【华泰宏观李超团队】最纠结的一次货币政策会议——点评美联储6月FOMC会议

联储如期加息，公布缩表计划

北京时间6月15日凌晨，美联储加息25个基点，符合市场广泛预期。在公告中，联储用“温和地（moderately）”一词形容经济总体发展，取代前次“放缓（slowed）”的措辞。联储承认通胀增速有所下降，通胀预期低迷，并下调通胀（PCE）预测0.3个百分点至1.6%，核心通胀0.2个百分点至1.7%。这意味联储认为年内通胀将大致稳定在当前水平，并低于年初，年初通胀修复的趋势已经走完。除了例行公布的经济预测数据和点阵图之外，联储也在公告中首次提及缩表将在今年内启动。

9月加息概率走低，核心因素在通胀

虽然联储“点阵图”显示认为年内还有一次加息，但市场认知相距甚远。会后联邦基金利率期货隐含的9月和12月加息概率仅为28%和48%。加息概率较低的原因，一是由于近期经济数据整体欠佳，花旗美国经济意外指数降至一年半新低；二是由于原油价格走弱，各项通胀指标较年初已有回落，通胀预期也出现了回落；三是特朗普政府刺激性政策迟迟未落地，也对通胀难有贡献。公告中联储称“正在密切关注通胀发展”，可见通胀已成为中期内货币政策核心决定因素。由于目前市场9月加息概率较低，判断9月是否加息需关注接下来联储官员的预期引导。

缩表将采用“减量续作”的方式，启动缩表不可怕

本次会后公布的文件显示未来缩表将采用“减量续作”的方式。具体而言，联储将公布一个月度的“缩表上限”，对当月到期的国债、机构债和MBS，只续作超出上限的部分。“缩表上限”期初会设置在100亿美元/月，包括60亿美元的国债和40亿美元的机构债和MBS。之后每三个月提高100亿美元/月，一年后升至500亿美元/月，并保持稳定。公告中联储预计今年内开始缩表，未给出明确的时间点，但100亿美元/月的初始缩表幅度较小，一年内缩表总量也只有3000亿美元，占当前联储资产负债表的6.7%，因此我们认为启动缩表并不可怕，应关注其长期影响。

最纠结的一次货币政策会议

本次FOMC会议公布内容包括会议公告、数据预测、缩表路径及新闻发布会，信息不可谓不多。美股、美债、美元、黄金在信息公布过程中大幅波动，但至收盘又集体归于平静，累计变化均小。资产走势纠结反应的是投资者对会议解读的纠结：联储公布缩表路径超预期，但缩表初始规模并不大，同时联储判断未来通胀并不强，货币政策最鹰派的时候或已过去。我们认为，欧元基本面信息已price-in多半，美元指数落至低位，存在向上动力；缩表影响长端债券供需，对长债影响较加息更直接，因此从中期看，缩表路径还是会对市场造成影响。

人民币贬值压力有限，未来汇率将以双边波动为主

近期央行在人民币对美元汇率中间价报价模型中引入逆周期因子，自此人民币对美元出现补涨行情，累计上涨逾1.4%。由于本次加息符合预期，加上下半年加息不确定性仍存，本次会议后美元指数未有明显上升。会后美元指数仍处于低位，意味着人民币贬值压力有限。我们认为在新的汇率形成机制下，未来人民币汇率走势将以双边波动为主。同时新机制也部分缓解了央行货币政策目标间掣肘的问题，在美国货币政策正常化的背景下，中国央行将获得更大利率政策空间。我们认为6月央行更注重季末流动性平稳，不会跟随加息，但7-8月份提升政策利率概率反而加大。

风险提示：美国经济意外下行，联储加息缩表节奏不及预期。