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打破刚兑有底线,理性看待信用债市场违约频发的影响

CNABS  · 公众号  ·  · 2020-12-02 17:52

正文











近期,华晨、永煤的债务违约事件引发了市场的极大关注。打破刚性兑付、逃废债都成为热议,本文就此展开讨论

“逃废债”不等于打破刚性兑付

华晨、永煤爆雷 初,市场议论的焦点是国企刚兑的打破。然而随着事件的深入,市场纷纷质疑华晨、永煤存在“ 逃废债 ”的嫌疑。永煤被指在违约前刚发行了10 亿中期票据,其第三季度财报显示账面资金达 470 亿元,并且在违约前无偿划出了被认为是优质资产的中原银行的股权。华晨更被指 “逃废债”早有预谋。 在违约前,其先后转移多家子公司的股权。 其中最受瞩目的当属华晨中国的股权转让事宜。自今 年5月起,华晨集团陆续 将华晨中国的股份转让至辽宁交投,并于9月将剩余的30.43%股份无偿转移至新注册子公司辽宁鑫瑞。华晨中国股份的转让,意味着华晨集团不再间接持有华晨宝马的股份。而华晨宝马可以说是华晨旗下唯 真正的优质资产了。因此,本文认为, 讨论华晨、永煤会不会是国企打破刚兑的起点是不合适的, 逃废债 “与打破刚兑的本质是截然不同的。
打破刚兑旨在让投资者承担应当承担的风险,帮助市场回归合理定价,然而违法违规带来的风险绝不应由投资者来承担。因此 打破刚兑首先应建立在明确的法律法规之上 ,避免与逃废债混淆。 若无明确的法律法规加以约束,所谓的 “打破刚兑”便极易成为恶意逃废债、诈骗等违法违规行为的温室,直接损害投资者的合法权益。这与打破刚兑的初衷显然是相违背的。同时, 打破刚兑也需要建立在有效的信息披露机制之上 ,信息披露需要及时且完善,不应存在误导或作假,为此中介机构也需要开展更严格的尽职调查。
“逃废债”不仅损害投资者权益,若不及时制止, 国企 “逃废债”的风气 蔓延开来,也 将打破整个信用债市场的合理秩序 。国企信用一旦瓦解,本就举步维艰的民企想要获得融资的难度将会更大,融资成本也会更高。而依赖主体信用的城投债和资产证券化市场也终将被殃及池鱼。信用债市场是资本市场的基石,若信用债市场无信用可言,其他市场更可以随意打破规则,最终将摧毁整个市场经济的运行。政府显然也看到了这些,因此,监管机构在第一时间对华晨、永煤及相关中介机构展开了调查。金融委随即召开会议 明确表示要 秉持 “零容忍”态度,维护市场 的公平和秩序,严厉处罚各种逃废债行为。
与华晨、永煤相比,包商银行的风险处置是打破刚兑的正面案例 11 23 日,银保监会 发布公告显示,原则同意包商银行进入破产程序,65亿二级资本债全额减记。 回顾包商银行事件:2017年5月,包商银行因大股东“明天系”空壳套现、不正当关联交易等原因出现严重的风险事件,历经两年“自救”后被人民银行、银保监会联合接管,接管时已严重资不抵债。此次减记的65亿二级资本债于2015年发行,期限为10年,利率为4.8%。从二级资本债估值历史来看,估值在17年5月事件爆出时出现较大波动,降至低点。然而18年开始估值逐步回升且趋于平稳。
图1. 包商银行二级债估值历史
数据来源:Wind
估值一定程度反映了二级市场交易价格,从走势来看,我们猜测市场的预期可能是基于刚性兑付。然而这种预期是不合理的,且最终落了空。此次对于包商银行的风险处置,在维护了市场稳定的同时也拉开了打破刚兑的序幕,为投资者敲响了警钟。
打破刚 性兑付既是政策方向亦是市场所需 18 年央行正式出台资管新规,要求打破刚性兑付,随之而来的是民企违约的爆发,包括大家熟知的海航、北大方正等规模较大的综合性民企。 这些民企违约的背后其实是刚性兑付埋下的隐患 。因存在隐性的刚兑,投资者忽视对主体风险本身的判断和认知,导致风险收益错配,从而使得那些本身运作较差的大型企业能以较低的成本融资,进而不断借新还旧盲目扩张,最终因其本身经营管理能力弱,无法承担高额的债务,引发爆雷。因此刚兑降低了资本市场的运作效率,造成 “劣币驱逐良币”。恶性循环下,刚兑极易引发系统性风险。因此有序彻底地打破刚兑,重塑投资理念,合理分配市场流动性,是信用债市场长期稳健发展的必经之路。






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