手绘，是一种信仰 | 社融与M2：为何M2那么低

社会融资总量，是全国整个实体经济（包括企业、居民部门，不包括金融、政府部门）获得的融资总量。

M2（广义货币），是目前较为通用的货币定义。

在现代货币制度下，货币主要来自于银行的信用派生。比如，A银行给小王发放了一笔100元的贷款，小王拿到这100元，存在银行账户上。整个社会就多出来了一笔100元的存款（货币），我们就说，派生了100元的货币。

上例中，发生了100元的社融（银行给小王的贷款），同时新增了100元货币，所以社融和M2的变化是完全一致的。这就像一个硬币的两面。

但是，现实中，社融内容很多，M2来源也很多，两者就不完全一致了：

• 直接融资计入社融，但并不派生M2

直接融资是存量M2的转移。比如小李购买了B公司的债券或股票，小李把自己的存款（M2）有偿转让给B公司使用，全社会M2并不增加。

个人购买资管产品也是直接融资。个人持有的M2，变成了资管产品持有的M2，M2总量不变。资管产品再把M2投给借钱的企业，M2总量仍然不变（但产生了社融）。

甚至有些社融，根本就没有发生现金流动。比如，银行开立未贴现银行承兑汇票，这只是开出了一张票据，跟M2完全无关。

• 有些M2并非来自融资行为派生

除了银行信用派生（包括银行给实体放贷、购买企业的债券、投放给非银等）外，M2还来自外汇占款、财政支出等渠道。这些渠道跟社融也无关。

• 特殊情况：银行给非银放款，非银再给实体

银行给非银（包括非银金融机构和资管产品，即SPV）放款会派生M2，非银再给实体放款则计入社融（属于直接融资）。

比如，银行先自营买了一个资管产品，会派生M2，但不计入社融。资管产品再把资金投向实体，计入社融，但不再新派生M2。

显然，非银通道的加入，把银行间接融资行为划分为了两个步骤。前一个派生M2，后一个计入社融。两个步骤可能会有点时间差，但如果资金是很快100%投出去的，那么最后M2和社融仍是统一的。

但现实中，不可能这么理想，两个步骤不完全统一，于是又把社融、M2数据错位了。

甚至最极端的情形，发生资金空转：银行把钱投给资管产品（派生了M2），资管产品则不再投给实体，而是资管产品之间相互做击鼓传花的游戏……这样，M2已派生出来，而社融则没有了。

最后，总结一下社融与M2的关系：

有了前文定义，相信“为何增速社融高M2低”这一问题的答案已经清晰。

首先，2016年，银行把很多钱投向资管（2016年有两轮“委外”高峰），从而派生了很多M2。但这些资管产品很多在空转，资金未投向实体，因此也不计入社融。这抬高了去年的M2基数，但未抬高去年社融基数。

今年以来，金融去杠杆，银行开始收回投向资管的资金，回笼了M2。于是，M2增速出现了下降。但这也和社融无关。

这些情况，都体现在央行每月披露的货币金融数据里。

（完）