全球制造业PMI超预期恢复，大宗金属价格整体回升
——中泰大宗金属周报（2024-02-18）
本周关键词：
国内社融超预期、美国CPI保持韧性
。
一、投资建议：维持“增持”评级
1）贵金属上行趋势不变：本周美国通胀数据保持韧性，短期对金价形成压力，但在超额储蓄持续消耗及高利率维持下，美国经济周期性回落难以避免，去全球化背景也将支撑贵金属价格上行至新高度，重视板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。
2）基本金属恰处布局良机：国内社融超预期、全球制造业PMI超预期恢复，大宗金属价格整体上行。大宗金属供给瓶颈终将在弱复苏的带动下，迎来新一轮的景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。
二、行情回顾
基本金属价格回升，贵金属价格调整：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为3.5%、0.0%、1.3%、4.0%、1.2%、2.7%；2） COMEX黄金收于2024.10美元/盎司，环比下跌0.72%，节前SHFE黄金收于4843.54元/克，环比下跌0.26%；3）春节假期主要大类资产价格变动整体表现为：大宗、股市＞债券、外汇，LME锡、日经225指数、WTI原油领涨，涨幅分别为5.24%、4.41%、3.90%，NYMEX天然气、LME铅、CBOT大豆领跌，跌幅分别为15.01%、1.82%、1.78%。
三、宏观“三因素”总结
筑底回升的前半段：国内经济复苏动能仍有待提升；美国经济保持韧性；欧元区2月ZEW经济景气指数有所回升。具体来看：
1）国内1月CPI同比回落，社融超预期：1月CPI同比为-0.8%（前值-0.3%，预期-0.64%）；1月PPI同比为-2.5%（前值-2.7%，预期-2.52%）；1月M0同比为5.9%（前值8.3%），M1同比为5.9%（前值1.3%），M2同比为8.7%（前值9.7%，预期9.27%）；1月社会融资规模当月之为6.5万亿元（前值1.94万亿元），社会融资规模存量同比为9.5%（前值9.5%，预期9.35%）。
2）美国经济保持韧性：1月非制造业PMI为53.4（前值50.5，预期52.0），1月Markit服务业PMI商务活动季调为52.5（前值51.4，预期52.9）；1月CPI同比为3.1%（前值3.4%），季调环比为0.3%（前值0.2%），核心CPI同比为3.9%（前值3.9%），季调环比为0.4%（前值0.3%）；1月PPI季调同比为0.9%（前值0.9%），环比为0.3%（前值-0.1%），核心PPI季调同比为1.6%（前值1.9%），环比为0.3%（前值0.1%）；1月新屋开工私人住宅为9.37万套（前值10.88万套）。
3）欧元区2月ZEW经济景气指数有所回升：2月欧元区ZEW经济景气指数为25.0（前值22.7）；欧元区12月PPI同比为-10.6%（前值-8.8%，预期-10.5%），环比为-0.8%（前值-0.3%，预期-0.8%）；12月欧元区工业生产指数同比1.2%（前值-5.4%），环比2.6%（前值0.4%）。
4）1月全球制造业景气度回升：1月全球制造业PMI为50.0，环比上升1.0，结束连续16个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。
四、贵金属：美国1月经济数据保持韧性，金价承压
周内，十年期美债实际收益率1.97%，环比+0.05pcts，实际收益率模型计算的残差为 1194.5美元/盎司，环比+3.4美元/盎司；美国1月ISM非制造业 PMI数据依旧强劲且高于预期，市场对3月美联储降息预期的热度进一步下降；美国1月CPI同比有所回落但核心CPI同比持平于3.9%，CPI数据强于预期，强化了市场认为美联储将在3月份维持利率稳定的预期，贵金属价格有所承压。我们认为美国经济回落难以避免，当前4.5%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，看好板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。
五、大宗金属：全球制造业PMI超预期恢复，支撑基本金属价格
1月全球制造业PMI为50.0，环比上升1.0，结束连续16个月处于荣枯线以下，国内社融超预期，并且市场预期国内将出台更多经济支持措施，基本金属价格整体回升。
1、对于电解铝，节前资金避险离场沪铝冲高回落，节后低库存预期支撑铝价。
供应方面，节前电解铝行业未有增减产行为，行业开工持稳。截至目前，电解铝行业开工产能 4207.80 万吨。库存方面，铝锭社会库存由于下游加工企业放假、铝厂增加铸锭量原因有所增加，但受全国大范围雨雪天气影响，铝锭到货不畅，累库幅度要低于此前预期。成本方面，目前电解铝90分位成本17810元/吨。
1）氧化铝价格3362元/吨，环比持平，氧化铝成本2941元/吨，环比下降0.55%，吨毛利421元/吨，环比上升16元/吨。
2）预焙阳极方面，本周周内均价4533/吨，环比下降0.11%；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4286元/吨，环比下降3.6%，周内平均吨毛利246元/吨，环比下降38%；如果不虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4522元/吨，环比下降0.06%，周内平均吨毛利52元/吨，环比上升420.0%。
3）对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16607元/吨，环比持平，长江现货铝价18860元/吨，环比下降0.16%，吨铝盈利1495元，环比下降1.31%。
总结来看，节前国内电解铝运行端整体稳定，后续仍需关注云南未来的复产时间节点，节前下游开工走弱，但节假日仍有部分大中型加工企业开工托底假期内的铝消费。节内伦铝震荡运行为主，节后国内铝锭虽已进入传统累库周期，但累库幅度低于历史同期水平，叠加下游加工企业陆续复产需求呈现回暖趋势，预计节后铝价获一定支撑。
2、对于电解铜，节前美元重回高位令铜价承压，节内铜价补涨反弹。
供给方面，矿端TC持续下跌，冶炼厂端口现货采购冷清。2024年 Glencore的铜产量指导下降至95-101万吨。需求方面，节前最后一周绝大多数下游企业于暂停生产开启假期模式，仅个别下游企业开工。库存方面，SMM主流地区社会库存环比上升0.65万吨；海外LME和Comex库存环比下降0.4万吨。
总结来看，节前市场对3月美联储降息预期热度进一步下降，美元重回高位令铜价承压，然而节内随着美国零售数据再度下滑，市场开始反而期待5月的美联储的降息可能，因此铜价补涨反弹。考虑到伦铜走势将对节后归来沪铜有趋势性指引，预计节后铜价将偏强运行。
3、对于锌，美元指数回升，节前内外盘价格重心下行。
周内，美国1月非制造业PMI超预期，显示美国经济保持韧性，美元指数回升下，锌价有所承压。供给方面，百川统计节前国内锌产量11.25万吨，环比降0.46%；需求方面，节前下游放假规模不断扩大，下游接货情绪不佳，整体开工弱势运行。库存方面，节前七地锌锭库存9.83万吨，较上周累库1.71万吨。
4、对于钢铁，春节期间钢价表现平稳，节后有惯性推涨预期。
供应方面，春节期间多数电炉厂停产检修，高炉厂维持生产，建筑钢材产量降至年内低位水平，节后钢厂复产多于元宵节后；库存方面，春节期间市场到货较为集中，高炉厂库存明显增加，社库增幅一般，远低于往年同期水平。目前厂商心态整体谨慎乐观。目前市场处于低产量、低库存、高成本，对现货价格有一定支撑。春节期间各地市场多休市放假，个别城市开工较早，但价格表现平稳。节后钢厂有惯性推涨预期，市场价格有望偏强运行。
