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银行：
银行行业2022年度投资策略-业绩稳健增长，聚焦优质银行
【深度】
报告作者：廖志明
报告发布日期：2021-11-16
核心观点：
2021年回顾：受同比低基数及前期经济复苏驱动，A股上市银行整体3Q21营收增速7.7%，归母净利润增速13.5%，均较1H21有所提升；前三季度上市银行息差普遍平稳或微降，计息负债成本率下行放缓；不良贷款率延续下降趋势，资产质量稳中向好。不过，受少部分房企流动性危机影响，部分银行第三季度关注贷款率有所上升。
银行板块十年变迁与复盘：2010-2020年，银行板块市值占A股比例由20%降至11.8%，石油石化、煤炭、钢铁等传统行业市值占比大幅下降；与此同时，食品饮料、电子、医药、新能源板块市值占比明显提升。市值占比下降的背后是产业变迁的结果，2014年以来银行业盈利增速持续低迷。2010年初以来，银行（中信）指数PB估值由2.9倍降至当前的0.65倍PB。2011年初至2021年7月，银行个股收益分化大，招行和宁波投资回报达500%，其次为平安、南京和兴业，均高于200%；而不少个股十年投资回报低于50%。投资回报分化的背后是个股经营的分化。
零售转型大势所趋，财富管理乃重中之重。当前国内经济增长动力从投资逐渐向消费过渡，房地产大时代接近落幕，零售银行转型是经济结构调整下的银行业大趋势。未来15年，中国个人财富快速增长，并将呈现两大趋势：1）个人财富中房地产占比下降，金融资产占比上升；2）个人金融资产中个人存款占比显著下降，资管产品占比大幅提升。中国财富管理行业正在迎来大发展，财富管理是零售转型的重中之重。上市银行财富管理业务来看，平安、宁波大发展，兴业努力攀登，江苏及南京银行亦积极发力。
2022年展望：经济触底企稳，业绩平稳增长。稳信用加码，我们预计2022年社融增量超过36万亿，社融增速10.9%左右，小幅回升。基建投资增速有望小幅改善，防疫措施可能优化，消费有望改善，经济下行有望触底企稳。房地产信贷政策小幅调整，部分房企流动性危机影响可控，上市银行资产质量有望保持稳定，盈利增速有望保持平稳，我们预计2022年上市银行整体盈利增速6%左右。
投资建议：业绩平稳增长，聚焦优质个股。银行业经营分化或延续，个股表现差异较大，我们主推经营区域好、公司治理完善、管理层能力强、战略清晰且符合行业未来方向的银行，如宁波银行、兴业银行、常熟银行、江苏银行、南京银行、平安银行等。
风险提示：疫情恶化，经济下行超预期，房企违约增多等，导致资产质量显著恶化；金融让利，息差收窄等。
家电：
飞科电器（603868）—国货崛起系列一：产品升级，渠道变革，品类延伸
【深度】
报告作者：陈东飞,彭子豪
报告发布日期：2021-11-16
核心观点：
支柱产品推高卖贵、新品占比提升带动均价上涨。飞科2020年成功推出智能感应电动剃须刀，酷玩球形/太空小飞碟剃须刀，精准温控电吹风等多款科技创新产品，个护新品销售占比从去年约15%大幅提升至三季度30%左右，带动产品均价同比提升20%+，支柱产品价值登高策略成效显著。我们对产品均价提升和销量市占率双因子进行敏感性分析后发现，假设飞科剃须刀2021-2023年均价涨幅分别为+20%/+10%/+8.5%，销量市占率提升到49%，则剃须刀业务收入将从2020年的24.32亿元复合增长17%达到2023年39.17亿元；假设飞科电吹风2021-2023年价格变动-5%/+10%/+10%，销量市占率提升到39%，则电吹风业务收入将从2020年的5.77亿元增长19%到2023年的6.84亿元。
