺序是这个港股先出清，先见底，然后的话港股起来强化了 a 股能够见底的这个信心，然后 a 股这见底起来，资本市场的这个发展，那么是进一步的这个支撑中国的这个高质量发展，而中国的高质量发展进展顺利，就能够支撑住中国房地产的这个价格啊。

是这么一个逻辑，这个逻辑是和过去中国地产周期处在一个就是供不应求的上行周期，是逆转过来的啊。现在总的大趋势是证据会也定掉了，是中国的这个房地产是供求关系已经逆转了，整个周期已经是变化了，所以我们要这个顺序不能到。那么港股市场，首先我们之前就是这个判断，就是他在 22 年的 10 月份就见了这个大底，但是它是在这个震荡时间比较长，基本上你可以认为去年都是一个震荡时，所以它后面有这个，有一些就接近于二次探底，但是基本上没有创新低， 22 年 10 月份就是一个大跌，然后今年实际上走的是一个震荡向上的一个趋势。

这个是给一个 a 股市场，嗯，去预期见底一个很重要的一个参考，因为我们同样都是中国资产，同样都是中国的，这个股市同样都是在反映中国经济的预期。如果说港股市场能够开始昂扬的往上走，那么这个时候我们就要去考虑中国的这个 a 股的这个市场是不是有机会这个见底的，那么当然港股市场的这个估值比 a 股市场低，但是我们也有相当的理由去认为 a 股市场是可以比港股市场这个估值更高一些的，比如说就是我们的这个 a 股市场流动性比港股市场更好，比如说我们的 a 股市场资金成本后面，或者我们说的无风险利率比港股市场更低啊。

所以估值应该更高，比如说 a 股市场，在这个很多的这个投资机构或者是产品在权益市场中的这个配置性，它的这个必配性很强。嗯，很多的这个基金他在选股票时候，他只能在 a 股市场里面去选，那么港股市场它更多的是一个选配型，不管是南下的资金还是外资，很多时候就是它对于港股它是可配可不配，所以 a 股市场估值比港股市场是这个高，是它有很多因素的，其实它在机制上还有其他的一些因素。

那么如果是你看到这个港股的这个市场能够慢慢慢慢的这个往上走的话，你对于 a 股市场下行的这个空间的这种恐惧感就会减少嗯。但是走到这个位子上，港股应该说已经是率先的这个见底了，也是率先涨起来了，它前面的表现投 研 学 习 工 众 号:有 道 调 研当然是领先这个 a 股市场，但是往后是不是能够这个一路的这个领先？我觉得从趋势上来讲的话，它的领先优势首先肯定会收敛，因为它原来的这个 a h 股的这个价差拉得足够大，当然最终还是会有一定的价差，就是 a 股还会很贵，但是当这个价差在收敛的过程中的话，它的这个相对来说整个这个估值的这个修复的速度就会减慢。

这个里面我们去看一些这个同样都是核心资产，港股的这个互联网的这个公司，它实际上已经率先进入到了一个估值的这个修复，所以到了一定程度的话，有一些保守的投资者，不论是这个外资、中资都有可能他在这个位置上，他也要去考虑是不是可能要这个进行一定程度的这个平衡，或者甚至是兑现在港股市场还存在一定程度的这个做空的这个机制啊。嗯，所以的话，这个对于就是行情的这个演绎的话，也会有一定这个影响。

那么 a 股市场，嗯，是一个这个在全球市场来看的话，还是一个有波动力的市场，就是有的时候它的这个高点会过度的这个乐观，这个我们也是要去注意的。所以一旦如果说是行情这个展开形成一种共识的话，那么在某些时候这个 a 股的弹性或者是空间可能会更高一些呃。

但我自己的看法是，站在目前这个位置，无论是港股和 a 股，在价值投资者的眼中都还是有空间的，都还没有，不存在说现在就是去谈这个，这个泡沫化，只不过可能在过去几个季度，我们如果说是可以在港股和 a 股中选配的话，我们的港股的比例可能会显著高于 a 股或者是港股的这个预期收益，它的这个涨幅可能会显著高于 a 股，但是随这个时间脱移的话，我觉得这个要再平衡啊。要再平就基于我们刚才讲的一些逻辑的话，其实要慢慢慢慢再平衡。

另外就是说结构上其实也会有一些不同，就是股的这个行业的这个机会其实它是非常多的，实际上就是说在很多硬科技TMT，包括就是说我们讲的这个高端那个制造业很多的这个品类，它其实我们未必有a、 h 股就是同步的一个上市啊。所以就是在这些行业其实也要对 a 股进行一定的这个就是重点的关注和配置，至少在这个位置上，我们倾向于就是说 a 股和港股的这个配置比例要平衡一些。

