2024年K12教育中报
总结显示，教育行业收入增长迅速，但增速与产能增长的匹配程度不一，导致股价出现短期分化。新东方、好未来等公司的产能扩张迅速，但同店满班率有所承压，而卓越教育和思考乐教育的收入与产能增长较为匹配。分业务来看，K9非学科教育增速最快，其次是高中教育和出国培训。合同负债端作为收入的前瞻指标，表现出现分化，高途、卓越教育和思考乐教育的合同负债增速快于收入增速，预示着下一季度收入增长可能加快。然而，获客成本呈上升趋势，尤其是线上获客成本高于线下。盈利能力方面，好未来、学大教育等公司的利润率同比有所改善，而新东方和高途的利润率同比下降。市场对K12教育的关注点集中在竞争格局和利润率改善幅度上，监管环境的清晰化和转型业绩的兑现使得市场分歧减少。
公考教育方面，粉笔和中公教育的收入短期内受到事业单位错期和低价课消费意愿下降的影响，但龙头公司的确收率有所提升。
粉笔、中公和华图教育的净利润率出现分化，粉笔的业绩表现强劲。
企业培训和其他职业教育领域，行动教育的性价比凸显，而中国东方教育和传智教育的收入增长稳健。
投资建议方面，K12教育行业景气度延续，建议优选利润率稳健释放的标的，如新东方和学大教育。
职教和企培领域则建议关注个股拐点和跌至性价比位置的机会，如中国东方教育和行动教育。
风险提示包括利润率释放不及预期、监管环境变化、行业竞争加剧、退费风险以及宏观经济形势变动等。
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024年K12中报总结：关注收入与产能增长匹配情况
24年二季度K12教育收入增速保持较快增长，来自于需求韧性和产能扩张，但收入增速与产能增速匹配度的不同导致了短期的股价分化及后续预期的潜在分化：
1）新东方和好未来24年3-5月季度收入增速分别同比+32%/+50%，昂立24Q2收入增速同比+31%，产能增速分别为+37%/+100%/+50%，反映出新门店仍在爬坡，但同店满班率阶段性承压，我们认为上述显现仅是节奏性因素，而非供给侧竞争重趋加剧的表现；
2）学大24Q2收入增速+25%，本季度产能端开启扩张，职业教育布局坚定推进，但岳阳高职预计完成爬坡期后并表；
3）卓越教育和思考乐教育收入分别同比+68%/+59%，与产能增长较为匹配。
分业
务增速：K9非学科＞高中＞出国培训，增速差异在于产能
以新东方为例：新东方24年3-5月教育属性新业务/出国考试准备/出国咨询/成人及大学生分别同比+50.3%/+17.7%/+17.3%/+16.4%
新东方、好未来24年3-5月线下K9非学科收入增速均是高双位数增长，而学大24Q2收入同比+25%，增速差异在于产能扩张
2024年K12中报总结：合同负债端作为收入前瞻指标表现分化
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4年二季度K12合同负债端作为前瞻指标表现分化
1）高途/卓越教育/思考乐教育合同负债增速明显快于收入增速，反映下个季度收入增长或进一步加快（高途指引24Q3收入增速介于50.5%至53.0%），驱动因素来自于高投入、门店快速扩张等带动，但能否实现利润同步提升将会导致后续分化；
2）新东方/好未来合同负债增速与二季度收入增速较为接近，新东方24Q2（截止5.31季度）合同负债增速+33%、预计6-8月教育收入增速+31%~+34%。
3）学大教育/昂立教育合同负债增速略慢于收入增速，其中学大教育季节性影响因素相对更重（24Q2为行业旺季，高中一对一培训会在高考前集中进行消课） 。
2024年K12中
报总结：获客成本有上升趋势，线上高于线下
由于教培公司不能公开投放广告，销售转化链路拉长，K12教育的销售费用率整体有上升趋势；线上获客投入明显高于线下。
24Q2
销售费用率变化：
新东方：同比+1pct，除了教育投入，也受到东方甄选自营品打折影响；
