CRU深度观察 - 中国钢铁巨头的崛起——中国整合新时代

CRU认为，中国注定要进入钢铁行业整合的新阶段，这可能会导致中国钢铁行业发生根本性变化，其影响范围远远超出中国本土。

2016年，中国政府发布了“钢铁产业调整升级计划（2016-2020）”，作为“十三五”规划的一部分，包括“促进兼并和收购”。然而，到目前为止，除了宝钢与武钢之间的一次大型并购以及一些较为有限的并购（见下表）外，该计划的实施更侧重于钢铁企业的关停。

中国政府衡量行业集中度的简单指标是前十大生产商占粗钢总产量的比例。该计划明确重申了2020年达到60％集中水平的目标，2025年达到60-70％。但到目前为止，该行业还远没有达到这个目标。

行业整合现已时机成熟？

作为中国政府供给侧改革的一部分，行政命令关停在过去两年已基本结束，行业利润也随之上升。CRU认为供给侧改革的重心将很快转向兼并重组。盈利能力一向是兼并重组的障碍之一。然而钢铁行业近期的盈利水平是必须的，只有通过盈利偿还债务，才能修复钢企的资产负债表，而这是兼并重组的必要前提。债务水平曾经是兼并重组的主要障碍，但这一障碍正在弱化。此外，由于国内产能扩张已被有效禁止，钢厂几乎没有选择，只能选择并购或被并购。

另外，中央政府的政策鼓励兼并重组，以此创造“国家和区域性龙头企业”。事实上，中国钢铁工业整合和国企改革仍然是中央政府钢铁工业规划中最大的未实现部分。中国目前现存仍有400多家钢铁企业，并且如下图所示，仍然是全球钢铁行业中最为分散的。尽管全球十大钢企中就有五家来自中国，但集中度不高仍是行业定价能力的障碍。

中国并购的障碍正在发生变化

鉴于中国大约一半的钢企（按产量计算）属于国有企业，人们可能会认为钢铁行业整合很容易实现，但之前的钢铁行业经验表明实际情况并非如此。2005年，中国最重要的经济规划机构--国家发展和改革委员会（NDRC）发布了一项以结构性调整和整合为重点的政策（2005年发改委公布《钢铁产业发展政策》提出，将把我国建成钢铁大国及强国，“通过兼并收购等方式大幅减少钢铁冶炼企业数量”。到2010年形成两个3000万吨级，若干个千万吨级具有国际竞争力的特大型企业集团）。但这一政策并未成功，主要是由于2008-2013年间钢铁行业的投资大幅增长，在全球金融危机后的一揽子刺激计划下，行业增加了约5亿吨产能。

过去，地方和省级出现了整合的巨大障碍，既得利益集团无法放弃权力、利润和税收收入。这主要是因为行业整合与维持就业、地方税收和地方管理的目标相冲突。所谓“盲目”投资导致了产能过剩和中国钢铁业的大规模分裂。其他障碍包括不同所有制的实际复杂性、会计缺乏透明度以及企业无法利用资本市场为并购提供资金。

但是现在，这些障碍大多已经被弱化。政府现如今正在改革这个流程，且建立国有企业间的合并及鼓励民营企业的合并，不应该在中央政府的权力范围外。事实上，由于习大大坚定的中央政府政策，既得利益者被击败，地方障碍也正在被克服。地方利益已经在中国的关停计划和更严格的污染防控方面做出了让步，考评地方和省级政府官员也有了区别以往的不同标准。

此外，行业状况与十年前有很大不同，包括钢铁需求增速放缓、降低企业债务水平的必要性（国有企业约占中国企业债务的70％）、关闭“僵尸企业”和提高整个行业生产效率和附加值的迫切性。尽管可以进行“产能置换”，但国内产能扩张已被严格禁止，这也鼓励了行业整合。

同时，市场也将发挥更大作用，民营经济可能是这一进程的重要组成部分。政府鼓励混合所有制，邀请民营资本参与，并允许债转股。在金融市场，会计准则也在不断改进，这使得行业整合更有可能发生。因此，许多上述的整合障碍在国有和民营方面都被清除了。

