报告发布日期：2016年11月07日
3Q16汽车行业整体加速增长，板块相对亮点为延续高增长的乘用车板块和零部件板块（3Q16狭义乘用车销量同增29%），以及重卡市场加速回暖的卡车板块（3Q16重卡产量同增57%）。客车、销售与服务板块表现则相对平稳。
乘用车板块营收同环比大增，毛利率相对稳定。
3Q16营收录得自2012年以来单季最强劲增长（同比+25%，环比9%）；毛利率（15.04%）同比改善明显，环比相对稳定，显示3Q价格压力相对有所加大。最终3Q16扣非净利同比增速靓丽，乘用车板块同比达到50%为近3年最高。其中，广汽集团（营收+73%，扣非净利+73%，下同）、长城汽车（+40%，+65%）、比亚迪（+65%，扣+316%）、江淮汽车（+15%，+188%）表现优异，上汽集团（+18%，+18%）继续增长。此外，一汽轿车由于6月开始新一轮产品投放，业绩改善显著（营收+21%，扣非净利扭亏为盈）。乘用车预计4Q16延续旺销状态，明年我们判断购置税优惠政策有望延续，预计乘用车销量增速5%-10%。
零部件板块营收延续高位同增，环比略降，扣非净利增速再度爬升。
3Q16营收同比增速维持高位（38%），环比有所下滑。毛利率（19.93%）同比改善明显，环比相对稳定，3Q乘用车的价格压力有所传导。3Q16扣非净利同比增速同样靓丽，达到47%为近5年最高，剔除潍柴动力后增速为38%。其中，云意电气、万安科技、奥特佳、万里扬、均胜电子、富奥股份、拓普集团等公司表现相对突出，扣非净利增速均超过80%。
卡车板块营收加速提升，增量主要来自重卡持续回暖和部分公司的乘用车投放。
卡车营收增速同比继续上升（18%），环比略有下滑（-3%），其中商用车业务除重卡继续回暖外，其它稳中有降。由于乘用车业务增长，卡车板块毛利率有所提升（18.56%），费用率上升显著（15.54%，同环比分别上升2.88pp和4.42pp）。最终3Q16扣非净利润同比转负为正，达到20%，环比减少33%。中国重汽（营收+14%，扣非净利+187%）和潍柴动力（+14%，+786%）将受益于限超令带来的重卡需求增长，预计持续到2Q16。
客车板块整体保持稳定。
客车由于去年高基数原因营收同比下滑（-8%），环比持平（0%）；毛利率稳定（18.06%），同环比基本持平；费用率为12.98%，同环比有所上升（分别上升2.45pp和0.75pp）。最终3Q16扣非净利润同环比均下滑（-7%和-4%）。受新能源汽车政策迟迟未出的影响，宇通客车（营收-2%，扣非净利+12%）和中通客车（营收-1%，扣非净利+17%）3Q16业绩略受影响。从营收增速和毛利率两方面来看，板块中亚星客车改善显著（+143%，扣非净利扭亏为盈）。
销售与服务板块同比保持增长，毛利率同比提升，环比持平。
销售与服务企业3Q16同比增速为23%，与2Q16基本持平，环比增速8%；毛利率6.41%，与2Q16基本持平，较去年同期略增；费用率（4.57%）环比小幅上升，同比略降。3Q16扣非净利润由于去年低基数原因同增539%，环比下降6%。
投资建议
：乘用车持续增长有望延续到4Q16以后，明年预计增速为5%-10%，建议关注乘用车蓝筹
上汽集团（
RX5爬坡迅速）和
吉利汽车
（H股，多款新车）。限超令带来的重卡销量上升预计持续到2Q17，建议关注中国重汽和潍柴动力。毛利率稳定的零部件供应商更有望受益于行业整体增长，建议关注优质零部件商
拓普集团
（配套吉利和通用全球）、
精锻科技
（高毛利精锻齿轮龙头）。同时把握智能化和电动化的长期趋势和竞争格局变化，建议关注
双林股份
（智能化）、
宁波高发
（网联化）、
江淮汽车
（新能源乘用车龙头）、东风汽车（电动物流车龙头）、奥特佳（空调压缩机龙头）。
风险提示：宏观经济下行、消费情绪转淡、PPI抬升过快、汽车行业产能增长过快。
汽车细分行业上市公司样本构成
乘用车板块3Q16营收录得自2012年以来单季最强劲增长（同比+25%）。
随乘用车销量3Q16再度走强，当季同比增速明显上升，从今年前两季度的11%左右上升到25%；剔除上汽集团的单季营收同比增速则更高，达到39%。3Q环比增速也是2012年以来最高，达到9%；剔除上汽集团的3Q环比则为10%。
乘用车板块单季营收同比（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车板块单季营收同比，剔除上汽集团（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车板块单季营收环比（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车板块单季营收环比，剔除上汽集团（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
广汽、比亚迪、海马以及长城3Q16营收同比增速超过行业平均，海马和一汽改善显著。
