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许英博，前瞻团队首席分析师，
010-60838704
唐思思，前瞻团队分析师，
021-
20262142
杨泽原，前瞻团队分析师，
010-60838782
投资要点
投资要点：搜索巨头转型，拥抱
AI
时代。
百度成立于
2000
年，于
2005
年登陆美国纳斯达克市场，目前市值约
800
亿美元。公司在
PC
时代以搜索引擎起家，以广告为主要收入来源，
2017
年收入
848
亿元（
+20%
），净利润
183
亿元（
+57%
）。在移动互联与数据智能的红利交替期，百度完成了亏损业务清理（裁撤百度移动医疗事业部、出售百度外卖、降低百度糯米补贴等，
2018
年内将完成金融业务分拆），并战略性
All in AI
（建立
AI
技术平台，成立智能驾驶、智能生活事业部）。我们认为：广告仍是当前营业收入的主要来源，信息流有望贡献增长动力；伴随亏损业务清理，公司进一步聚焦于人工智能，
Apollo
及
DuerOS
的商业化落地有望为公司市值带来长期增长空间。
广告主业：搜索广告重回正轨，信息流广告逐步发力。
2017
年国内网络广告市场规模
3884
亿元（
+34%
），其中搜索广告占比持续下降（
2016
年
26%
，预计
2019
年
21%
），信息流广告占比快速提升（
2016
年
11%
，预计
2019
年
23%
）。百度主要收入来源为广告业务，
2017
年收入
732
亿元（
+13%
），总收入占比
86%
。自
2016
年以来，百度大力发展信息流广告，
2017Q3
收入约
2.5
亿美元，
Q4
收入约
3
亿美元，
2018
年除
Q1
季节性环比下降外，其余季度环比增速有望保持
20%
，将成公司业绩增长新动力。
视频机遇：爱奇艺为国内龙头，会员
+
广告驱动收入高增长。
2017
年国内在线视频市场规模
935
亿元（
+58%
），爱奇艺营业收入
174
亿元（
+55%
），净亏损
37
亿元。爱奇艺采用“版权
+
自制”战略，并与奈飞达成合作，拥有国内领先的优质付费内容，
2017
年会员、广告收入分别占比
38%/47%
。
2018
年
3
月，爱奇艺、腾讯视频月活用户
4.9
亿、
4.6
亿，随后为优酷
4.1
亿，其他视频网站均未过亿。公司
IPO
完成后，百度持股比例降低至
58.5%
，投票权比例
93.3%
，爱奇艺亏损对百度盈利的影响将降低。
AI
战略：前瞻布局人工智能，商业化落地变现可期。
百度持续加大
AI
投资力度，
2017
年研发投入
129.3
亿元（
+27%
），总营收占比
15%
。
Apollo
搭建无人驾驶生态体系，已有
100
合作伙伴，与金龙、北汽、江淮、奇瑞、长安等车厂的合作车型将于
2018-2020
年相继落地。
DuerOS
赋能智能硬件，已有
130+
合作伙伴，覆盖家电、手机、音箱、车载设备等，已搭载超
5000
万智能设备，月活设备超
1000
万，或将成为广告业务下一重要入口。
风险因素：
1
）网络营销业务竞争加剧导致收入增速不达预期；
2
）人工智能商业化落地速度不达预期；
3
）爱奇艺内容投入持续高企导致盈利受损等。
1
投资要点：搜索巨头转型，拥抱AI时代
百度在PC时代以搜索引擎起家，成就一代巨头；在移动互联与数据智能的红利交替期，百度战略性All in AI，探索商业化机遇。
1）PC搜索巨头：百度为PC搜索绝对龙头，2005年登陆美国纳斯达克市场，至2011年市值超500亿美元。2）溜走的移动时代：2012-15年间，移动互联红利兴起，阿里、腾讯凭借电商、社交等快速提升，国际搜索巨头谷歌亦借助Android、Google Play等把握移动端流量入口，在线广告商逐渐迁移，百度业绩增速明显回落。3）探索AI机遇：公司自2016年开始业务清理（裁撤百度移动医疗事业部、出售百度外卖、降低百度糯米补贴等），战略性All in AI（建立AI技术平台，成立智能驾驶、智能生活事业部），随后业绩触底回升，2017年净利润183.0亿元（+57.3%）。
百度从成立至今，发展战略与思路也在持续调整优化。
