中金研究 | 本周精选：宏观、策略、个股洞察

当地时间1月20日（北京时间1月21日凌晨），特朗普正式宣誓就任美国第47任美国总统，开启“特朗普2.0时代”。市场反应上，美股美债休市，但美股期货走高；美元则因关税政策而先低后高。从竞选期间特朗普胜率不断提升、尤其是特朗普正式胜选以来，资产就围绕特朗普政策开始反复博弈。然而，特朗普很多主张都有“自相矛盾”之处。因此，哪些政策的优先级更高，进展更快，力度更强，将直接决定对通胀和增长的影响以及资产交易逻辑。这一背景下，观察其上任后的政策进展就尤为关键。从就职首日情况看，特朗普政策的初期侧重点可能聚焦在移民和能源政策，市场关注的关税政策相对温和，如果后续采取渐进方式，且增长性政策如减税更快推出，是有利风险偏好的。本文中，我们对特朗普就任首日政策进展，内阁成员的观点，后续重要观察节点等内容进行梳理。

特朗普将于当地时间1月20日正式就职美国总统，结合此前特朗普团队相关发言及近期听证会表述，其就任后可能在首日及“百日新政”期间密集推出行政令，或涉及移民、关税、能源、减税等领域[1]，近期全球资产也在频繁交易相关政策预期。对中国尤其是A股市场而言，我们认为短期对资产价格的影响或在前期已有所反应。中长期来看，结合我们此前复盘的前一次特朗普任期的A股市场走势，针对中国的贸易保护及技术限制措施虽在短期对市场造成一定扰动，但中长期A股市场表现仍主要由国内经济基本面与政策应对决定。本文我们就特朗普就任可能推出的政策及节奏进行梳理更新，并进一步分析对中国市场尤其是A股的影响。

美国时间2025年1月20日，特朗普正式就职美国总统并发表讲话。特朗普在讲话中谈及移民、通胀、能源、税收、社会权利等多个领域。此后，特朗普将演讲中所涉猎的许多领域签署成为行政令，其中的一个行政令直接取消了多达78项前任拜登政府的行政命令。我们认为，上述特朗普的言论没有超出我们在报告《 再思考：特朗普2.0的政策顺序及影响 》中的分析框架，即特朗普的执政有两个底层逻辑，第一个是对拜登时期政策的纠偏，第二个逻辑是回归重商主义，这体现为将关税作为更重要的政策工具。相对而言，这次讲话中对关税的论调没有市场此前预期的那么激烈，但我们认为，这并不代表特朗普无意征收关税，而是反映了其在政策上“以内政优先”的选择。

国际经验显示，低通胀时期的物价共振减弱，低通胀状态具有自我稳定性。此外，低通胀时期，外生冲击（比如油价变化、汇率波动）对通胀的传导也会下降。判断通胀系统性变化的一个有效指标是物价共振指数。由于共振指数领先通胀，因此编制共振指数有助于跟踪通胀的趋势，判断其潜在拐点。具体来看，一般有两个方法预测通胀，一是总量法，另一个是分项预测。因为物价粘性，用分项法预测短期比如3个月的通胀比较有效，但预测6-12个月甚至更长时间的通胀用总量法（基于逆周期政策力度）可能更为可靠。我们的估算显示，中国CPI共振指数近期已经小幅回升，而核心CPI通胀也连续三个月小幅改善。CPI通胀可能已经见底，但未来通胀改善的幅度主要取决于财政扩张的力度。