很多投资者关心
“这个位置”
怎么看白酒的问题，大部分是持仓的，不持仓的投资者主动问这个问题的概率比较低。没法做到最短的时间一一上门路演，在此试着一并回答之。
做投资很多时候是重复劳动——不断找寻符合自身投资逻辑的标的和机会，既然有重复，举一反三就非常有效，怎么看今天似乎“涨的太多”“估值看不懂”的强势板块，从卖方食品研究员立场来说，还得从总结
2013年食品饮料大年的始末 开始娓娓道来
！
1、业绩为王，大年必然强表现
图1：2013年大众品股价表现的大年
（以食品加工指数代指，最高涨幅超过100%，其中乳品、调味品、植物蛋白、速冻食品等几个细分行业表现突出，龙头最高涨幅过100%，名副其实大众品大年）
资料来源：wind，安信研究整理
2013年是大众品大年，业绩表现突出，
Q1即全面表现强势，增速明显上台阶，Q2保持强势，Q3较弱
，主要公司股价从3季报（2013年10月）开始回落。
|
|
3Q2012
|
4Q2012
|
2012全年
|
1Q2013
|
2Q2013
|
3Q2013
|
4Q2013
|
全年增速
|
|
收入增速
|
中炬高新
|
24.50
|
(6.91)
|
1.09
|
28.98
|
46.63
|
14.96
|
39.78
|
32.14
|
|
三全食品
|
1.25
|
(0.01)
|
2.06
|
24.78
|
29.26
|
26.56
|
54.89
|
34.42
|
|
伊利股份
|
14.37
|
10.07
|
12.12
|
14.30
|
12.58
|
7.01
|
23.41
|
13.78
|
|
光明乳业
|
10.26
|
24.05
|
16.85
|
12.73
|
17.38
|
23.73
|
18.53
|
18.26
|
|
贝因美
|
20.46
|
17.28
|
13.28
|
31.57
|
18.44
|
15.99
|
(4.92)
|
14.24
|
|
承德露露
|
13.93
|
(8.94)
|
10.35
|
39.16
|
(16.67)
|
14.65
|
20.26
|
23.14
|
|
利润增速
|
中炬高新
|
16.96
|
(19.99)
|
(3.65)
|
21.93
|
68.50
|
57.29
|
123.56
|
69.31
|
|
三全食品
|
4.05
|
1.71
|
1.55
|
34.65
|
24.92
|
(251.11)
|
(63.57)
|
(15.59)
|
|
伊利股份
|
0.42
|
(10.26)
|
(5.09)
|
18.61
|
256.57
|
28.59
|
91.39
|
85.61
|
|
光明乳业
|
44.10
|
15.08
|
30.89
|
52.03
|
53.57
|
27.40
|
10.17
|
30.43
|
|
贝因美
|
41.09
|
22.53
|
16.59
|
40.19
|
128.21
|
8.19
|
7.61
|
41.54
|
|
承德露露
|
10.56
|
18.50
|
15.00
|
75.65
|
3.31
|
61.62
|
11.71
|
50.13
|
资料来源：wind，安信研究整理
3Q开始影响业绩的几个注解：
1）、2013年7月前后发改委对奶粉价格垄断调查，乳企主动降价，贝因美7月10日起下调乳粉出厂价价格；新西兰恒天然查出配方奶粉原料肉毒杆菌，波及广泛；
2）、原奶价格快速上涨，供应紧张，3季度伊利股份收入增长减速；
3）、三全食品三季度亏损，原料成本上升，促销加大，4季度龙凤并表拖累；
4）、承德露露1季度是全年增速高点。
2、线性预期+资金的放大作用，估值必然突破常规
图2：非酒类板块市值显著提升，白酒板块市值缩水严重
（食品饮料内部市值/资金跷跷板效应十分明显，白酒板块市值从最高7000多亿缩水至不到3500亿，同期非酒类板块市值从不到3000亿，扩张到最高近5000亿）
资料来源：wind，安信研究整理
从资金角度而言
，白酒资金自2012年11月开始持续流出，一年时间市值缩水严重，食品类市值从2012年12月开始整体攀升，十分同步。
业绩和资金跷跷板共同作用，导致板块估值表现强劲！
2013年大众品业绩大年，以5家股价最高翻倍的公司为例，估值平均较上年提升41%，伊利股份估值提升大约20%，（有业绩，估值起点不低的）承德露露、中炬高新估值也提升了13%-14%。
其中：
2013年伊利股份最高估值达到约33倍（上年平均估值19.8x）
，
中炬高新最高估值达到44倍（上年平均估值29.8x）
，承德露露最高估值达到35倍
（上年平均估值26.2x）
。
图3：业绩大年估值提升明显，超出常规估值运行区间（股价除以当年实际业绩）
资料来源：wind，安信研究整理
3、引用一句俗语：“历史会重演”
1）、当前的海天味业的表现
（注：我们认为行业性提价导致2017年是调味品业绩大年，海天1季报即报超预期，估值迅速上升）
如同2013年的伊利（如前分析），何其相似也。
2）、当前的白酒、调味品、家电等vs.其他，如同2013年的大众品vs.白酒（
从指数表现，以及市值增减
）；