线上C端化改革+线下KA直供+区域分销网格化管理，渠道调整完成打下坚实基础。公司过往线下渠道调整、线上经销转直营持续变革，市场担忧拖累短期业绩表现。我们认为2018年以来公司持续的渠道调整目前基本结束，线上C端化改革接近尾声，电商销售完成从经销商为主向公司直营过渡，为公司产品推新卖贵、提升品牌定位打下坚实基础；线下渠道取消全国批发，形成KA直供+区域分销网格化管理，上线数字化分销系统，进一步提高公司对市场终端的掌控力，控制乱价窜货等负面影响，有利于做好下沉市场拓展增量空间。公司2021年前三季度收入同比增长14%，毛利率同比提升4.21个pcts至47.15%，同时合同负债（预收账款）同比大幅增长389%，基本恢复至16-17年水平，表明渠道调整成效已经显现。
渠道产品营销三位一体布局未来，助力公司业绩持续回暖。1）目前公司线上、线下收入比重维持在60%和40%，未来线上渠道加强自营店铺引流，树立中高端品牌形象，线下积极招募分销经理对接区域分销商，做好下沉市场拓展增量；2）产品方面，公司将研发细分成个护、美姿、口腔、生活、健康、厨电和电工电器等7个不同部门，进一步加快新品迭代速度，电动牙刷等新品表现未来可期；3）营销方面，公司与薇娅、李佳琦、辛巴等头部主播合作同时，借助小红书、快手、抖音、B站等平台发力内容营销，培养私域流量。我们预计产品均价上涨+渠道经销转直营，带来公司综合毛利率大幅提升。
上调至“强烈推荐-A”投资评级。我们预测公司2021-2023年归母净利润预测为6.91亿元、8.06亿元和9.22亿元，同比增长8%、17%和14%，参考可比公司估值，考虑到飞科重新进入推新卖贵、均价快速提升，新品类打开第二成长曲线，公司进入成长新阶段，我们认为公司2022年合理估值在28倍，对应目标价52元，较当前股价有27%的上涨空间，上调至“强烈推荐-A”投资评级。
风险提示：原材料价格涨幅超预期、带来毛利率向下压力；公司经销转直营后、销售费用投入比例加大拖累短期业绩。
非银：
专精特新定向受益，资本市场再添支柱，券商价值持续拓展--北交所开市点评
报告作者：郑积沙,刘雨辰,曾广荣
报告发布日期：2021-11-16
核心观点：
北京证券交易所揭牌暨开市仪式15日上午在北交所一楼大厅举行。从成立到开市仅耗时两个月，其地位重要性和效率突出。首批81家上市公司中，有71家公司由精选层平移而来，另外10家新增上市公司为新三板挂牌满12个月的创新层公司。维持行业推荐评级。资本市场改革深化，直接利好券商创投。（1）资本市场响应国家号召和时代特征，优化多层次资本市场结构，有助中国经济转型发展；（2）券商投行投资联动面临巨大政策机遇；（3）资本市场继续深化改革，从竞争性改革角度可以期待上交所、深交所的后续市场化政策。
风险提示：市场活跃度低迷；监管趋严，政策复苏不达预期；疫情及国际环境等发生重大变化
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报告作者：尹睿哲,李豫泽
报告发布日期：2021-11-16
核心观点：
2021年以来外部评级调整概览：
评级下调：力度加强，产业民企仍为主要调整对象。在评级行业日益规范化和监管趋严的大背景下，2021年前三季度外部评级下调力度较去年明显加大，6-7月为调整高峰期，产业类主体和民企依旧为被调降的重点对象。从下调幅度来看，调降子级数大多位于3个子级内，对于高评级的主体，外评机构的调整态度较为谨慎，而低评级主体的下调跨度明显更大。在被下调的城投主体中，今年以来贵州省等偏尾部区域城投评级被调降的频率最高。在被下调的产业主体中，金融、地产、化工、交运、建装等都是被调降的主要行业。