其中广汽和比亚迪延续了上半年以来的高速增长。而海马汽车和一汽轿车同比、环比显著加速增长或改善。海马是因为上半年改款车型销量同比增速明显提高（如S5等），一汽是因为今年6月开始陆续推出多款改款新车带动销量增长（如马自达阿特兹等）。
乘用车企业2015-2016各季度营收同比增速
乘用车企业2015-2016各季度营收环比增速
乘用车板块3Q16毛利率环比基本持平，同比上升显著。
包括上汽的板块3Q16毛利率为15.04%，剔除上汽后为19.50%，皆与2Q基本持平，分别较去年同期上升1.21pp和1.96pp，同比改善显著。
乘用车板块单季毛利率（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车板块单季毛利率，剔除上汽集团（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
一汽和长安毛利率环比继续提升且维持在行业前列，长城和广汽毛利率环比下降明显。
一汽主要由于6月之后销量上升带动毛利率改善8.54pp，达到24.25%，长安则由于3Q16自主品牌和长安福特主力车型同比增幅较大，毛利率环比提高0.95pp达到18.40%。长城和广汽3Q16毛利率环比分别减少2.60pp和2.73pp，但仍在行业前列，分别为23.64%和19.17%。
乘用车企业2015-2016各季度毛利率
乘用车板块3Q16三费费用率环比基本保持稳定。
包括上汽的乘用车企整体的3Q16三费费用率为11.18%，环比基本持平，同比增加0.46pp；剔除上汽后则为12.72%，环比基本持平，同比减少0.94pp，主要由海马汽车、一汽轿车、比亚迪和长城汽车的费用率同比改善拉动。长城汽车的三费费用率仍是板块企业中最低的，3Q16为7.51%。
乘用车板块单季三费费用率（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车企业2015-2016各季度三费费用率
乘用车企整体的扣非净利润同比大幅增长，剔除上汽后环比下滑。
包括上汽的乘用车企整体的3Q16扣非净利增速为50%，环比增速为7%；剔除上汽后则为110%，环比减少6%。同比大幅增长主要由于去年低基数原因和3Q16乘用车热销造成。剔除上汽后扣非净利环比下滑，主要是由于投资净收益增长相对较慢（见下一段）。
乘用车板块单季扣非净利同比增速（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车板块单季扣非净利同比增速，剔除上汽集团（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车企整体的3Q16扣非净利率环比下降相对明显，主要由于投资净收益增速低于营收增速。
包括上汽的乘用车企整体的3Q16扣非净利率为5.52%，环比减少0.13pp，但仍为近五年以来三季度的最高值，同比增加；剔除上汽后则为7.20%，环比减少1.28pp，同比增加2.47pp。这主要由于投资净收益的相对增速较低，毛利率和三费费用率基本保持环比稳定。其中，包括上汽的乘用车企整体的3Q16投资净收益/营收占比为4.16%，环比减少0.67pp；剔除上汽后则为3.84%，环比减少1.49pp。
乘用车板块单季扣非净利率（%）
资料来源：
WIND
、天风证券研究所
乘用车板块单季投资净收益/营业收入（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
客车板块3Q16营收由于去年高基数原因同比下滑，环比持平。
3Q16营收同比下滑8%，主要由于2H15新能源客车开始逐渐放量导致的高基数原因。环比上，3Q营收基本与2Q持平。
客车板块单季营收同比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
客车板块单季营收环比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
亚星、安凯、金杯3Q16营收在客车板块增速为负的情况下实现正增长。
亚星和金杯自二季度开始增速实现由负转正，安凯第三季度实现由负转正。其中，由于去年低基数以及今年以来新能源车型持续放量，亚星客车三季度营收增速迅猛，达到143%。宇通和中通则由于新能源汽车政策缘故，3Q16营收录得负增长，分别为-2%和-1%。
客车板块3Q16毛利率同比、环比基本持平。
客车整体3Q16毛利率为18.06%，2Q16为18.32%，15年同期为18.38%，基本持平。数量上，毛利率同环比上升的公司居多。
客车板块单季毛利率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
新能源车型占比相对较高的宇通和中通毛利率仍然最高，安凯、金杯、亚星改善明显。
宇通、金杯、亚星3Q16毛利率环比小幅增长，增幅分别为1.75pp、3.21pp、2.1pp；安凯毛利亏损幅度减少。金龙汽车3Q16毛利率环比减少7.4pp，主要由于轻客销量和苏州金龙新能源车型销量下降。