表1:行业大涨的背后有着众多大跌的行业
|
2016年
|
|
2017年至今
|
|
|
名称
|
期间涨跌幅(%)
|
名称
|
期间涨跌幅(%)
|
|
白酒(申万)
|
29.07
|
白酒(申万)
|
39.73
|
|
食品饮料(申万)
|
7.43
|
家用电器(申万)
|
30.72
|
|
建筑材料(申万)
|
0.03
|
食品饮料(申万)
|
18.60
|
|
建筑装饰(申万)
|
(0.44)
|
沪深300
|
10.82
|
|
家用电器(申万)
|
(1.87)
|
非银金融(申万)
|
8.30
|
|
银行(申万)
|
(4.93)
|
银行(申万)
|
5.22
|
|
采掘(申万)
|
(5.76)
|
电子(申万)
|
4.22
|
|
有色金属(申万)
|
(6.17)
|
交通运输(申万)
|
4.12
|
|
食品加工(申万)
|
(7.08)
|
食品加工(申万)
|
3.65
|
|
化工(申万)
|
(7.13)
|
钢铁(申万)
|
2.87
|
|
钢铁(申万)
|
(8.13)
|
上证综指
|
2.64
|
|
农林牧渔(申万)
|
(8.58)
|
建筑材料(申万)
|
2.49
|
|
汽车(申万)
|
(9.53)
|
汽车(申万)
|
1.80
|
|
沪深300
|
(11.28)
|
建筑装饰(申万)
|
1.29
|
|
上证综指
|
(12.31)
|
公用事业(申万)
|
1.28
|
|
电子(申万)
|
(12.70)
|
房地产(申万)
|
1.21
|
|
综合(申万)
|
(12.89)
|
医药生物(申万)
|
(0.37)
|
|
医药生物(申万)
|
(13.46)
|
有色金属(申万)
|
(1.59)
|
|
商业贸易(申万)
|
(13.47)
|
采掘(申万)
|
(4.31)
|
|
纺织服装(申万)
|
(13.56)
|
通信(申万)
|
(5.61)
|
|
轻工制造(申万)
|
(14.36)
|
计算机(申万)
|
(6.05)
|
|
非银金融(申万)
|
(14.69)
|
机械设备(申万)
|
(6.76)
|
|
通信(申万)
|
(15.95)
|
化工(申万)
|
(6.98)
|
|
机械设备(申万)
|
(16.84)
|
休闲服务(申万)
|
(7.23)
|
|
电气设备(申万)
|
(17.18)
|
轻工制造(申万)
|
(8.38)
|
|
公用事业(申万)
|
(17.69)
|
电气设备(申万)
|
(8.96)
|
|
房地产(申万)
|
(17.69)
|
国防军工(申万)
|
(10.39)
|
|
国防军工(申万)
|
(18.58)
|
商业贸易(申万)
|
(10.87)
|
|
休闲服务(申万)
|
(21.19)
|
传媒(申万)
|
(11.90)
|
|
交通运输(申万)
|
(22.60)
|
纺织服装(申万)
|
(14.01)
|
|
计算机(申万)
|
(30.32)
|
农林牧渔(申万)
|
(15.00)
|
|
传媒(申万)
|
(32.39)
|
综合(申万)
|
(15.37)
|
资料来源：wind，安信研究整理
图3：跳出食品饮料看整个市场的跷跷板效应
资料来源：wind，安信研究整理
4、目前的位置：估值较寻常年份提升，中期时间换空间无疑
1）安信食品的判断高端酒2016-2018或类似2009-2011；次高端2017-2018类似2011-2012
（
所以才有：2017，次高端迎来最好时光之判断
）
白酒按预测业绩计算2017E估值大约26倍，较平均估值溢价10.9%
，从图4看，基本是个正常值范畴。
茅台目前预测2017e估值29倍，较平均估值溢价34%
，
如果将茅台现时的情况对应更像2010年（自2008金融危机调整后首次恢复收入增速至20%，利润增速17%，当年平均估值29.7x，最高估值39x），则容易理解茅台现在估值谈不上离谱
，隐含2018增速在2017年2字头双位数基础上有所提升，如果顺利提价，则不是难事。
2）茅五泸2017预计平均估值未超过30倍。
茅泸估值近30倍，五粮液估值25倍，但增速较为接近，且
五粮液综合拐点明显，我们今年以来首推高端，4月以来首推五粮液并不为过，十分贴切。
3）以史为鉴，只能说明白酒上涨到目前为止的估值仍不过分，但不能明确指出危险区间在哪，贴近30倍对超预期要求更高。短期“较高”估值可通过时间换空间解决（业绩超预期，估值切换），谨慎的投资者可以30倍为是否参与的分水岭；
4）行业拐点才是最大风险——
判断行业拐点从茅台着手，必须三个条件同时具备：渠道库存高企+终端需求挤出+现金流超两季度恶化。目前暂无一个成立，可以安睡。其次的风险——资金分流。2017年目前为止正收益板块远多于2016年，如果出现更大范围的机会板块，领涨板块的吸引力会相对当前一枝独秀有所弱化，这需要投资者从全局高度把握。
图4：白酒估值走势情况
资料来源：wind，安信研究整理
重申：
坚持看好核心组合：白酒（茅五泸+汾水沱）+中炬高新+涪陵榨菜+安琪酵母+伊利股份。
风险提示：领涨标的业绩低于预期；
估值提升过猛；
纯配置型标的的业绩兑现不达预期；市场情绪变化。
