生猪养殖深度研究系列之新希望（000876.SZ）：农牧龙头，生猪养殖带来成长新动力【天风农业】

2.1. 传统业务急需转型升级

2.1.1. 饲料：产业面临增长瓶颈，产业链延伸成常态

公司的饲料业务经过长期发展，已经在国内饲料行业多年保持市场份额第一的地位，其中肉禽料、蛋禽料全国第一，猪料、水产料及反刍料也位列全国三甲。

2012年之后，公司饲料业务暂时陷入一轮低谷期， 2012年，公司饲料销量达到历史最高的1685.89万吨，随后开始回落。直到2016年开始，随着公司结构调整以及行业的回暖，才逐步从低谷中走出，重回增长。

而公司饲料业务增长缓慢的背后，是饲料产业瓶颈的出现。2012年之前，饲料加工业销量持续稳定增长。但2012年之后，饲料销量开始明显随着养殖周期，尤其是生猪养殖周期的波动而波动。这标志着产业已经进入发展瓶颈期。而从结构上看，公司销量占比最高的禽饲料，其行业销量也从2012年开始进入瓶颈期。

产业的瓶颈倒逼企业必须做出改变。企业纷纷进行转型。通过延伸产业链来获取发展空间。以上市公司为例，除了2017年新上市的傲农生物、天马科技以外，目前A股已无单纯的饲料上市公司，各家企业均进行了一定程度的业务转型或延伸。

而转型的终极方向在于 将饲料从养殖的外部利润中心内化到养殖的内部成本中心。 因此，绝大部分的饲料企业的转型方向均是通过直接养殖（自繁自养或“公司+农户”）或者间接养殖（合作放养）向产业链下游的养殖端延伸，在以养殖带动饲料销售的同时，赚取养殖领域的超额利润。

2.1.2. 肉禽养殖及屠宰：波动大，需产业链配套

屠宰及肉制品是公司第二大收入及利润来源，而且主要是禽屠宰。2017年，公司在肉禽屠宰业务上以每年接近8亿只的屠宰量在国内排名第一。2018年上半年，公司销售禽肉、猪肉等各类生肉产品105.76万吨，同比减少5.33万吨，降幅为4.80%；在深加工肉制品业务上，共销售各类肉制品7.49万吨，同比减少0.23万吨，降幅为2.98%；实现营业收入1,072,129.94万元，同比增加21,354.62万元，增幅为2.03%；实现毛利润72,342.51万元，同比增加24,336.57万元，增幅为50.69%。

2012年以来，公司屠宰及肉制品业务的收入及毛利规模在经历了三年的回落之后，在2015年终于重回增长，但整体规模仍较此前没有显著增长。因此，站在2015年，虽然屠宰及肉制品业务是公司长期转型方向，但很明显短期内还无法支撑起公司的业绩增长。

首先，屠宰行业在国内已有长期发展，市场趋于成熟，且由于下游的肉食消费需求增长放缓，使屠宰产能出现严重过剩。政府在农村对养殖户生产积极性的保护和在城市对消费物价水平的稳定，使屠宰行业在上游收购和下游销售面临着隐性的双重价格限制。偶尔发生的畜、禽疫情，也会引发阶段性的肉食消费恐慌，给该行业造成不利影响。此外，作为一种人力密集型的加工业，人力成本的逐渐升高也加剧了该行业利润空间的挤压。

而且，从市场份额来看，根据公告，公司2017年禽屠宰量达到8亿羽，按照国内白羽肉鸭和肉鸡总共70亿的养殖规模来推算，则公司在禽屠宰领域的市场占有率已经超11%，相对较高。而公司生猪屠宰规模大概约240万头，按照全国17年6.89亿头生猪出栏量计算，市占率仅有0.35%，而同期双汇发展屠宰生猪1,426.96万头，市占率 虽然只有2.1%，但仍远高于公司 。换句话说，在屠宰领域，公司禽屠宰短期发展空间相对有限，但在生猪屠宰领域却仍有较大发展空间。

其次，在过去较长时间里，公司屠宰加工出来的产品主要依赖批发市场这一传统贸易模式，尽管在历史上帮助消化了公司的屠宰产能，但长期看不利于公司肉食树立品牌形象并获得更大的价值空间。而这部分品牌溢价的获取，除了需要优化销售渠道、优化客户结构以外，还需要对上游肉品来源有更强的掌控力。因此，这也客观上要求往养殖领域扩张。

