翘首以盼的数据下行，下半年真的能等到嘛？

正文

首先本人探讨周期在半年以上的债市的基本前提是：债券市场走势的核心变量是经济基本面，央行货币政策以及市场目前讨论较多的债券供给等问题都是内生于基本面的变量。

部分投资者比较看好下半年市场的理由是经济的名义增速大概率已经出现，尤其是在CPI处于低位、PPI低翘尾的背景下。但下半年的经济实际走势以及对价格环比的影响可能是更需要关注的力量。

固定资产投资的实际同比一直处于趋势性下滑中，而其中比较重要的房地产实际投资也回落到了3.73%的水平。而目前的房地产库存已经去化到了一个非常低的水平，有理由相信地产投资在下半年的某个时间会再度回暖。

在实际投资比较疲软的情况下，消费成为主要支撑力量。展望下半年，汽车消费增速虽然可能会回落，但仍有望保持较高销量。而基于棚改货币化、财政转移支付等结构性因素对于居民可支配收入的改善具有一定的持续性，下半年消费仍会保持平稳。

更值得关注的是出口，由于不像基建地产在拉动产业链时存在一定的挤出效应，出口对于国内经济的带动更有效率。上半年进口商品价格上涨幅度高于出口商品，故而实际上的进出口会更好。

另外市场上一直在讨论本轮全球经济的复苏谁先谁后，但好像没有什么结果。但投资者可以观测到的是目前全球经济的共振复苏仍处于比较向好的左侧区间，尤其是下降了多年的私人设备投资有了抬头的迹象。

总结一下，经济名义增速尤其是固定资产投资的名义增速可能会下降，主要是因为土地购置费回落、PPI低翘尾等因素。消费和出口正在成为经济改善的主要动力，而地产投资回暖又值得期待，经济向好的趋势不变。故而在实际经济变量处于向好趋势时，不宜对环比价格因素报以太过悲观的态度。从基本面判断，对长端利率不宜报以过高期望。悲观的说，10年国债顶部是否3.7%值得商榷。

流动性：

在上半年金融严监管的背景下，国内的短端利率有所超调，目前期限利差仍处于极低水平。随着去杠杆有了初步结果（易纲语），广义信贷增速回落，流动性紧张的情况相比上半年可能会有所缓解，短端利率具有下降空间。

策略：基于经济复苏仍处于左侧区间，利率债和杠杆策需谨慎；重点考虑基于短端利率回落的杠杆策略。