公司公告2018年报，追溯调整后归母净利增长64.5%，基本符合我们预期。
2018年实现收入121.66亿，追溯调整后同比增长39.1%，
合兴包装成为A股包装行业首个规模超百亿的企业；
实现归母净利2.33亿，追溯调整后同比增长64.5%。2018年利润分配预案：每10股派发现金红利0.50元。
收入端：传统业务扩张+PSCP放量+并表合众创亚，业务结构不断优化。
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）传统主业高增长：
我们预计传统主业（公司自身纸箱与纸板业务）接单持续高增长；及时交付能力、稳定产品品质，保证公司在现有客户中份额占比持续提升。目前公司在箱板瓦楞纸行业市占率约3%，公司处快速成长期，集中度有望不断提升。
2）PSCP实现翻番：
PSCP拥有合作客户已达1300多家，实现交易额28亿，同比增长约150%。
3）创亚18年全年并表。
2018年年报对收购合众创亚进行回溯调整，从2016年起并表合众创亚，合众创亚自身增长也贡献了公司收入的增长。
纸价回落，有望显现盈利弹性；集中度提升带动龙头话语权提升。
箱板瓦楞纸价格从2018年5月开始持续下滑，降幅约20%，纸价回落降低公司原材料端成本，带来盈利弹性。与此同时，纸包装行业集中度抬升，公司议价能力得以提升。
2018年Q4实现毛利率13.5%，环比提升0.94pct。
议价能力提升，现金流改善。
2018年末应收账款27.36亿，2018年应收账款周转率提升至4.79（vs 2017年4.57）。2018年末存货11.96亿元，2018年存货周转率提升至8.80（vs 2017年6.75）。公司现金流大幅改善，2018年经营性净现金流5.58亿元（vs2017年-2.29亿）。
合众创亚与公司自身工厂的协同效应，2019年将逐步显现，贡献利润弹性。
公司2018年6月收购合众创亚在中国的14个工厂及东南亚的4个工厂，实现国内区域布局扩大和产能提升。
1）合众创亚净利率提升空间更大：
2018H1合众创亚净利率2.0%，公司自身业务（扣除PSCP）净利率3.2%，而合众创亚订单结构优于公司自身传统订单，伴随生产效率、管理效率进一步提升，合众创亚净利率有望超过公司自身传统业务净利率。
2）2019年起国内市场双方协同效应将逐步凸显：
公司自身30个工厂和合众创亚14个国内工厂将逐步产生订单协同、生产协同，订单与排产将逐步优化，有效提升双方工厂生产效率，实现协同效应。
公司以新模式、新定位由包装制造商向一体化包装服务商转型，收入已进入高增长通道，维持买入。
纸包装行业小产能加速退出，行业开始进入加速整合期。公司长期专注于纸包装行业，拥有长期的专业积淀，广泛的用户基础，和异地产能管理的经验，通过自建产能、行业并购等模式加速整合行业，厚积薄发。公司创新业务持续稳步推进，PSCP及IPS逐步放量，与传统业务产生协同。公司收入增长全面提速，盈利能力逐步修复。我们维持2019-2020年归母净利润的盈利预测为3.59亿元、4.64亿元，新增2021年归母净利的盈利预测为5.80亿元，对应2019-2021年归母净利增速54%、29%和25%，合EPS 0.31元、0.40元和0.50元，3月15日股价（5.37元）对应2019-2021年PE分别为17倍、13倍、11倍。我们看好公司在纸箱包装行业的龙头实力，公司未来整合空间巨大，新模式发力加速行业整合，原材料成本压力趋于缓解有望体现盈利弹性，维持买入！
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姓名
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微信
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周海晨
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echen0506
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屠亦婷
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yitingtutu
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杜洋
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yangyang399279
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