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动则十倍业绩/估值增长、50%净利率的二次元领域，是一片广袤蓝海？
小汪说
2017年8月10日晚，中文在线公告称拟通过发行股份及支付现金方式，作价14.726亿元收购晨之科的80%股份。收购完成后，中文在线将拥有晨之科100%股份。
晨之科主营业务为网络游戏运营，主要产品有二次元向弹道手游《战场双马尾》，旗下经营国内知名的二次元向游戏社区“咕噜咕噜”，简称“G站”。
晨之科为典型的业绩爆发型公司，在2015年、2016年、2017年1-5月利润是-1,762.68万元、9,711.20万元、4,498.00万元。交易对手朱明，也就是晨之科创始人承诺标的未来3年合计盈利6.34亿元。
晨之科也是一个估值快速增长的公司。在2013年海通数媒入股时，估值仅为1亿元。本次交易晨之科估值上升了17.41倍。
有社群群友提问，晨之科这个二次元公司与别的游戏公司有什么不一样？正在IPO的米哈游呢？小汪@并购汪下文分解。
晨之科：二次元的名义
晨之科成立于2013年8月，创始人为朱明。公司成立后不久，海通数媒便以1亿元的估值水平，获得了公司12.50%的股份。
晨之科在移动游戏产业链中扮演移动游戏发行商与游戏渠道商的角色。在报告期内，晨之科代理的游戏有17款上线，但对公司业绩产生重大影响的主要有三款。
2015年4月开始，晨之科开始运营《白猫计划》。《白猫计划》为Colopl公司出品的，在日本大受欢迎的手游，但似乎在国内水土不服。2016年8月，《白猫计划》正式停服。这款游戏在国内注册用户为258万人，累计流水4562.20万元。
2015年8月，晨之科开始运营手游《新花千骨》。这一游戏有热门IP“花千骨”的版权，但也没能激起太大水花。而天象同期出品的手游《花千骨》同样具有版权，已成为爆款游戏。晨之科的《新花千骨》已于2017年2月停服。这款游戏注册用户145万人，累计流水2793.58万元。
2015年9月，晨之科推出了二次元游戏交流社区“咕噜咕噜”，后续新增加了广告业务。但社群的主要功能为提高知名度、为游戏导流、提高游戏推广力度，带来的收入有限。
上述两款游戏均未获得大的成功。真正让晨之科实现翻身的，是2016年6月开始运营的手游《战场双马尾》。
截至2017年5月31日，《战场双马尾》注册账户逾611.29万人，累计付费账户逾66.37万人，累计流水已超1.87亿元人民币。
这是一款主打二次元特色，专门面向二次元人群的弹道游戏。弹道游戏是一种较为轻松愉快的游戏。典型代表是《愤怒的小鸟》。
而将《战场双马尾》与别的弹道游戏区分开来的是，鲜明的二次元特色。这个游戏的二次元特色体现在哪里？对二次元人群有什么吸引力？
什么是二次元？
游戏工委、CNG中新游戏研究（伽马数据）和国际数据公司（IDC）联合发布的《2016 年中国游戏产业报告》中对“二次元”一词下了定义， “二次元”即二维， “次元”即指“维度”。在动画（Animation）、漫画（Comic）、游戏（Game）、小说（Novel）（简称“ACGN”）人群组织成的文化圈中，被用作对“架空世界”的称呼。由于早期的动画、游戏作品都是以二维图像构成，画面是一个平面，所以称之为“二次元世界”，简称“二次元”。根据伽马数据《2016 年 7-9 月移动游戏产业报告》，广义的二次元主要表现形式为 ACGN，同时指喜爱 ACGN 的群体。
上述定义，并不能给予我们对二次元的感性认识。
很多人都在谈论二次元产业的前景。但二次元作品，似乎只是一个圈内人的游戏。只不过这个“圈”已经足够大。
如果你不是圈内人，你可能很难理解一个二次元作品的卖点在哪里，又为何会对二次元人群产生吸引力。
不熟悉二次元圈的人往往不能理解的是，二次元圈内部可分为旗帜鲜明的几个流派。而《战场双马尾》主打的是“萌”系美少女风格。“萌”来自日语，大概可以理解为可爱的意思。
