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中信建投 | 流动性“危”中寻买铜“机”会

中信建投证券研究 · 公众号 · 证券 · 2023-03-22 07:00

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重点推荐·目录

宏观 | 从瑞信事件看欧美金融稳定前景

多因子与ESG策略 | CNE7模型在期权定价中的应用

金属新材料 | 铜行业简评：商品属性与宏观属性双击可期，流动性“危”中寻买铜“机”会

公用事业 | 年初煤炭进口数量同比大幅提升，澳煤进口量后续有望逐步恢复

交运 | SCFI综合运价指数企稳，船公司继续调整航线布局

交运 | 1-2月快递件量同比增长4.6%，中通预计2023年件量增长18%-22%

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重点推荐·正文

从瑞信事件看欧美金融稳定前景

瑞信事件情况

瑞信危机的原因有投资、风控和监管多重因素，但与硅谷银行不同，瑞信规模大，高质量流动性资产充裕，其风险敞口并非利率敏感，其主要问题在于内控问题带来的资产的大规模亏损及资金外流。

美国金融体系相对稳定，需关注短期融资市场的流动性

经济前景转弱、利率上升及不确定性上升，导致美国融资条件持续收紧。存款外流趋势显现，需求向好推动贷款继续增加。家庭及企业部门债务率从高位不断下降。资本充足率和资产质量有所恶化，但总体仍处在合理区间。贷款拖欠率总体稳定，企业贷款标准趋紧。抵押贷款利率上升，房价见顶下跌。中小银行经营能力承压，需持续关注短期融资市场存在结构性问题。

欧洲金融稳定情况有所恶化，但风险传染指标暂时稳健

随着通胀加息、增长前景转弱和资产重估，欧元区金融稳定情况有所恶化。信贷增速放缓，占GDP比率从高点大幅下降。房地产市场出现拐点，价格开始下跌。资本充足率有所下滑，但仍在监管适度区间。信贷质量风险集中在房地产和消费品等对利率敏感的行业。盈利情况出现显著恶化。风险传染相关指标总体稳健。

风险提示：欧美继续加息可能引发经济活动大幅放缓，削弱家庭和企业的偿债能力。房价上涨持续削弱家庭购买力，利率的大幅上升也在增加企业的借贷成本。投机交易进一步恶化市场预期，全球资本流动速度加快。

CNE7模型在期权定价中的应用

类期权产品

典型类期权产品的本质是挂钩标的资产，带敲出和敲入价格的看跌期权，机构买入该期权并支付期权费。除经典类期权产品结构（非保本型）外，还有减少投资者尾部风险和本金损失的保本型和限亏型类期权产品，也有对典型类期权产品的敲出方向、敲出界限等进行创新的反向类期权产品和逐渐下调类期权产品。

风险分解与波动率预测模型

标的波动率预测主要分为三种方式：1）时间序列模型ARCH/GARCH：基于每个交易日的日收益率数据计算t时刻的条件波动率。2）隐含波动率：通过BS公式反推期权的隐含波动率，0波动率当中包含了投资者的未来预期。3）多因子模型用一系列共同/风险因子来解释投资组合收益。

实证研究

我们分别利用CNE7和BS模型对沪深300的波动率进行测算， CNE7模型的估计值更加连续、稳定，同时CNE7模型的波动率预测能力更强。我们利用CNE7模型对沪深300的风险进行分析。其中市场因子风险贡献占比最高，约93.36%，行业与风格的风险占比相近，分别约5.61%和5.44%。沪深300的协方差风险贡献为-5.72%，说明市场、行业、风格的风险存在分散效应。在X-Sigma-Rho模型下，每个因子的风险贡献包含了因子协方差效应，共同因子风险中不再包含协方差贡献，并且不同因子之间的风险贡献均可加。由于不同因子之间的风险分散效应，行业和风格的预测主动风险下降，分别约0.36%和0.90%。

风险提示：模型失效风险；基于历史数据回测，不代表未来投资建议。

铜行业简评：商品属性与宏观属性双击可期，流动性“危”中寻买铜“机”会

1、全球主要铜矿生产国生产干扰加剧，中国铜冶炼粗炼费TC跌破长协价，表明铜矿释放不及预期；全球消费占比超50%的中国在电力、新能源领域需求表现佳，有望推动全球库存在3~5月的旺季中以8-10万吨/月的速度去库，将全球铜库存重新带至20~25万吨的历史同期低位，铜的商品属性偏强；