客车企业2015-2016各季度毛利率
客车板块3Q16三费费用率环比略增，同比增加明显，较3Q15增加2.45pp达到12.98%。
环比增加0.75pp。其中，销售费用率环比略降，同比增加约0.64pp；管理费用率环比略增，同比增加0.53pp；财务费用相对而言环比、同比增加较显著，分别为0.66pp，1.27pp，除亚星客车同比减少外，其余车企财务费用率同环比均有所上升。
客车板块单季三费费用率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
客车板块3Q16扣非净利润同环比均下滑。
由于营收同比下滑，环比走弱，毛利率基本稳定，费用率略有上升，最终客车板块3Q16的扣非净利同环比增速为负。
客车板块单季扣非净利同比增速（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
客车板块单季扣非净利环比增速（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
卡车板块3Q16营收复苏，同比增加显著，环比稍有回落。
3Q16营收同比增长18%，环比季节性回落3%。同增跳升一方面是由于去年基数较低，一方面来自于重卡需求持续回暖（受限超令、更新周期开启等多重因素提振），另一方面则来自于部分货车企业开始了新一轮的乘用车投放。
卡车板块单季营收同比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
卡车板块单季营收环比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
中国重汽2015年以来单季营收增速首次转正，江铃和福田3Q16营收增速超过行业平均。
其中江铃主要因为其SUV开始放量，福田和中国重汽受益于重卡市场需求回暖，同时福田中高端产品和乘用车占比也有所提升。此外，归类于零部件板块的潍柴动力受益于重卡回暖，也录得14%的营收同比增长和786%的扣非净利同比增长。
卡车企业2015-2016各季度营收增速
卡车企业2015-2016各季度营收环比增速
受福田和江铃拉动，卡车板块3Q16毛利率改善显著，同比上升3.54pp，环比上升4.54pp。
卡车整体3Q16毛利率为18.56%，2Q16为14.02%，15年同期为15.02%，环比与同比大幅上升。其中福田汽车3Q16毛利率大幅提升。福田3Q16毛利率环比猛增8.72pp，同比增加9.08pp，达到20.55%，江铃汽车环比增加2.75pp，皆主要由于其乘用车销量大幅增长。东风汽车3Q16毛利率环比下跌1.68pp。重汽基本保持稳定。
卡车板块单季毛利率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
卡车企业2015-2016各季度毛利率
卡车板块3Q16三费费用率明显上升，主要由福田汽车销售费用率上涨带动。
3Q16的三费费用率为15.54%，环比增长4.42pp，同比增长2.88pp。三费费用率的增长主要来自于销售费用率的上升，3Q16达到7.86%，显著高于过去几年的水平，环比同比分别增加2.94pp和2.66pp。除东风汽车外，另外三家公司的费用率皆有所增长，其中福田汽车最显著，环比同比分别增加9.12pp，7.18pp。福田汽车费用率的增长主要来自其销售费用率的上升，3Q16达到11.37%，环比同比增加6.41pp和6.36pp，与其3Q开始投放SUV车型有关。
卡车板块单季三费费用率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
卡车企业2015-2016各季度三费费用率
卡车板块3Q16扣非净利润同比上升，环比下降
，增速分别为20%和-33%，走势与营收增速基本一致。
卡车板块单季扣非净利同比增速（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
汽车销售与服务板块3Q16营收同环比继续增长。
3Q16同比增速为23%，与2Q16基本持平；环比增速8%，增速较2Q16回落9pp。随乘用车持续热销，经销环节总体上维持了稳定的增长趋势。
汽车销售与服务板块单季营收同比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
汽车销售与服务板块单季营收环比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
广汇汽车3Q16表现相对靓丽，主要在于其2016年完成了对宝信汽车和大连尊荣的并购，三季度开始贡献业绩。
汽车销售与服务企业2015-2016各季度营收同比增速
汽车销售与服务板块3Q16毛利率基本保持稳定。3Q16毛利率6.41%，与2Q16基本持平，较去年同期略有增长。
汽车销售与服务板块单季毛利率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
