职业资格号：S0570516080001
核心观点
签署《黄山中远程旅游市场合作开发协议》，开拓中远程客源市场
考虑到航空旅客消费能力较强、逗留时间较长，为进一步开拓黄山中远程客源市场，公司董事会10月13日审议通过《关于签署〈黄山中远程旅游市场合作开发协议〉的议案》，协议约定与黄山机场加大航线资金投入，于协议生效起一年之内新增、加密黄山机场至国内外主要客源市场的航线和航班数，改善黄山市航空条件，提升黄山旅游中远程游客比例。
主要合作内容；加密、新增热点航班，获取广告位使用发布权
合作内容包括：1)黄山机场承诺加密深圳/武汉/北京等热点城市航班共 1731 班次，预计新开辟桂林/天津/沈阳/香港/曼谷/新加坡/吉隆坡等航线共 1377 班次；2)上市公司将根据黄山机场实际实现的航班架次，按不同客座率分别给予奖励，年奖励款不超过 4100 万；3）公司获取黄山机场、航班机身、机舱内等广告位发布黄山旅游产品广告，广告费用合计 900 万。
黄山客流仍以近程客源为主，中远程客流有望提振
据黄山市旅委《2016年黄山市旅游大数据报告》，黄山市游客中安徽及江浙沪客源占比达53%，入境游客占比仅4%，其中韩国/港台占比超68%。据民航资源网，黄山机场为皖浙赣周边地区唯一国际机场，年设计旅客吞吐量90万人次，2015年实际旅客吞吐量约60万人次，按单程计算约占黄山景区2016年游客人次9%。2015年黄山机场各类飞行起降6599架次，本次合作拟加密/新开航班3108次，增量可观。考虑中远程游客来黄山主要游览黄山景区，假设乐观情形下机场旅客年吞吐量达预设90万水平，并全部游览黄山景区，则年增加游客数约15万，约占16年游客量约4%。
十日内将支付50%奖励款及80%广告款
本协议签订之日起生效，有效期一年，签订后十日内，公司将预付黄山机场全年计划的50%奖励款及80%广告款，协议期间按当月实际飞行架次结算剩余奖励款，三个月内完成支付广告款 95%，协议履行完毕后支付 5%余款。我们假定剩余奖励款按月均匀分摊，以及50%奖励款和95%广告款于今年全部确认费用，则本年费用影响额不超过3400万，占2016归母净利润比例不超过7%（考虑所得税影响）。
杭黄高铁催化在即，短中远程客流均有望提升，维持公司“增持”评级
内生方面，山下酒店减亏趋势明显，与黄山机场合作、杭黄高铁开通提振客流在望，东黄山景区开发提升客流承载力，同时我们长期看好薪酬机制改革下管理层业绩释放动力。外延方面，“一山一水一村一窟”战略稳步推进，未来成长空间有望再上台阶。考虑到航班逐渐投放，客流和业绩增长需要时间，暂维持原盈利预测，即2017-19 年 EPS 0.51/0.62/0.75 元，对应当前股价 PE 33/27/23倍，基于公司 2018 年目标 PE 28-30 倍，目标价17.36-18.60元，维持增持评级。
风险提示：经营不达预期及双方合作风险、突发事件影响客流。
PE/PB - Bands
盈利预测