2、宏观属性上，欧美快速加息及高利率对经济的负面影响正逐步显现，对金融稳定的诉求将成为美联储及欧央行进一步加息的掣肘，美联储此轮加息临近尾声，降息一旦开启，宽松的货币环境将助力铜价上行。

3、交易上，把握银行货币流动风险及欧美经济衰退对铜消费冲击的“危”中，布局中长期投资“机”会。

风险分析：1、美国通胀下行不畅，美联储加息超预期。2、欧元区、美国经济快速恶化，削弱实物铜消费需求。

年初煤炭进口数量同比大幅提升，澳煤进口量后续有望逐步恢复

近日国家统计局和国家能源局披露1~2月进口煤炭6064万吨，同比增长70.8%，增速比上月加快70.9个百分点。年初煤炭进口量大幅提升，主要系海外煤炭价格下跌刺激进口需求恢复所致。近期，商务部在新闻发布会上表示中国对煤炭进口实行自动许可管理，煤炭自动许可证可正常申请，我们判断后续澳煤进口量将持续恢复，对我国进口煤供给端形成有效补充。进口煤供给端逐步宽松一方面有望倒逼国内煤价下调，另一方面有望降低国内沿海火电厂综合用煤成本。

风险分析：煤价上涨的风险；区域利用小时数下滑的风险；电价下降的风险；新能源装机进展不及预期的风险；新能源电源出力波动的风险。

SCFI综合运价指数企稳，船公司继续调整航线布局

1）本周SCFI综合运价指数企稳。2月美国主要港口进口箱量环比1月下降13.6%，接近2020年疫情冲击期间的历史低位，美国零售联合会预计3月进口箱量将反弹至2019年同期水平，7月将持续攀升至2021年高位水平。

2）马士基和MSC宣布暂停一条亚洲至北欧航线服务，船公司持续调整其航线布局以应对短期内疲弱的需求。

3）中远海运港口投资埃及苏科纳港口新集装箱码头25%股权，有助于中远海能港口完善其全球布局，进一步细化码头网络，以及促进中埃及和中非的贸易关系。

风险提示：全球班轮联盟监管政策变化带来的政策风险；俄乌冲突演变超出预期；疫情再次加剧造成全球经济的大面积崩溃；燃油成本大幅度上涨；由于疫情影响造成货物和设备运输成本大幅度上涨。

1-2月快递件量同比增长4.6%，中通预计2023年件量增长18%-22%

1）2023年1-2月快递业务量164.0亿件，同比增长4.6%；行业单票价格为10.05元/件，同比增长0.16%。截至3月17日，3月日均快递件量为3.65亿件，环比2月增长3.6%，同比2022年3月增长32.6%。

2）中通快递近期单日业务量冲击到8500万至9000万，预计2023年包裹量将在287.8亿-297.5亿件的区间，同比增长18%-22%，市场份额至少增长1.5个百分点。

3）2月圆通快递业务量坐稳榜二，申通业务量直追韵达；韵达单票价格同比增长11.1%，是2月唯一一家正向增长的快递企业。

风险提示：疫情再次加剧造成全球经济的大面积崩溃；电商快递需求增长低于预期；快递行业价格战愈演愈烈；劳务用工成本提升超出预期。

报告来源

证券研究报告名称：《从瑞信事件看欧美金融稳定前景》

对外发布时间：2023年3月20日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

黄文涛 SAC 编号: S1440510120015

证券研究报告名称：《CNE7模型在期权定价中的应用》

对外发布时间：2023年3月21日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

鲁植宸 SAC 执证编号：S1440522080005

研究助理：徐建华

研究助理：陈添奕

证券研究报告名称：《铜行业简评：商品属性与宏观属性双击可期，流动性“危”中寻买铜“机”会》

对外发布时间：2023年3月20日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

王介超 SAC 编号:S1440521110005

证券研究报告名称：《年初煤炭进口数量同比大幅提升，澳煤进口量后续有望逐步恢复》

对外发布时间：2023年3月21日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

高兴 SAC 编号:S1440519060004

证券研究报告名称：《SCFI综合运价指数企稳，船公司继续调整航线布局》

对外发布时间：2023年3月20日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

韩军 SAC编号：S1440519110001/SFC 编号:BRP908

证券研究报告名称：《1-2月快递件量同比增长4.6%，中通预计2023年件量增长18%-22%》

对外发布时间：2023年3月20日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

韩军 SAC 编号:S1440519110001/SFC 编号:BRP908

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