东方时尚毛利率环比减少2.63pp，同比增加55.17pp。中国中期环比增加1.04pp，同比增加4.62pp。国机汽车环比下降1.58pp，同比下降3.43pp。经销商如广汇、庞大、亚夏、国机的3Q16毛利率互有增减。
汽车销售与服务企业2015-2016各季度毛利率
汽车销售与服务板块3Q16三费费用率同比小幅下降，环比小幅上升。
国机汽车、亚夏汽车3Q16三费费用率出现同比环比小幅双减。经销板块整体受国机、亚夏、庞大、中国中期3Q16三费费用率同比下降带动，3Q16三费费用率同比小幅下降。
汽车销售与服务板块单季三费费用率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
汽车销售与服务板块3Q16扣非净利润同比增加539%，环比下降6%。
高同比增长主要由于去年基数较低，东方时尚大幅扭亏和广汇汽车增收显著。
汽车销售与服务板块单季扣非净利同比增速（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
5
汽车零部件：营收和毛利率同增环降，扣非净利增速再升
汽车零部件板块3Q16营收同比增速维持高位，环比有所下滑。
自4Q15乘用车市场回暖以来也持续增长，2Q16和3Q16的同比增速皆接近38%，增速基本持平。环比增速则从2Q16的17%下滑到-3%。96家零部件企业中，65家3Q16环比负增长，其中潍柴动力和中国动力营收3Q16相较于2Q16分别减少28亿元和38亿元，合计占2Q16板块总营收的5%。
96家公司中，3Q16营收同比增长的有84家，占88%；环比增长的
仅31家，占32。其中，均胜电子、骆驼股份、华懋科技、模塑科技、中鼎股份等公司环比增速居前。
汽车零部件板块单季营收同比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
汽车零部件板块单季营收环比（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
零部件板块毛利率同环比稳中有降。
3Q16零部件板块毛利率为19.93%，较2Q16下降0.28pp，较3Q15下降0.37pp，整体上仍在相对稳定的区间，但没有延续今年前两个季度以来的增势。
96家公司中毛利率环比下滑的有53家，占55%；同比下滑的有39家，占41%。其中，威帝股份、华懋科技、福耀玻璃、精锻科技等公司毛利率仍居前列且环比稳定。万里扬、登云股份、巨轮智能、美晨科技等公司毛利率环比改善幅度最大。
汽车零部件板块单季毛利率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
汽车零部件板块3Q16三费费用率环比季节性略增，同比下降。
3Q16的费用率为12.93%，较去年同期改善显著，减少了0.89pp，环比季节性增长0.37pp，大幅低于往年增幅。其中，销售费用率和管理费用率贡献了主要的同比降幅，分别达到3.99%和8.42%，较去年同期分别下降0.66pp和0.58pp，环比基本持平。
96家零部件公司中，3Q16费用率低于板块整体的共28家，占29%。环比改善的共33家，占34%，其中金马股份、索菱股份、骆驼股份、金固股份、万里扬等公司环比改善显著。
汽车零部件板块单季三费费用率（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
汽车零部件板块3Q16扣非净利润同比增速继续爬升至47%。
3Q16营收同比延续高增长带来扣非净利润同比增速继续扩大，从2Q16的30%上升至47%。扣非净利环比减少15%。趋势与营收基本一致。结构上，潍柴动力和华域汽车的同比贡献显著，增量合计占3Q15整体扣非净利的15%。
汽车零部件板块单季扣非净利同比增速（%）
资料来源：WIND、天风证券研究所
3Q16汽车行业整体加速增长，板块相对亮点为延续高增长的乘用车板块和零部件板块（3Q16狭义乘用车销量同增29%），以及重卡市场加速回暖的卡车板块（3Q16重卡产量同增57%）。客车、销售与服务板块表现则相对平稳。
乘用车持续增长有望延续到4Q16以后，明年预计增速为5%-10%，建议关注乘用车蓝筹
上汽集团
（RX5爬坡迅速）和
吉利汽车
（H股，多款新车）。
限超令带来的重卡销量上升预计持续到2Q17，建议关注中国重汽和潍柴动力。
毛利率稳定的零部件供应商更有望受益于行业整体增长，建议关注优质零部件商
拓普集团
（配套吉利和通用全球）、
精锻科技
（高毛利精锻齿轮龙头）。
同时把握智能化和电动化的长期趋势和竞争格局变化，建议关注
双林股份
（智能化）、
宁波高发
（网联化）、
江淮汽车
（新能源乘用车龙头）、东风汽车（电动物流车龙头）、奥特佳（空调压缩机龙头）。
宏观经济下行、消费情绪转淡、PPI抬升过快、汽车行业产能增长过快。
感谢实习生夏凉对本报告的贡献。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