《战场双马尾》的“萌”属性首先体现在女主角阿呆芙洛玛身上。她是一个典型的“萌”系美少女，扎着可爱的双马尾。而“双马尾”是日本二次元作品非常有代表性的“萌”属性。几乎每个“萌”系美少女向的作品里，都有一个扎着双马尾的美少女角色。
下图左一为游戏女主角：
为了打造游戏的“萌”属性，研发者花费了很大功夫。无论是人物绘制还是过场动画，都追求精美细致。
游戏还邀请了日本知名声优花泽香菜、钉宫理惠、堀江由衣等为游戏人物配音。所谓的“声优”，其实就是配音演员。可能有读者不能理解，为什么一款面向中国市场的游戏，要找日本配音演员配音？
事实上，在动画作品中，声优通过配音赋予了二次元平面角色性格与灵魂，对作品的质量有非常大的影响。
日本声优可分为很多类型，花泽香菜、钉宫理惠就是擅长为“萌”系美少女配音的声优。如果没有她们的声音，角色的吸引力会下降不少。有时一部动画的大部分成本甚至是支付声优演出费。
国内的二次元人群长年观看日本动画，对花泽香菜、钉宫理惠等声优的声音非常熟悉且喜爱。因此，《战场双马尾》邀请日本知名声优配音大大提高了对二次元人群的吸引力。
可见，这款弹道游戏的主要功夫花在如何打造“萌”系美少女属性上。这也是这款游戏能脱颖而出的关键。
小汪@并购汪的一位曾沉迷二次元的朋友表示，日本动画界每个季度都会推出几部主打“萌”属性、漂亮的画面、知名声优的动画。这样的动画往往“圈钱”能力很强，甚至推出好几部续集。
目前晨之科还在运营的游戏主要是《战场双马尾》。不少游戏公司都会面对一个问题：一款爆款游戏成功后，如何继续推出爆款游戏？
要知道，晨之科的业绩承诺可是3年盈利6.34亿元。
2016年A股上市公司并购游戏公司形成潮流。《并购汪市场观察》已分析游戏类行业并购的监管要点。高业绩承诺与历史业绩的惊人落差、业绩预测的高增长、爆款游戏的财务核查等都是重点。
转向自主研发也是一条可行的道路。
此前晨之科为运营商。而《战场双马尾》的研发方为珠海库洛。
公告披露，在2015年，晨之科向珠海库洛支付了200万元的游戏版权金；在2016年向珠海库洛支付了3541.38万元的游戏收入分成；在2017年1-5月向珠海库洛支付了游戏收入分成3581.41万元。
假设晨之科具有游戏研发能力，可极大地扩展业务。目前，晨之科正在组建研发队伍，争取联合研发或自主研发的方式实现标的公司研营一体的发展目标。未来晨之科自主研发的游戏或代理的游戏都会陆续上线。
晨之科目前储备了不少知名IP的版权，包括“绣春刀”、知名国产漫画“妖怪名单”、日本的“Fate/Stay Night”。
上述IP相关游戏均由晨之科研发团队开发。新游戏的成绩，将直接影响未来3年的对赌。
晨之科储备的IP中，Fate/Stay Night是非常值得期待的。Fate/Stay Night原本为日本型月公司在2004年出品的一款游戏。十多年来，Fate系列逐渐发展成一个包括游戏、动画、漫画、小说的庞大体系，为ACGN作品的典型代表。
Fate系列具有很强的生命力。Fate系列2017年最新动画正在中日两国同步放映。B站上Fate最新动画观看人数为239万。
看来晨之科又拿到了吸引二次元人群的好牌。但是，游戏最终效果如何还要看晨之科的研发能力。
米哈游：只做一个IP
米哈游为国内知名游戏研发商及运营商，已于2017年2月递交招股说明书申报稿。
米哈游在2013年、2014年、2015年、2016年1-9月的营收分别为0.13亿元、1.03亿元、1.75亿元、2.11亿元；归母净利润分别为0.003亿元、0.66亿元、1.27亿元、1.18亿元。
米哈游在2014年、2015年、2016年1-9月，归母净利润分别占营收的64%、73%、56%，盈利能力相当惊人。
反观晨之科，在2016年、2017年1-5月，利润分别占营收的50%、46%。晨之科净利占营收比重更低，可能是因为晨之科需向研发商支付游戏分成，而米哈游本身就是研发商。
