建投专题 · 地产预期及出口提升，PVC格局向上

5月17日，地产市场迎来密集的利好政策发布，其中包括：

（1）降低首付比例：调整首套房首付比例为不低于15%；二套房首付比例不低于25%。首套房二套房最低首付比例均下调5%。

（2）下调公积金贷款利率0.25%，调整后五年以上首套房公积金贷款利率为2.85%。

（3）取消房贷利率下限。各地因城施策，自主决定房贷利率下限。

（4）设立3000亿元保障性住房再贷款。银行向地方政府选定的地方国有企业发放贷款，以合理价格收购已建成未售出的商品房，用作保障性住房。央行按照贷款本金60%发放再贷款，则预计可以带动银行贷款5000亿元。

在地产市场的密集利好驱动下，与地产周期密切相关的PVC也迎来较大涨幅。而去年同期也出现过一波类似的行情，2023年6-9月PVC价格在二季度宏观情绪主导下迎来了年内的最低点，而整体在价格下行的过程中，库存持续去化，且在8月地产端公布了调整首付比例、调整住房贷款的政策利率等政策，从而进一步推升了市场情绪。

从当前PVC的供给来看，在上游开启新一轮检修的背景下，当前电石法开工率77.51%（周度下降4.94%），乙烯法开工率81.60%（周度下降1.06%），对于短期内的供给仍然保持着减量的预期。

而在原料端电石价格企稳回升的背景下，PVC生产利润以及氯碱综合利润均被压缩。截至5月22日PVC西北氯碱综合利润359元/吨，已经处于历史的相对低位，因此估值角度来看，PVC当前的估值偏低。

而对于需求端而言，下游开工率当前并未看到实质性的改善，地产端的政策反映在当前更多是提振了市场对于未来PVC市场需求的信心，且地产端的政策传导至现货市场往往有一定的时滞效应，因此短期内供需的改善仍然主要依赖于供给端的减量。

综合而言，当前供需基本面的主要驱动来自供给端的减量，同时需求端也存在着筑底回升的复苏预期，因此当前五年同期第二高的PVC库存量有望表现出超预期的去库趋势。且目前的社会库存则是因为PVC价差结构的改变，给到了远月PVC高升水，盘面给到较高的交割利润，天量的PVC以仓单的形式被锁定在社会库存中。但短期内受供需格局的影响，预计将会表现出一定的去库趋势，对价格形成支撑。

在之前关于印度专题的论述中我们提到了，当前印度本土仍无PVC的扩产计划，仍然维持在接近160万吨的产能，而截至2023年印度本土PVC需求约420万吨，仍靠进口满足国内的供需缺口。而当前围绕印度经济的讨论甚嚣尘上，目前印度人均GDP水平以达到2400美元，且当前GDP的增速仍不低，未来的基建以及地产市场的建设将给PVC市场带来更多的增量需求。

而由此带来的趋势是：（1）印度自中国进口PVC数量逐年提升，且在中国出口中的占比趋势性上行；（2）中国当前面临着PVC的过剩格局，国内的过剩供给在经历了2023年地产的低迷带来的弱需求后，国内企业寻求海外市场。截至2024年4月，中国向印度出口PVC16.58万吨，占PVC出口总量的48.61%，因此印度的补库行为会对国内的供需形成一定的改善，进而对价格产生边际影响。

而对当前全球的产能格局进行梳理，全球PVC产能6069万吨，其中2832万吨集中在中国。而根据中国2024年的投产计划来看，预计投产产能220万吨，但实际情况看目前确定投产的装至仅陕西金泰的60万吨/年电石法产能，则实际产能增速预计为2.1%，为自2020年来投产压力最小的一年。从这一点上来看，当前PVC面临的边际供给增量压力其实并不大。因此在印度需求增长且其本土内并未有新增产能的背景下，从中国的进口量必定会迎来一定的增长，今年一季度中国向PVC的出口数据也侧面佐证了这一点。

近期PVC市场受地产提振上行趋势明显。而纵观PVC当前的基本面，供给端短期内受检修影响开工率维持在低位，需求端下游开工率未有明显提升但远期的预期上存在改善的空间，氯碱综合利润受电石价格的企稳回升有所下行，当前处于估值偏低的区间。

而从海外的需求视角看， 2023年6-8月在PVC价格底部回升的空间中出现了向印度出口量持续增加的局面。而当前在亢奋情绪的推动下，印度启动了一轮较为可观的补库，台塑6月预售2.5万吨已收售罄，同时日本、韩国的PVC料也已售罄，中国的出口签单量也有所提升。而目前的潜在制约是地缘事件导致的海运费提升，届时海运费有所回落则出口量的大幅提升可期。

因此在环比改善的基本面、密集的利好政策支持以及海外需求回暖的背景下，我们认为当前PVC仍然存在着一定的上行空间。