在PC互联网时代，百度提供搜索服务，由于用户上网入口是搜索引擎，此时百度通过连接用户与内容提供商、广告主，广告营销取得盈利，公司核心战略是“连接人与信息”。在移动互联网时代，百度为了适应移动互联网发展和“互联网+”的发展做出转型，将公司核心战略从“连接人与信息”转型为“连接人与服务”。但随着百度进入移动安全领域、O2O领域后不断受挫，相关的负面新闻又对公司造成一定影响，同时人工智能技术的高速发展，百度逐渐转型为AI科技公司，核心战略转型为All in AI，开放赋能。
经历数次调整后，公司现有业务架构：
1）百度搜索公司，
下辖搜索业务群组（SSG）、移动服务事业群组（MSG）和糯米事业部，提供百度搜索、糯米、地图、知道、百科、贴吧、Hao123、百度云和移动分发等用户产品和服务，并包括商业变现产品、百度联盟等体系；
2）AI技术平台体系（AIG），
包括责百度研究院、语音技术部、自然语言处理部、知识图谱部、大数据部、视觉技术部、人脸技术部、增强现实技术部、AI技术生态部及若干创新业务部门等；
3）智能驾驶事业群组（IDG），
由自动驾驶事业部（L4）、智能汽车事业部（L3）、车联网等业务板块组成；
4）智能生活事业群组（SLG），
由百度度秘事业部、百度硬件生态渠道部和渡鸦RavenStudio工作室共同组成；
5）金融服务事业群组（FSG），
由消费金融业务、钱包支付业务、互联网证券业务组成。
经历人员调整及战略重组之后，公司营业收入及净利润触底回升。
2017年百度的营业收入为848.1亿元，同比增长20.2%；归母净利润183.0亿元，同比增长57.3%。2016年百度业绩出现波动的主要原因是公司对于广告主的资质进行全面严审，受此影响广告主数量大幅下滑。2017年百度加强AI布局，AI产品化和商品化进程加速推进，同时“搜索+信息流”双引擎战略推动核心业务稳固复苏。
公司营业收入主要来源于网络营销业务。
百度 2017年的收入结构中，86%来自网络营销服务，包括搜索广告、信息流广告、视频广告等，14%来自其他业务。按照部门划分，百度2017年的收入中，80%来自核心业务，20%来自爱奇艺。
公司近年营业成本攀升，毛利率下降。
近年来内容成本占比大幅增加，主要投向爱奇艺的自制内容，未来还将投向百度百家号；流量获取成本占比明显下降，主要是由于爱奇艺及手机百度的广告无需支付流量费用。
销售及管理开支降低，净利率有所回升。
经历了2016-17年的人员调整和战略重整，公司销售及管理开支明显下降。2015/16/17年的销售及管理开支分别为171/151/131亿元，占营收比重分别为26%/21%/15%。公司净利率有所回升，2015/16/17年净利率分别为50.71%/16.49%/21.58%。
2
广告主业：搜索广告重回正轨，信息流广告逐步发力
广告业务负面影响已出清，客户质量提升带动收入回暖
国内网络广告市场占比持续提升。
根据艾瑞咨询数据，2017年我国网络广告规模预计达到3884亿，增速超30%。网络广告在所有广告中的占比从2010年20%提升至2017年75，预计至2019年将进一步提升至84%。
国内搜索广告市场占比下降，仍有望保持20%以上的增速。
网络广告的形式包括搜索广告、电商广告、信息流广告、品牌广告等形式，其中搜索广告是规模最大的细分领域。2016年，受到政策与负面事件的影响，搜索广告市场份额出现下滑，占比下降为26%。我们认为，虽然搜索广告在短期内出现了下滑，但是搜索引擎仍然是流量的主要入口，在互联网媒介中处于主要的地位，预计搜索广告还能保持20%-25%的占比，国内的搜索广告市场未来3年还将保持20%以上的增速。
百度仍然保持搜索领域的绝对龙头地位。
2015年以来，由于搜索广告市场受到挤压，百度广告收入在国内网络广告市场的占比下降，自2014年31%降低至2017年19%。我们预测未来占比仍将下降，但降低速度有望放缓。根据StatCounter数据，2018年1月，百度占国内搜索引擎的市场份额为69.74%，占移动搜索的市场份额为73.10%，远超其他搜索引擎。我们认为百度凭借其技术实力和品牌优势，在搜索领域将持续保持龙头地位，获得绝对的市场份额优势。
网络营销仍是百度的主要收入来源。