问 ：嗯，您怎么看 ah 股和境外市场的联系程度？比如说。

陈果 ： 美股市场，我们不得不承认因为是这个。嗯，发展了这个几百年了，到目前为止还是全球股市的一个风向标，它的这个，嗯，核心的驱动的这个公司主要还是这个科技，当然我们也这个广义还包括医药，但是医药其实也是创新科技类的这种创新型的这个医药公司，然后再包括带动这个消费，这个金融周期，那么这个里面就是取决于第一个就是它的美国股票市场在这个估值端实际上是影响全球的股票市场的一风险偏好。

第二就是说美国的这个科技的公司它的表现其实是会影响全球的，这个大家对于科技产业，包括这个产业链公司相关的这个发展的呃。当然在现在整个这个中美产业链新的这种构架，或者新的这个环境下，整个这个相关性会有一些变化，但是依然还存在一定的这个相关。比如说当我们看到这个美国的这个 AI 整个这个进展的时候，实际上中国的这个相关的公司其实也会这个加大对 AI 的一个投入。那么如果说当我们看到在美国的这个 AI 的应用，如果说后面受阻碍的话，其实对于中国相关的公司是不是继续在投入也会有一定的这个影响。

那么另外一些实际上像整个这个，我们去看这个汽车的这个智能化的这个发展，当然这个现在有些领域，中国和美国是其实是并驾齐驱的。但是它也会对市场，对这个行业的产业的一个发展进度，这个速度会有一些影响。当然从就是说直接的这个分子来说的话，嗯，这个我们目前中国是核心还是要看内需，然后出口中美国实际上也不是我们第一大的这个出口国呃。或者说是不是我们低载出口的市场？所以在这种情况下，分子或者说我们叫美国经济的起变化，对于整个这个中国的这个股市影响其实没有那么大，整个周期是不同的。反过来我们更多的还要去看这个它的分母就是美联储的这个货币政策，那么相对来说，这个分母里面港股市场又比 a 股更敏感一点，分子是类似的，但是港股的这个对于它的流动形势会更敏感一些，那么在这种情况下，我们说一美股对于港股和 a 股市场它是有影响的，我们不能简单的说美股市场的这个进入下跌就是一定是利好港股市场和这个 a 股市场，这里面是一个非常这个复杂和微妙的这个关系。

但是我们简单来说的话就是如果美股是暴跌，那大概率对于港股、 a 股都是一个利空，那么如果说美股相对来说是这个偏震荡，或者说震荡中偏弱，那是存在可能性。因为全球资金在配置的因素，尤其是整个这个周期错位，大家对中国的这个经济的周期边际的预期又有改善的情况下啊。那这种情况下可能就是对于港股市场和 a 股市场它是一个利好，这种利好会对于就是港股市场更明显一些。

问 ：嗯，好的，谢谢陈总。嗯，最后一个问题，除了权益市场，您看外汇债市会对这一次的整个的本次会议所提出的一些核心精神会有什么反应呢？您觉得投资者应该在配置上做出什么样的调整？

陈果 ： 嗯，首先的话，我认为就是说这个是一个，就是中国资产信心重塑的一个这个行情。那么嗯，对于汇率来说的话，就是应该说他是确认我们的这个人民币又这个重回一个升值的一个趋势了啊。只不过就是说后续的这个升值要根据就是说中国经济基本面的这个进展的情况和这个美国经济的这个情况，它是一个相对，一个一个比较。但是总体来说，我认为未来的一年中国的这个经济边际上是上行，美国的经济边际上是下行。

所以从一个就整体趋势来说的话，人民币对美元的汇率我觉得是一个稳中向好，但是偏短期，因为汇率市场其实已经是领先这个 a 股市场这个见底回升的，其实它最近的这个升值的幅度其实不小，所以我不觉得就是短期人民币对美元的汇率还会有很大的升值，它可能会有一定的这个震荡和整固，但是中枢平台肯定是提升了，然后看未来一年这个趋势，总体来说震荡还是偏向上。

那么嗯，债券市场的如果是我们去看，就是说是这个长期的这个国债收率，以这个收益率为毛的话，我觉得就是我们一方面，当然我们有货币政策还是需要去这个降息，这个是让收益这个下行的。但是另外一方面因为我们要去配套财政策，我们要这个扭转这个通缩，实现就高质量充分的这个就业，这个实际上是让利率往上行的呃。

本质上来说的话，财政策的这个力度越大，这个利率往这个上行的概率和幅度就越高，那么目前具体财政政策的这个力度还不没有明确，但是我们还是相信总体来说财政政策应该说还是会有一定的力度的这个加码的。所以基本上我们可以认为就是目前 10 年期国债收率也好，或者更长时间 30 年期、 40 年期的这个国债收入率也好，已经是在一个偏低的水平了，已经在一个偏低的水平了，后续的话实际上就是它可能会有一个震荡的一个中枢，但在这个震荡的这个中枢目前是在一个震荡中枢偏下野，尤其是我们讲，就是我们对于这个通缩市场可能之前过度悲观了，我们其实并没有。就是说是理由认为我们会非常长期的有这样的一个价格下跌的压力啊。嗯，那么所以我觉得就是说债券的收益率一个新的一个震荡中枢，那然后目前这个位置是在一个中当中枢一个偏下沿。