本周资金面维持均衡偏松状态，资金利率中枢下探。
3/3-3/7
，
DR001
、
R001
周均值分别较前周变动
-10BP
、
-21BP
，
DR007
、
R007
周均值分别较前周变动
-39BP
、
-49BP
。
银行资金融出规模持续回升
，
资金分层现象近乎消失。
“两会”后，资金面将如何演绎？
在
“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚
”
的要求下，货币宽松窗口或打开，但节奏上不确定性仍存：
降准方面，
或将迎来兑现窗口，当中预期差在于是否将于
3-4
月落地；
降息方面，
短期内全面降息的概率或趋于收敛，或仍需关注国内外宏观环境的边际变化。
往后看，资金面压力或将有所缓释，存单提价现象或也趋于缓释，
其一，后续若特别国债补充大行资本的落地，银行负债端资金压力或得到缓解；其二，
3
月随着地方债发行节奏的推进，或需要宽货币以配合；其三，开年后票据利率大幅下行，或指向银行信贷投放节奏趋缓，资金需求或减弱；其四，当前同业存单已具备正
carry
，凸显配置性价比，供需格局或趋于改善。
但短期内或仍面临一定考验，
一方面，当前市场对于货币宽松时点存在一定分化，另一方面，
3
月存单到期约
2.95
万亿元，规模较大，到期续发压力有所增加。
2、
货币市场跟踪
截至
3/7
，相较
2/28
，
DR001
下行
6.1BP
至
1.79%
，
DR007
下行
32BP
至
1.81%
，
R001
下行
17.3BP
至
1.8%
，
R007
下行
32.5BP
至
1.81%
；
银行间质押式回购日均成交额
57212
亿元，
比
2/24-2/28
增加
7232
亿元。其中，
R001
日均成交额
48283
亿元，平均占比
84.4%
；
R007
日均成交额
7755
亿元，平均占比
13.5%
。
3/3-3/7
，银行体系资金净融出（考虑到期）共计
-2705
亿元
，
较
2/24-2/28
变动
3728
亿元。其中，国股大行净融出
2770
亿元，较
2/24-2/28
变动
-5220
亿元，城农商行净融出
-65
亿元，较
2/24-2/28
变动
1492
亿元。
3、
同业存单一级跟踪
3/3-3/7
四类主要银行同业存单发行总额为
8963
亿元，净融资额为
3137
亿元，对比
2/24-2/28
主要银行发行总额
7152
亿元，净融资额
-3898
亿元，
发行规模增加，净融资额增加。
各期限发行利率分化，各主体发行利率分化，此外，
相较
2/28
，股份行
1Y CD
与
R007
的利差变动
30.1BP
至
18.53BP
，
1Y CD
与
R001
的利差变动
14.93BP
至
19.34BP
。
1Y CD-1
年期
MLF
利差变动
-2.4BP
至
-0.4BP
。
4、
同业存单二级跟踪
各期限存单收益率分化。
1M
、
3M
、
6M
、
9M
、
1Y
存单收益率分别变动
9.62BP
、
-5.99BP
、
-2.48BP
、
-0.09BP
、
3.75BP
至
2.05%
、
2.06%
、
2.05%
、
2.04%
、
2.03%
。
各主体存单收益率下行。
股份行、国有行、农商行
1Y
存单收益率分别变动
-1.7BP
、
-2.79BP
、
-5.06BP
至
2%
、
1.99%
、
2.02%
。
各等级存单收益率上行。
AAA
、
AA+
、
AA
等级
1
年期存单收益率分别变动
3.75BP
、
2.25BP
、
1.25BP
至
2.03%
、
2.09%
、
2.18%
。
主体利差收窄，等级利差收窄，期限利差分化。此外，
相较
2/28
，“
1Y CD
–
1Y MLF
”利差变动
-1.7BP
至
-0.06BP
，“
1Y CD-10Y
国债”利差变动
-10.2BP
至
19.92BP
。
报告核心图表（点击可查看大图，完整图表详见正文）
风险提示：
政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险
本周资金面维持均衡偏松状态，隔夜、
7
天资金利率中枢下探。
3/3-3/7
，
DR001
、
R001
周均值分别较前周变动
-10BP
、
-21BP
，
DR007
、
R007
周均值分别较前周变动
-39BP
、
-49BP
。
银行资金融出规模持续回升，
3/3-3/7
银行体系净供给平均
2.26
万亿元，较
2/24-2/28
变动
7458
亿元，周内净供给水平降低，
3/7
较
3/3
变动
-3371
亿元至
1.98
万亿元。
资金分层现象近乎消失，
3/3-3/7
，
R007-DR007
周均值为
1BP
，较前周变动
-11BP
，
R001-DR001
周均值为
3BP
，较前周变动
-9BP
。
GC001
、
GC007
周均值较前周变动
-58BP
、
-46BP
。
跨月后，资金面压力趋于缓解，公开市场转为净回笼，资金利率下行，但同业存单利率仍相对高企，期限利差仍倒挂，市场对于后续资金面仍存担忧与分歧，毕竟银行缺负债的现象并未改变，亦尚未迎来降准。
