ETF是FOF最佳底层工具

随着证监会《基金中基金（FOF）审核指引》的出台，各大基金公司积极布局相关产品，据统计目前已有73只公募FOF上报，在策略方面以资产配置为主。作为全球最大的FOF市场，截至2015 年，美国共同基金FOF数量为912只，资产管理规模达1.56万亿美元，美国公募FOF不管在规模、种类还是市场成熟度等方面都有很强的代表性，研究美国市场FOF发展经验对国内投资者具有一定的借鉴意义。

虽然美国市场FOF数量、种类丰富，但在规模上以“目标日期和目标风险”产品占据主导，二者合计规模占比达到80%以上，其中又以生命周期产品为最大类别，而此类FOF产品的底层资产主要为透明度高、成本低、流动性强的各品种ETF。以iShares公司发行的生命周期系列FOF（该系列产品采用ETF运作）为例：其自2008年起成立了Target Date 2010、Target Date 2015、Target Date 2020……Target Date 2045 ETF等系列产品，其底层持有的资产均为iShares公司发行的各类ETF，只是不同目标日期的FOF在股、债、商品、REITS等大类ETF配置比例有所不同而已。

通过观察美国市场FOF的发展历程，笔者发现成功的FOF管理人并非通过附加的超额收益配置能力来获取用户认可，而主要通过为投资者提供了风险收益可期的低成本组合方案，而ETF这一工具在FOF组合构建中扮演了至关重要的角色。ETF能够成为美国FOF配置首选，笔者认为，主要基于以下几方面的原因：

（一） ETF透明度高、风格稳定

ETF以指数化运作为主，具有较高的透明度和纪律性，FOF组合经理能够通过组合的成分构成与历史表现达成一个相对明确的预期，进行便于对组合的风险暴露进行监控和调整，因此更加适合作为配置型工具。而主动型基金的投资能力和投资风格受基金经理影响为主，从FOF管理人的角度来看，主动型基金虽然有可能获取超额收益，但不稳定、可控性差、容易产生风格漂移，不便于组合管理。

（二） ETF成本低廉、长期投资收益有优势

ETF由于被动运作，其在管理费、托管费、交易费等方面较其他产品有一定优势，从而能够有效解决FOF双重收费导致的费率损耗问题。以上文提及的iShares Target Date ETF为例，虽然FOF组合中包含了股票、债券、商品、REITs等不同品种的ETF，但总的管理费率仅有0.47%，远低于主动产品动则超过1%的管理费。再者，美国市场实践表明，长期来看绝大多数主动产品很难战胜以市场为基准的被动指数产品。

（三） ETF交易机制灵活、资金使用效率高

ETF是一种同时兼具一、二级市场的特殊指数产品，其既可以有传统开放式指数基金的申购、赎回功能（篮子申购、赎回），也能在二级市场像买卖股票一样交易（还免印花税），在部分市场甚至可以实现全天候的交易。这使得FOF管理人可以通过ETF快速实现某一类资产的风险暴露，灵活管理组合的仓位和大类品种，而且ETF能够在盘中实时锁定组合买卖成本，相比场外的QDII多达数天的申、赎效率，ETF应该是资金使用效率最高的一类工具。

（四） ETF品种丰富、满足全球资产配置的需求

据BLACKROCK 2017年5月份的数据统计，目前美国市场ETP 近2000只，规模合计2.9万亿美元，其中绝大多数为指数ETF。在资产大类方面，美国ETF已涵盖股票、债券、商品、外汇、货币、REITs等主流资产；在区域方面，涵盖美国市场、发达市场、新兴市场、各个国家细分市场等；在产品设计上，既有普通指数化运作ETF，也有杠杆、反向、结构化运作的产品。应该说，在海外成熟市场，投资者可以根据拟暴露风险敞口，快速选取对应的ETF产品。特别是在全球化配置的时候，由于FOF经理缺乏对他国市场的了解，最好的介入方式莫过于选取该市场最具代表性的ETF。

回到境内市场，当前基金公司开发的指数产品已超过560只（ETF与联接基金分开计算，A、C份额算1只），规模超过5500亿；ETF作为最重要的指数基金品种，目前共有128只产品，规模超过2000亿人民币，涵盖境内股票、境外股票、债券、黄金等资产，应该说境内ETF已经初步具备了资产全球配置的基础，未来境内ETF必将往纵深化发展。