根据公司年报，2017年广告收入占据公司收入的86%。2015年之前，网络营销收入占百度总收入的96%以上。2016年之后，受到政策及负面事件的影响，加之爱奇艺等新业务的快速增长，百度网络营销收入的占比出现下降。公司在2016年下半年进行了广告主的清理，导致2016年Q3和Q4的网络营销收入出现了大幅度的下滑。2017年，广告主清理已经接近尾声，负面影响基本出清。2017年Q1，网络营销收入同比下降1.29%，降幅相比前两季度大幅回落，2017年Q2以后，同比增长率始终为正，分别为5.57%/21.94%/26.30%，2017年Q4网络营销收入达204亿元，重回增长轨道。
医疗广告整改影响出清，广告主数量逐渐回升。
2016 年百度主业医疗和相关广告业务遭到监管部门审查。百度在负面事件之后，出台了一系列的整改措施，包括：强化广告主资质审查；增加风险提示；更换广告推广标识。2016年7月8日，国家工商行政管理总局公布了《互联网广告管理暂行办法》，整体提高对互联网广告的要求。百度随后清理了大量不符合监管规定的广告主，活跃广告主数量自2016年Q3之后出现大幅下滑。广告主的清理在2016年底已经接近尾声。公司以新增的广告主取代之前的医疗广告主，广告主数量在2017年上半年出现了回升，2017年Q2和Q3广告主数量环比增速回正。2017年Q4活跃广告主数量达到了46万，与2016年同期相比增加了2%。我们预计，2018年广告主数量有望稳定微升，带动公司网络营销业务回暖。
广告主质量提升，单客户营收大幅增长。
2017年Q4单客户营收为44300元，同比增速25.14%，环比增速8.31%。我们认为，单客户营收的快速增长的主要原因包括：1）2016年整体广告客户群清理，标准提高，清除了维护成本大于盈利的低价值广告主；2）利用个性化的动态广告，根据用户的意图和行为数据和超过200万种特征的精准用户画像，将广告精准投放至目标客户，提高有效访问次数和转化率；3）根据公司披露的业绩电话会会议记录，百度广告目前的客户主要为电商、教育、医疗、房地产、游戏等领域，互联网服务等新兴经济的发展使广告投入从传统渠道投入转向在线广告。我们认为广告主单客户营收的增长将带动网络营销收入走出低谷，回升至正常增长轨道。
信息流广告发展迅猛，将成百度收入又一驱动力
各大互联网公司均已进入信息流广告市场。
百度在2016年4月正式上线信息流广告。在百度之前，较早推出信息流广告的有Facebook和Twitter，而中国市场有今日头条、腾讯、微博等平台相继布局信息流广告市场，信息流广告在平台的营销收入迅猛增长扮演重要角色。
百度信息流广告收入快速增长。
据易观智库统计，2017Q2百度信息流产品（百度贴吧，手机百度，百度手机浏览器）DAU总和超过1亿，信息流广告的收入相比上一季度增长200%。据公司公司披露的业绩电话会会议记录，2017Q3百度信息流广告收入2.5亿美元，2017Q4达到3亿美元，环比增速20%。公司预计，2018年除Q1有季节性下降外，Q2-Q4有望保持20%环比增速。
百度信息流广告存在三大优势：
1）百度信息流平台（手机百度、百度贴吧、百度浏览器等）更为多元，多渠道获取全网流量，具备强大的媒体优势；2）百度的用户规模和黏性具备竞争优势，根据易观千帆的数据，2018年1月百度信息流产品用户规模总和达3.87亿，加之百度旗下的爱奇艺视频，百度系产品在信息流平台中具有明显的规模优势；3）百度作为国内人工智能领域的巨头，超大规模机器学习算法能做到7*24小时持续不断地阅读、理解和学习用户阅读习惯，再加上流量分配、意图引擎、机器学习、智能创意和智能投放等技术支持以及雄厚的数据资产，可以第一时间将最即时、最全面、最热点的信息内容推送给用户，实现更加智能、有针对性、个性化的搜索结果，新闻资讯和精准的广告投放。
内容生态“双子星”，推动百度进入“新搜索”时代
从“搜索”1.0时代到“搜索服务+信息流服务”2.0时代。
根据公司披露，在内容生产方面，借助原有产品矩阵的内容积淀，百度将整合贴吧、知道、百科、爱奇艺等百度系产品，以全新的百家号为内容生产驱动器，构建全网最大的内容生产基地，汇聚优质内容。内容分发方面，百度将通过熊掌号、百度大脑，利用大数据和人工智能等技术实现海量用户的精准推送，使优质内容有效触达百度的六亿用户，真正做到精确到人的个性化推荐。在内容变现模块，百度将广告主资源开放给所有内容生产者，分享内容收益，帮助内容创业者更快的价值变现。
3
视频机遇：爱奇艺为国内龙头，会员+广告驱动收入高增长