米哈游也是一个二次元游戏公司。米哈游的特色在于，它打造了自己的“崩坏”IP。成立之后，米哈游只推出了3部作品，每部作品都属于“崩坏”系列。
《崩坏学园》为米哈游推出的第一款游戏。虽然业绩一般，但是奠定了“崩坏”IP的世界观。
2014年，米哈游推出了《崩坏学园2》。这是一款射击类游戏，同样具有鲜明的二次元“萌”系元素。
在《崩坏学园2》的背景设定为，世界出现了原因不明的“崩坏”现象。在神秘的“崩坏”影响下，天灾人祸频出。女主角琪亚娜·卡斯兰娜所在的千羽学园遭遇僵尸入群。但是，琪亚娜·卡斯兰娜有着神秘的身世与被封印的力量。
在游戏中，玩家将操纵主人公射击僵尸，逃出千羽学园。
世界毁灭、学校遭遇入侵、神秘的敌人、主角神秘的家族史、力量觉醒的美少女，都是日本二次元作品的常见元素。《崩坏学园2》有丰富且自成体系的世界观设定。这一架空世界在丰富的设定下更显真实。
下图为《崩坏学园2》过关画面：
《崩坏学园2》为米哈游报告期内的主要收入来源。从推出到2016年三季度末，《崩坏学园2》充值流水累计超过7亿元。
一款爆款产品之后能否继续推出爆款为游戏公司共同面临的难题。米哈游正在进行IPO，业绩增长更显关键。
但米哈游已证明了实力。2016年10月，米哈游推出了《崩坏3》。这款游戏沿袭了前作的设定，女主角仍为琪亚娜·卡斯兰娜，但是游戏类型却属于3D动作游戏。
与《崩坏学园2》相比，《崩坏3》的动作画面更为出彩、场景渲染更加精细。
下图为《崩坏3》过关画面：
《崩坏3》至2017年1月31日游戏累计注册账户数超过1,200万个，累计充值流水超过人民币5亿元，为米哈游未来盈利的关键。
除了游戏之外，米哈游还为“崩坏”系列推出了一系列的动画、漫画、小说，将崩坏IP打造成完整的ACGN产品系列。但是，游戏之外的产品几乎未带来盈利。
那为什么米哈游还要推出这么多游戏之外的产品呢？
小汪@并购汪认为，好的IP需要用心培植。一个好的IP，往往具有完整的世界观。粉丝们可以在动画、漫画、小说等作品中得知游戏人物更多的故事。这些作品赋予了游戏人物更多生命力，也提高了人物对粉丝的吸引力。如此，游戏才具有更高的用户粘性。
同时，出色的动画、漫画及小说也可为游戏吸引新的用户。
虽然“崩坏”系列的动画漫画现在还未能带来很高盈利，但谁也说不准它们未来业绩如何。
刚才小汪@并购汪也说了，圈外人可能很难理解二次元作品的精髓。而米哈游似乎就是一家圈中人的公司。
公告披露：
小汪点评
80年代，日本动漫作品逐渐传入国内，第一批二次元人群开始形成。最近几年，80后二次元人群开始创业，为梦想而奋斗。而90后二次元人群已具有收入能力，消费能力大为提升。00后二次元人群更是有远超前辈的零花钱。
二次元产业的投资机会更受人关注。二次元市场空间有多大？
据《动漫蓝皮书：中国动漫产业发展报告（2015）》，我国动漫产业产值从2005年的不足100亿元，增长到 2014 年的1,000亿元左右。
艾瑞咨询《2016年中国二次元手游报告》显示，2015年我国二次元手机游戏收入已达13.84亿元，同比增长153.4%，预测到2017年我国二次元手机游戏收入将达41.22亿元。
米哈游IPO，代表着中国本土已出现成功的二次元内容生产公司。中文在线并购晨之科，说明了二次元行业存在的并购机会。
两个公司的净利占营收比重都很高。米哈游在2014年、2015年、2016年1-9月，归母净利润分别占营收的64%、73%、56%。晨之科在2016年、2017年1-5月，利润分别占营收的50%、46%。
二次元游戏类公司的盈利空间是很大的。但如何打造成功的二次元游戏产品？二次元更像是一个圈内人的游戏。
读者们看完这篇文章后对二次元有什么想法？二次元只是圈中人的游戏吗？如何看待二次元公司的投资机会？欢迎加入并购汪会员群与大家一起讨论。加入会员即可参加仅向并购汪会员及研讨班成员开放的线下活动。
活动主题：境外机构境内股权投资：政策与路径。
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