多行业都历经整合、重组和纵向一体化

在中国庞大的国有经济中，钢铁并不是唯一一个正在历经并购的行业。由于国资委（负责拥有和管理国有企业的国有资产监督管理委员会）推动了国有企业的整合进程，过去几年其他的行业也实现了大规模的整合。这一趋势包括其他金属和制造业等，涉及横向和纵向一体化。例如，煤炭行业非常鼓励超大型煤炭开采公司的形成，中国最大的煤炭生产商已与最大的电力生产商合并。

作为这一进程的一部分，国资委已不再是被动持股者，而是要求国有企业分红。国资委同时也在推动部分私有化和市值管理。最值得注意的是，它旨在通过将这些国有企业合并为更大的公司来减少其监管的公司数量，并将其转变为“有利可图且具有国际竞争力的龙头企业”。因此自2015年以来，通过整合，央企的数量已经从117个减少到98个。

并重组仍需克服挑战

对于央企来说，兼并重组过程更容易完成，宝钢和武钢合并即是中央推动。但央企仅占钢铁总产量的13％左右。大多数钢铁企业由地方国资委管辖。因此最大的政治挑战是中央国有企业与地方国有企业和/或民营企业合并。

过去，地区特殊利益的存在导致了中央政府与各省之间的政治紧张关系。然而，在实施国家发展目标时，无论区域主义的力量如何，中央政府现在都可以诉诸“特殊政治手段”来强制执行其权威。近期的势态越来越倾向于集中控制，这表明中央政府正在占据上风，尽管最终还是需要某种妥协或合作来保障成功。

中国钢铁行业高度分散还会维持多久？

如上所述，中国政府衡量行业集中度的指标是前十大生产商占粗钢总产量的比例。如果没有更高的集中度，政府认为钢铁行业将长期经历低利润率，且近期的盈利增长可能只是暂时的现象。根据目前的情况，规划的钢铁行业60％集中度尽管低于许多其他市场的现有集中度，已经算是很有野心的了。

目前，在宝武合并后，CRU估计2017年的集中度仅为36％。为了达到60％的目标，从2018年开始，未来三年需要进行大量的兼并重组活动。当然，这个60％的目标无法实现是完全可能的，因为过去时有发生政府政策目标未能实现的情况。然而，基于我们上面已经确定的几个因素，CRU认为中国在未来几年可能会取得更大的进展。事实上，一些较为低调的合并已经发生，如表一所示。

目前有利于兼并重组的因素总结如下：

• 到目前为止，供给方面的削减已经令钢铁行业走向结构性盈利之路。然而，钢铁行业进一步整合是钢铁工业规划中的另一个重要且尚未完成部分。

• 盈利能力是兼并重组的障碍之一。然而钢铁行业近期的盈利水平是必须的，只有通过盈利偿还债务，才能修复钢企的资产负债表，而这是兼并重组的必要前提。债务水平曾经是兼并重组的障碍，但这一障碍随着时间的推移正在弱化。

• 中国正在进行国有企业改革，以提高工业生产效率、盈利能力和附加值。

• 与国际同行相比，中国的钢铁行业格局仍然分散，如果中国想要建立龙头企业以在全球市场竞争，这种现状需要改变。

• 在过去十年中妨碍兼并重组的障碍正在逐渐消除；

• 钢铁产量增速由于产能扩张禁令（或仅允许通过产能置换）正在放缓；

• 中央政府对地方和省级政府的控制力正在加强；

• 财务和会计改革将有助于支持钢铁并购。

• 国资委的工作计划是减少多行业的国有企业数量，包括鼓励国有企业分红、混合所有制和债转股。

因此，CRU认为40-50％范围内的整合水平是完全可能的，我们将在下一篇CRU深度观察中指出行业格局在2020年之后可能会是什么样子。当这一切发生的时候这可能会有意外收获，并可能会对中国及其他地区的钢铁行业有重要意义，这也将在下一个CRU深度观察中进行阐述。

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