好未来：同比-6pct，但费用率绝对值明显高于新东方，因为线上网校、学习机等业务投入较大；
高途：同比+37pct，大幅提升来自于公司线上的高投入拉动收入增长，需关注转化效率；
学大教育：较为稳定；
昂立教育：同比-6pct，但费用率绝对值明显高于以线下为主的新东方、学大等公司；
豆神教育：同比+5pct，聚焦线上教育；
卓越教育：同比+3pct；
思考乐教育：较为稳定。
24年二季度K12教育公司盈利能力表现分化明显
1）24Q2（中概参考相近日历年季度）利润率同比改善：
好未来：同比+14pct，但预期加大投入、暑期业绩利润率释放或低于去年；
学大教育：同比+1pct，班组课占比提升拉动，关注产能扩张后新店爬坡；
昂立教育：去年低基数下同比+26pct，但环比-14%；
豆神教育：同比+34pct，聚焦于教育业务；
卓越教育：同比+6pct，低基数下的效率提升；
思考乐教育：同比+5pct，高基数上进一步改善。
2）24Q2利润率同比下降：
新东方：同比-4pct，开店提速&奖金发放阶段性影响盈利能力，指引暑期业绩利润率提升2pct，我们估计来自于开店放缓后毛利率改善+优化管理费用；
高途：同比-50pct，线上高投入&线下开店影响。
当下
市场关注点在于竞争格局&利润率改善幅度
双减后伴随监管环境清晰化、转型业绩兑现等，板块市场分歧逐步减小；伴随供给端恢复，市场关注点聚焦到竞争格局&利润率释放节奏。
22.6-22.11：EDU\TAL等披露转型后素养素质业务进展较好，市场围绕净现金博弈阶段；新东方受益于东方甄选出圈，走出独立行情
22.12-23.2 ：PCAOB给出积极意见中概退市风险缓解+经济发展预期向好，市场在净现金上加入业务价值+阶段性博弈政策反转
23.3-23.6 ：教监厅函[2022]15号文加强学科类隐形变异的防范，市场保持观望、整体横盘，偏向以博弈为主
23.7-24.3：主要公司业绩持续超预期，相关监管细则落地，非学科类培训作为学校教育的有益补充，市场分歧逐步减少
24.4-至今：龙头公司对需求端较为乐观，受到经营节奏影响利润改善幅度放缓，板块有所回落
竞
争格局：K9非学科培训供给增加，但有效供给具备门槛
学科类培训供给大幅压缩后，较多机构进行了非学科方向转型，K9非学科已进入常态化审批阶段，根据全国校外教育培训监管与服务综合平台，义务教育阶段线下非学科营利性牌照数量24年8月底环比24年1月增长13%。
非学科培训牌照中以兴趣类为主，具备提升学习能力和效率的素养培训供给依然有限。根据全国校外教育培训监管与服务综合平台，K9营利性非学科的课程中，上市公司主要转型的核心素养类（思维+人文+科学+戏剧/口才）课程占比仅约5%左右，对应24年7月机构数量我们估计仅为4,600个左右（注：根据K9线下非学科营利性机构数量9.3万个*核心素养类占比5%计算得出），远远少于21年之前K9学科类培训机构数量（约12.4万个）。
利润率释放
：关注新门店爬坡
7-8月为暑期经营旺季，除高途外大部分K12公司开店环比有所缓和，但前期新门店较多，预计产能同比增长依然保持较高水平。
我们认为后续利润率释放节奏与新门店爬坡密切相关，不同门店利用率下利润率分化明显。
公考：短
期收入承压，龙头确收率提升
粉笔/中公2024H1公考收入分别yoy+5%/18%，收入短期承压主要系事业单位错期+低价课消费意愿边际下行影响：
1）粉笔24H1收入16.3亿元，同比-3.1%，我们预计，其中公务员/事业单位/教师yoy+5%/-21%/-8%。公司积极采取增加长线班型占比以及下半年提前开班等策略，有望实现下半年事业单位收入降幅收窄，预计全年收入同比持平。
2）中公24H1实现收入14.5亿元，yoy-16.2%，其中公务员/事业单位/教师yoy+18%/-38%/-45%，截至6月12日长线寄宿班型参培人数同比增长233%；
3）华图24H1实现非学历培训收入14.88亿元。
