近期市场关于低利率的讨论越来越多，如何在低利率环境下进行投资成为了人们热议的话题。根据海通研究所总量团队的研究，美国与日本在利率快速下行期债券资产往往表现更好，而利率低位震荡期，股市与楼市是否复苏则取决于企业盈利基本面是否稳固。股市结构性机会方面，美国低利率时期非必需消费品、医疗保健、核心消费品行业收益表现较优，小盘风格收益优于大盘风格，红利风格整体优于成长风格。日本低利率时期成长科技股表现较好，同时高股息逐步占优。低利率环境下展望国内后市资产配置，随着宏微观基本面改善，经济有望见底修复，股市或走出向上行情，复苏环境下债市或震荡偏谨慎。结构性机会方面，低估低配、业绩弹性大的白马板块或占优，美国日本低利率时期表现较好的红利风格及医药、消费相关绩优标的也有望相对走强。
低利率环境通常指无风险利率较长时间低于历史平均水平的时期。中国自2002年以来，利率经历了多轮周期，以10年期国债到期收益率为例，02年以来均值在3.42%左右。截至5月31日，10年期国债到期收益率已下探至2.29%，可以说中国已阶段性步入低利率环境。那么借鉴美国及日本，低利率环境通常如何演绎，在此环境中又有哪些资产表现较优？
在2007年下半年至2013年的低利率时期，美国总体表现为股票>黄金>债券>汇率>房地产。在利率快速下行期，由于次贷危机引发全球金融动荡，美国通过5个季度降息450bp，此阶段黄金、美债表现较优，黄金年化收益超17%。而在利率低位震荡期，伴随房价触底，低利率下企业盈利基本面快速修复，股市于2009年开始快速反弹，债市表现则相对较弱，在利率低位震荡末期，黄金更是出现超30%幅度的回调。股市结构性机会方面，美国低利率时期非必须消费品、医疗保健、核心消费品行业表现较优，年化收益分别达到12.6%、7.8%、6.7%；大小盘风格层面，月度视角下小盘风格较大盘风格有显著跑赢；同时红利风格在低利率时期也有不错的表现，标普500股利贵族指数在上述区间年化收益达9.03%，相较同期成长风格有一定优势。
在日本利率较低的30年间，总体资产表现为债券>股票>汇率>存款>物价>房地产。在利率快速下行期，此阶段日本债券资产表现较优，年均收益超7%，同期股市与楼市表现相对垫底，年均收益均低于-5%。而利率低位震荡阶段，前期由于居民部门陷入较长期的去杠杆进程，低利率的刺激效果不佳，除债券外主要资产表现均偏弱；2013年以来伴随经济修复逐渐稳固，顺周期资产开始有所表现，股市年均收益率达到14%以上，楼市收益开始逐渐跟上债市。股市结构性机会方面，在1992年末至2003年初的股市震荡下跌期，总体成长科技股表现更好，表现优秀的行业呈现出外需强劲、内需稳健的共性。同时在低利率环境下，高股息的性价比逐步凸显，也使得高股息策略在较长的一段时间内相较日本大盘有着显著的超额。
对于国内市场，从短周期视角看，当前我国经济仍面临有效需求不足的问题，随着财政和地产积极政策逐渐发力，后续经济有望迎来见底修复，预计下半年债市或震荡偏谨慎；中期而随着政策落地见效推动宏微观基本面改善，市场中期主线将逐渐明晰，企业盈利复苏支撑 A 股中枢上行，低估低配、业绩弹性更大的白马板块或将占优，而参考美国日本低利率时期资产表现，红利风格及行业中的医疗保健、非必须消费品、核心消费品等也有望相对走强；长期来看，随着我国经济切换到高质量发展阶段，利率中枢下降或为大势所趋，长期视角下债市仍具备配置价值，股市表现则需边走边看，关键在于经济的新旧动能能否顺利转换。
风险提示：中国与美国日本宏观环境不同导致结论失效风险、对数据政策理解不到位风险、政策不及预期风险。
投资顾问：财富管理总部 张荣城
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