截至
2/28
，
1M
、
3M
、
6M
、
9M
、
1Y
同业存单到期收益率分别为
2.045%
、
2.055%
、
2.045%
、
2.036%
、
2.025%
。
“两会”后，资金面与货币政策将如何演绎？
聚焦
2025
年政府工作报告，确认货币政策“适度宽松”的基调延续，并提及适时降准降息，结合潘行长在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上的答记者问，当中或有几点关键：
（
1
）总量上，
货币政策取向是一种对状态的表述，以美联储和我国央行降准降息为例，或意在说明支持性的货币政策并不直接等同于连续多次的降准降息，这也让市场对总量政策充满期待的同时也控住预期。
（
2
）结构上
，加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的金融支持，
如：将扩再贷款规模从
5000
亿元扩大至
8000-10000
亿元、降低再贷款利率、扩大再贷款支持范围等，加强对重点领域的金融支持。
（
3
）此外，
在货币政策传导上，
提及将强化执行和监督，
“对于一些不合理的、容易削减货币政策传导的市场行为加强规范”
；汇率方面，
提及将
“强化预期引导，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”。
综上而言，近期资金面边际收敛体现了政策端在多重考量下的均衡之举。往后看，货币政策宽松基调延续之下，节奏上不确定性仍存：
降准方面，
央行行长提及“
金融机构存款准备金率平均为
6.6%
，还有下行空间”，
或将迎来兑现窗口，利好资金面和银行负债端，当中预期差在于是否将于
3-4
月落地，毕竟货币政策手段亦较为丰富；
降息方面，央行行长提及
“结构性货币政策工具资金利率也有下行空间”
，短期内全面降息的概率或趋于收敛，更多或以结构性货币政策来推动宽信用。当中仍需关注国内外宏观环境的边际变化，包括：
一是海外经济体的外溢影响；二是国内经济基本面修复的幅度和节奏；三是从稳定银行息差、优化金融资源配置效率的角度出发，“防范资金空转”也仍是关键
。
往后看，考虑到缓和银行负债端压力、配合财政发力等需求，若降准实际落地，抑或是央行通过其他方式呵护流动性，资金面压力或将迎来缓释，存单提价现象或也趋于缓解，也趋于缓释，做陡曲线较有性价比和确定性，具体而言：
其一，
后续若特别国债补充大行资本的落地，银行负债端资金压力或得到缓解；
其二，
3
月随着地方债发行节奏的推进，或需要宽货币以配合；
其三，
开年后票据利率大幅下行，或指向银行信贷投放节奏趋缓，资金需求或减弱；
其四，
当前同业存单已具备正
carry
，凸显配置性价比，供需格局或趋于改善。
但短期内或仍面临一定考验，
一方面，当前市场对于货币宽松时点存在一定分化，另一方面，
3
月存单到期约
2.95
万亿元，规模较大，到期续发压力有所增加。
3/3-3/7
资金面关注因素：
（
1
）逆回购到期
7779
亿元，国库定存到期
900
亿元；
（
2
）政府债净缴款
2055
亿元，规模较前周回落；
（
3
）同业存单到期
6338
亿元，到期续发压力有所上升。
3/3-3/7
，公开市场净投放
-8813
亿元。
其中，
7
天逆回购投放
7779
亿元，到期
16592
亿元。
3/10-3/15
，公开市场净投放
-7179
亿元。
其中，
7
天逆回购到期
7779
亿元，国库现金定存拟发行
1500
亿元，到期
900
亿元。
3/3-3/7
，
跨月后资金面整体转松，公开市场转为净回笼状态，逆回购投放缩量，逆回购余额回落，但仍略高于季节性水平。
截至
3/7
，
逆回购余额为
7779
亿元，较
2/28
减少
-8813
亿元。
3/3-3/7
，国债、政府债净缴款
3838
亿元。
其中，发行国债
3982
亿元、地方债
2175
亿元，国债净缴款
952
亿元、地方债净缴款
2886
亿元。
3/10-3/14
，政府债净缴款
2055
亿元。
其中，拟发行国债
550
亿元、地方债
867
亿元，国债净缴款
661
亿元、地方债净缴款
1394
亿元。
预测
2025
年
3
月超储率约为
0.86%
，
环比回落约
0.18pct
（
2
月末预测为
1.04%
），同比回落
0.6pct
（去年同期为
1.5%
）。
预测
2
月末超储约为
3.2
万亿元。
3/3-3/7
，
公开市场净投放
-8813
亿元、政府债净缴款
2773
亿元，预测财政收支差额
-2309
亿元、缴准
952
亿元。
（
1
）资金利率下行：
截至
3/7
，相较
2/28
，
DR001
下行
6.1BP
至
1.79%
，
DR007
下行
32BP
至
1.81%
，
R001
下行
17.3BP
至
1.8%
，
R007
下行
32.5BP
至
1.81%
；
（
2
）同业存单利率分化：
截至
3/7
，相较
2/28
，
CD:1M
下行
1.5BP
至
2.09%
，
CD:3M
下行
3BP
至
2.09%
，
CD:6M
上行
1.2BP
至
2.08%
，
CD(
股份行
