很久没有人提及钢铁行业的信用风险了

前几天有个新闻，16家银行给予一汽集团超一万亿的授信额度，尽管仅是意向授信，但依然震惊资本市场，旗下三个上市公司纷纷以以涨停举手欢迎。

想起近期热门的词语“运动式授信”、“运动式拯救”、“运动式回购”，又想起另外一家不曾辉煌就将凋落的公司渤海钢铁。

2010年在天津政府强力推行之下，原天津市下属4家钢企整合重组为一家，随后8家银行立即为其开放了总额超过1000亿的授信。很不幸的是渤钢的重整仅仅是股权层面的整合，四家钢企经营依旧各自为政、利益盘根错节，而始于11年底的长达四年多的钢铁行业景气持续下行，以及管理混乱、经营不善，终于把企业拖死。这千亿的如果实际放了，最终就打了水漂。

16年3月即传出渤钢债务重组事宜，彼时钢价在供给侧改革、地产去库存推动需求向好背景下，已经呈现底部反弹迹象。无奈沉重的债务拖累的企业已经气喘吁吁，当年4月渤钢又被天津政府强拆为当初的四家，只是一堆债务几乎全部留在了集团账面。

在拖延了近两年后，18年8月渤钢正式进入破产程序，涉及债权近2000亿，涉案金融机构超100家，天津当地金融机构几乎全军覆没。此时的钢价已经创近七年新高，行业盈利大为修复，个别企业半年盈利已经是过去十年总和，然而这一切跟渤钢已经毫无关系。

运动式授信的结果是如此的一地鸡毛，我们还能庆幸这万亿授信是给了一汽，而不是隔壁的华晨。失去了宝马，华晨将会怎样？

今天从整体上梳理下钢铁行业债券，权当做个记录。

最近陆续有钢铁上市公司发布了18年前三季度业绩预报，相比于水泥企业动辄三位数以上的盈利增幅，钢铁上市公司增幅相对克制（但依旧可观），主要原因在于水泥行业历史债务负担轻、成本端约束少、价格弹性高，加之行业集中度提升和环保高压下主导企业（及其主导下的行业协会）对价格掌控力提升，行业的盈利弹性明显增强，而钢铁行业重资产属性更强，企业历史负担重、人力成本粘性高，企业办社会问题仍没有明显摆脱。

2018年以来钢价持续在高位运行，除了年初一季度因为开复工较迟价格有所回调外，自二季度开始价格持续拉升，而同期主要原材料铁矿石却涨幅有限，尽管受环保限产焦炭对成本有所扰动，但钢材-铁矿石-焦炭价差整体还是高于17年，企业盈利继续好转。不过是价格上涨普及大部分企业，企业好与坏的差异不像过去那么明显。

整体来说2018年钢铁行业经营能力稳中向好，部分钢企盈利创历史最好水平，今年钢铁行业债券中除了新疆金特属于历史遗留问题外，整体信用风险平稳，市场对行业信用风险关注显著下滑，行业利差（兴业研究-中位数）维持在近5年低位。即使近期负债近2000亿的渤海钢铁传出债务重组传闻，也没有引起市场太大关注。

申万二级行业分类中，钢铁行业债券发行人38个，其中地方国企26个、央企9个、民企3个；存续债券合计3636亿，其中地方国企占比77%、央企18%、民企5%。

从企业性质来看，自宝武合并之后，中字头的钢铁央企只剩下鞍钢集团、宝武集团，以及新兴际华下属新兴铸管，地方钢企是发债绝对主力，民营钢企仅有沙钢、日照钢铁和中天钢铁（其实应该算上方大集团）。在上游行业，发债民企显然成了稀缺品种。

宝武系四家发债中，除了八钢A+之外，其他中国宝武、武钢集团、宝钢股份均为AAA评级，四家合计存续债券376亿，宝武集团和宝钢股份是发债主力，八钢（集团）仅存续一期6亿债券，八钢14-15年巨额亏损，净资产一度为负，几乎走在资不抵债边缘，逼的宝钢一度想通过资产重组来保壳，不过感谢供给侧改革，经营惨淡的日子总算暂时过去了。

鞍钢系四家发债企业中，鞍钢集团、鞍山钢铁、鞍钢股份均为AAA，非嫡系的攀钢钢钒为AA评级，不过其债券均由鞍钢集团担保成AAA，四家合计存续债券262亿，鞍山钢铁是发债主力，下午刚公布的鞍钢股份三季报，前三季度累计净利润68亿，已经超过去年同期，且创公司历史最好水平。