因此，不论是屠宰行业本身的瓶颈还是未来食品安全下的消费需求，公司的屠宰及肉制品业务均需要转型升级， 通过下游的渠道升级以及上游的产业链扩张，来保证食品安全，实现品牌溢价。

而公司此前的养殖，主要集中在肉禽养殖领域。公司在国内的养禽业也覆盖了种禽养殖与商品代养殖两个环节。在种禽养殖业务上，公司是国内第一大父母代鸭苗，第二大商品代鸡苗、鸭苗供应商。公司的鸡苗、鸭苗一部分对外销售给其他厂商，另一部分用于自己下游的商品代养殖。

但是，由于禽的生长周期相比猪更短，其养殖技术相比猪养殖的技术难度较低，单场投资门槛也相对较低。所以国内的禽养殖相比猪养殖发展起步更早，也更成熟，规模化程度更高。因此，单纯在商品代养殖过程中，企业相比养殖户通常情况下并不存在十分明显的技术与效率差异。再加上近年来国内的禽养殖周期性波动较为明显，近年来利润上下波动过于剧烈。在种禽方面，各家种禽厂商之间在品质效率上没有十分明显的差别。因此，即使延伸产业链是公司产业发展的需求，但禽养殖屠宰业务仍具备明显的局限性。

在传统产业仍需时间来实现转型升级之际，迎来黄金发展期的生猪养殖产业自然而然地就成为公司下一步发展的重点。具体而言：

国内生猪养殖行业高度分散，集中度低，整合空间大。全国畜牧兽医统计年鉴显示，2016年，我国生猪养殖场数量约为4261万户，其中年出栏规模为500头以上的猪场数量仅占0.6%。截止2017年，国内最大的生猪养殖企业温氏集团，其1904万头的出栏量，市场占有率也仅2.77%。

国内生猪养殖行业的高度分散化，源自于国内生猪养殖行业的低规模化，即单一经营主体的经营规模过小，导致经营主体数量过多，行业高度分散。当下，随着城镇化的发展，国内养殖规模化进程进入快速发展期。

在养殖规模化发展趋势不可逆的前提下，相比于过去几轮猪周期，环保是这轮猪周期中最鲜明的外部因素。从2016年以来的养殖环保政策的收紧，加速产业结构的变迁，并由此带来了一系列新的变化。

由于我国生猪养殖行业高度分散的小农经济特性，行业整体养殖效率低下导致养殖成本高企，规模猪场凭借规模化和专业化优势，实现明显低于行业平均水平的养殖成本。

成本优势使得规模化养殖场的市场竞争力远强于散养户。 养殖规模化发展的第一阶段，本质上，就是规模场替代散养户提高行业集中度的进程。 成本优势之下，过去10年，养殖龙头企业享受到了超高回报。温氏股份和牧原股份平均ROE高达30%！

规模化养殖场的成本效率优势，本质上是源自于工业化的生产方式相对传统农业生产方式的效率优势 。行业低规模化红利是中国生猪养殖规模猪场享有高盈利水平的根源所在。

过去10年是国内生猪养殖规模化的起步阶段，推动养殖结构从原来的 金字塔型 向 纺锤型 转型。虽然规模化进程发展迅速，但还远未达到行业均衡状态。如上文所述，这一阶段仍有大量低效率的散养户存在，也就意味着规模养殖场仍有大量可替代的市场份额存在。

成本水平及资源获取能力决定了产业结构变迁方向，家庭农场以及大型养殖集团成本相对较低且资源获取能力较强，中小规模养殖场成本偏高，资源获取缺乏优势，我们认为，未来的产业结构将从当前的纺锤型进一步向哑铃型过渡。

这一产业结构的演进变化，需要规模化养殖集团的持续投入。而生猪养殖是重资产投资，规模扩张的资金需求量巨大。而对于非上市企业，其融资渠道较窄，资本开支规模受限，因此，行业规模规模化进程的完成还需要较长的时间。 在可预见的10年内，龙头规模化养殖企业将迎来黄金发展期。