评级上调：调整总数锐减，上调趋于谨慎。截至2021年前三季度，共有57家产业主体、31家城投主体的外部评级被上调88次。相较于2015-2020年，今年的上调数量大幅低于往年同期，主要是受到评级监管对责任机制的要求趋严的影响。具体来看，同往年一样，国企的上调表现仍优于民企。从调整幅度来看，大多控制在2个子级以内，并且，今年的调整对象多为原评级较高的主体，普遍信用资质较好，市场认可度也较高，而对原AA-级以下进行上调的主体仅有20家。在被上调的主体中，江浙地区城投依然占据优势，医药逆势而上，成为除金融外上调最高频的行业。
外部评级调整原因几何？
上调评级的背后主要是行业或区域环境向好、经营状况改善、外部支持增加、信用保障加码等四大因素在发挥积极作用。
而不同主体的下调原因需要分开讨论，对于城投平台而言，不外乎区域及自身两类原因，区域经济水平、财政实力及历史履约情况是需要考虑的一方面，另一方面城投平台自身资质弱化的原因可分为四类：经营不善已进入破产重整程序；涉诉较多，股权冻结，被列失信执行人，信用风险加剧；短期偿债压力较大，资产流动性不足，盈利及回款能力持续弱化；收并购业务收益不及预期，造成较大的资产减值损失。而产业主体的调整原因更加复杂，主要包括：行业景气度下降，监管政策收紧；盈利能力下降，流动性遭遇危机，债务逾期风险增加；公司治理问题浮现，代偿风险和法律风险较高；企业间信用风险传导。
风险提示：信用风险事件超预期，数据统计出现遗漏。
轻工时尚：
纺织服装及珠宝月度报告—出口向好趋势延续原材料价格高位震荡
报告作者：刘丽,赵中平,宋盈盈
报告发布日期：2021-11-16
核心观点：
品牌服饰：10月受疫情反复、中上旬高温天气以及高基数影响，限额以上服装零售额同比降3.3%，线上仍保持稳定增长。当前品牌服饰低估值&低库存，短期数据波动不改国货长期向好趋势，重点关注李宁、太平鸟、罗莱生活Q4旺季销售表现。纺织制造：受东南亚疫情影响，海外订单回流国内；去年疫情导致行业内分散的小工厂关停，行业集中度提升；目前国内优质纺织品制造商订单饱满，Q4业绩增长确定性较强，估值处于历史底部，重点推荐华利集团、伟星股份、健盛集团。
风险提示：疫情导致需求增速放缓，流量成本上升侵蚀利润空间。
量化：
事件驱动策略周报20211108：股权激励、定向增发事件表现亮眼
报告作者：任瞳,麦元勋,杨航
报告发布日期：2021-11-16
核心观点：
事件驱动策略是指对事件进行深入的分析和挖掘，通过充分把握交易时机获取超额收益的交易策略。不同事件对股票市场造成的冲击的幅度和持续时间不尽相同；即使是同一个事件，随着时间的推移，其发生的频率、有效性也在不断的发生变化，因此对于事件驱动策略进行持续的跟踪是十分必要的。为了方便投资者对事件驱动策略效果进行跟踪，招商证券定量与基金评价团队推出事件驱动策略系列报告，敬请关注！
风险提示：本报告模型及结论全部基于对历史数据的分析，当市场环境变化时，存在模型失效风险。
策略
| 元宇宙继续受到关注，自动驾驶板块上涨——全球产业趋势跟踪周报（1116）(张夏,陈刚,郭亚男)
量化
| 事件驱动策略周报20211108：股权激励、定向增发事件表现亮眼(任瞳,麦元勋,杨航)
债券
| 当严监管约束评级调整(尹睿哲,李豫泽)
家电
| 飞科电器（603868）—国货崛起系列一：产品升级，渠道变革，品类延伸(陈东飞,彭子豪)
【深度】
中小市值
| 中小盘策略&新股梳理—震荡格局，新股申购关注矩芯科技(董瑞斌,张景财)
非银
| 专精特新定向受益，资本市场再添支柱，券商价值持续拓展--北交所开市点评(郑积沙,刘雨辰,曾广荣)
量化
