融资弱，政策待发力｜国盛固收杨业伟团队

新增信贷持续下降，居民“去杠杆”行为扩散。 8月新增信贷0.90万亿元，同比少增4600亿元。分结构看，票据融资是主要支撑项，居民和企业信贷持续走弱。其中居民新增中长期贷款同比少增402亿元至1200亿元，而居民新增短期贷款同比少增1604亿元至716亿元，居民短贷收缩幅度大于中长贷，这可能意味着房价下行带来的冲击，居民“去杠杆”行为正向非地产部门扩散。8月企业新增中长期贷款同比少增1544亿元至4900亿元，企业中长贷仍偏弱，当前债券和票据利率均较低，企业更多通过债券和票据融资。票据融资同比多增1979亿元至5451亿元，显示弱信贷需求下以票冲贷诉求仍较强。

政府债发行是社融主要支撑项，而信贷规模是社融主要拖累项。 8月新增社融30311亿元，同比少增968亿元，社融存量同比增长8.1%，增速较上月回落0.1个百分点。结构来看，政府债是主要支撑项，而信贷是主要拖累项。政府债券净融资同比多增4418亿元至16177亿元，近期专项债发行有所提速。但本周过后，地方债剩余净融资规模为1.5万亿，国债剩余净融资为1.3万亿，合计2.8万亿，剩余3个半月，月均8000亿元左右，政府债发行高峰或已过。十四届全国人大常委会第十一次会议落幕，并未提及增发国债事项，增发国债事项最早需要等到下一次全国人大常委会。当前实际利率偏高，企业融资的积极性不高，对居民部门而言，更多的将收入转为存款而非消费，整体而言私人部门融资需求较弱。剔除政府债之后的非政府债券社融增速同比增长6.5%，增速较上月回落0.2个百分点，显示实体融资需求仍偏弱。

基 数影响下，M1同比跌幅扩大。 8月M1同比下行7.3%，较7月继续下行0.7个百分点。从增量来看，8月单位活期存款减少0.27万亿元，同比少增约0.47万亿元，同比少增有所收窄。4月禁止手工补息以来，主要涉及单位活期存款中的协定存款，但大部分协定存款仅为规避存款利率自律上限的产品，并不代表企业的真实支付意愿，而8月单位活期存款降幅有所缩窄，显示手工补息等影响逐渐消退。

广义货币M2增速企稳，存款搬家持续 。 M2同比增长6.3%，持平于上月，回落速度有所企稳。8月，专项债单月净融资为6993亿元，财政存款同比多增5675亿元，拖累M2增速0.2个百分点；而7月专项债单月净融资2067亿元，同期财政存款同比少增2625亿元，推升M2增速0.1个百分点。8月财政存款对M2形成拖累，但M2仍持平于上月，或显示前期地方债资金支出后，正加速形成企业存款和居民存款。从结构上看，居民和企业存款同比少增777、5390亿元，而非银金融机构存款同比多增13622亿元，银行理财收益高增而存款挂牌利率缺少吸引力下，吸引部分投资者将存款搬家至此类资产，银行负债端可能由于存款搬家持续偏紧。

顺势而为，继续持有长债+存单。 融资需求依然偏弱，票据融资和债券融资规模扩大，或显示当前企业融资需求仍偏弱。利率继续保持下行态势，一方面，实体经济较为疲弱，工业品价格近期下行，这需要更为宽松的货币政策来降低真实利率，缓解基本面下行压力；另一方面，广谱利率依然处于下行过程中，这将继续提升长端利率性价比 。随着力量的蓄积，长债利率下行的可能性在上升。随着降息预期的强化，10年国债利率可能下降至2.0%或更低，而随着政府债券供给高峰期过去以及存款回表压力缓解，存单利率有望下行至1.85%附近。

新增信贷持续下降，居民“去杠杆”行为扩散。 8 月新增信贷 0.90 万亿元，同比少增 4600 亿元。 分结构看，票据融资是主要支撑项，居民和企业信贷持续走弱。 其中居民新增中长期贷款同比少增 402 亿元至 1200 亿元，而居民新增短期贷款同比少增 1604 亿元至 716 亿元，居民短贷收缩幅度大于中长贷，这可能意味着房价下行带来的冲击，居民“去杠杆”行为正向非地产部门扩散。 8 月企业新增中长期贷款同比少增 1544 亿元至 4900 亿元，企业中长贷仍偏弱，当前债券和票据利率均较低，企业更多通过债券和票据融资。 票据融资同比多增 1979 亿元至 5451 亿元，显示弱信贷需求下以票冲贷的诉求仍较强。

政府债发行是社融主要支撑项，而信贷规模是社融主要拖累项。 8月新增社融30311亿元，同比少增968亿元，社融存量同比增长8.1%，增速较上月回落0.1个百分点。结构来看，政府债是主要支撑项，而信贷是主要拖累项。政府债券净融资同比多增4418亿元至16177亿元，近期专项债发行有所提速。但本周过后，地方债剩余净融资规模为1.5万亿，国债剩余净融资为1.3万亿，合计2.8万亿，剩余3个半月，月均8000亿元左右，政府债发行高峰或已过。十四届全国人大常委会第十一次会议落幕，并未提及增发国债事项，增发国债事项最早需要等到下一次全国人大常委会。当前实际利率偏高，企业融资的积极性不高，对居民部门而言，更多的将收入转为存款而非消费，整体而言私人部门融资需求较弱。剔除政府债之后的非政府债券社融增速同比增长6.5%，增速较上月回落0.2个百分点，显示实体融资需求仍偏弱。

基数影响下， M1 同比跌幅扩大。 8月M1同比下行7.3%，较7月继续下行0.7个百分点。从增量来看，8月单位活期存款减少0.27万亿元，同比少增约0.47万亿元，同比少增有所收窄。4月禁止手工补息以来，主要涉及单位活期存款中的协定存款，但大部分协定存款仅为规避存款利率自律上限的产品，并不代表企业的真实支付意愿，而8月单位活期存款降幅有所缩窄，显示手工补息等影响逐渐消退。

广义货币 M2 增速企稳，存款搬家持续。 M2同比增长6.3%，持平于上月，增速有所企稳。8月，专项债单月净融资为6993亿元，财政存款同比多增5675亿元，拖累M2增速0.2个百分点；而7月专项债单月净融资2067亿元，同期财政存款同比少增2625亿元，推升M2增速0.1个百分点。8月财政存款对M2形成拖累，但M2仍持平于上月，或显示前期地方债资金支出后，正加速形成企业存款和居民存款。从结构上看，居民和企业存款同比少增777、5390亿元，而非银金融机构存款同比多增13622亿元，银行理财收益高增而存款挂牌利率缺少吸引力之下，吸引部分投资者将存款搬家至此类资产，而银行负债端可能由于存款搬家而持续偏紧。

顺势而为，继续持有长债 + 存单。 融资需求依然偏弱，票据融资和债券融资规模扩大，或显示当前企业融资需求仍偏弱。利率继续保持下行态势，一方面，实体经济较为疲弱，工业品价格近期下行，这需要更为宽松的货币政策来降低真实利率，缓解基本面下行压力；另一方面，广谱利率依然处于下行过程中，这将继续提升长端利率性价比。随着力量的蓄积，长债利率下行的可能性在上升。随着降息预期的强化，10年国债利率可能下降至2.0%或更低，而随着政府债券供给高峰期过去以及存款回表压力缓解，存单利率有望下行至1.85%附近。

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