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从股息再投资视角分析贵州茅台拆股

证券市场周刊 · 公众号 · · 2025-01-08 18:10

正文

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关于贵州茅台拆股，股东意见并不统一。从股息再投资的角度来分析，如果投资者意图做贵州茅台的长期持有者，且持有股票的资金量低于 974 万元，那么拆股会增加其股息再投资的便利性，提高其未来的潜在收益。因此，从提高大多数股东的投资边际效益角度看，贵州茅台拆股或许是更优的选择。

本刊特约莫浩然 / 文

2024 年 12 月 17 日贵州茅台召开了三季度业绩说明会，其中最受广大投资者关注的问题，莫过于“拆股”。

董事长张德芹表示：“关于是否拆股，股东观点也不完全统一，有人赞成，有人反对。两种观点都是站在为茅台好的角度，各有利弊。拆股与不拆股，也均有成功的案例可以借鉴。站在公司董事会的角度，我们需要从公司健康稳定可持续发展、股东长期利益等角度系统考虑，审慎决策。”

张德芹关于“股东观点不完全统一”的表述确实反映了现实情况。

部分支持拆股的投资者认为，拆股能提升交易量活跃度，吸引更多新资金涌入，进而推动茅台股价攀升，对股东利益有利。然而，持反对意见的投资者则认为低股价会降低投资门槛，导致股价波动加剧。此外，部分股东还认为贵州茅台股价高企有助于维护茅台酒的高端形象。这些说法都有各自的道理。

但是，从股息再投资视角出发，笔者认为拆股更符合贵州茅台股东利益诉求。

高股价阻碍大部分股东进行股息复投

表面看，股票拆分仅仅是股价的调整，公司内在价值并未改变，然而其对股息再投资的影响却是显著的。

截至 2024 年 12 月 25 日，一手茅台股票的价格高达 15.3 万元，若进行 1 拆 10 ，价格将降至 1.53 万元；若 1 拆 100 ，仅需 1530 元。

以贵州茅台本次中期分红为例，每股派发股息 23.882 元，若用此次中期分红的股息再买入一手茅台股票，需持有 64 手以上，即持有市值 974 万元以上的贵州茅台股票，方能凭借此次中期分红买入 1 手贵州茅台股票。

绝大多数茅台股东做不到。

截至 2024 年 9 月 30 日，贵州茅台总股本 12.56 亿股，股东户数为 20.16 万户，剔除前十大股东持有的 9 亿股后，余下股东每户平均持有 1766 股，每户市值约 269 万元。

以此平均数估算，莫说中期分红再买入，即便将 2024 财年所发股息全部累加，大部分股东也难以用股息买入一手贵州茅台股票。

可以说，倘若不拆股，绝大多数贵州茅台投资者将被挡在股息再投资这一复利增长的大门之外。

高股价拉低多数股东复利收益

股息再投资是价值投资者实现收益增长的重要路径，然而由于贵州茅台股价太高，使得多数股东的实际收益落后于少数资金雄厚的大股东。

以接近股息再投资的后复权收益计算，自贵州茅台上市之日持有至今的投资者，回报增长高达 359 倍，年化收益率达 28.5% 。

我们再计算一下不进行股息再投资的收益情况。

贵州茅台 2001 年 8 月 27 日上市首日股价为 34.51 元，现在的股价为 1530 元，经过历次送转股，最初的 1 股约变为现在的 5 股，相当于现在的股价是最初的 221 倍。

上市以来，茅台总分红金额为 3014.41 亿，以目前股本做粗略估算，当下每股拿到的历史分红约为 240 元。为了简化计算，假定股东在收到分红后一直持有至今。

据此计算，不进行股息再投资的收益为 23.3 年 255 倍，年化收益率 26.8% 。尽管该数字已然很高了，但股息再投入带来的 1.7% 的额外回报率，使得进行股息再投的投资者相较未投者多赚取 41% 的收益。

同样是最初投资 100 万元， 23.3 年之后的今天，股息再投资多赚了 1 亿元。以当前股价推算， 2024 财年贵州茅台股息率约为 3.3% ，这意味着持有茅台股票市值在 464 万元以下的投资者，无法利用股息复投，致使投资贵州茅台的复利雪球难以滚动。

因此，从保障大多数贵州茅台股东获得股息再投资机会的视角出发，拆股无疑是更优的选择。

不拆股将拉低大部分股东的收益

过去 23 年，贵州茅台的利润年化增长约 28% ，增速惊人，不过白酒行业的黄金发展期已然落幕，如今贵州茅台体量也已相当庞大，未来公司利润增速放缓在所难免。在此背景下，股息将越来越成为贵州茅台投资者获利的关键因素。

我们可以通过一个思想实验来说明这一点。

假设未来 23 年，贵州茅台的年化利润增速为 12% ，市盈率恒定为 25 倍，分红率 90% 。

情形一：不进行股息再投资。

投资者将收到的股息留存，不参与复利过程。

假定初始投资净值为 1 ， 23 年后，持有股票净值为 13.6 ，股息部分净值为 3.33 ，总计净值 16.88 ，年化收益率 13.1% 。

情形二：股息参与再投资。

投资者每逢收到股息，便以当年分红除权价格购入茅台股票。

第一年底净值为 1.12/(1-0.036)=1.16 ，如此循环往复，至第 23 年底净值为 31.50 ，股息再投资年化收益率 16.18% 。

情形二不仅净值近乎是情形一的两倍，且持有的股数多出 132% ，这意味着进入第 24 年，情形二可比情形一多获取 1.32 倍的股息。

所以，未来茅台增速放缓，股息日益成为茅台投资者的重要回报源，若无法实现股息再投资，投资者潜在收益将折损大半。在此背景下，贵州茅台的高股价，已然成为制约股东未来投资收益的负面因素。

拆股提升流动性

一些不支持茅台拆股的观点认为，单股股价较高，投资门槛会更高，可以有效规避投机，维持股价稳定。在他们看来，一手股票的价格越便宜，流动性也越高，估值就越高，不利于已有茅台股东的再买入。

事实上，茅台在 A 股市场的流动性已然位居前列，每日成交额高达四五十亿元，换手率日均约 0.2% ，年换手率将近 50% ，除大股东贵州茅台集团，近乎每年所有股东全部更替一轮，流动性已然相当充沛了。

即便目前一手贵州茅台的价格高企，也未妨碍三年前股价攀升至 2527 元，也未阻挡随后股价从 2627 元下跌到 1245 元。那些以保护散户为由反对拆股之人，既高估了茅台过往及当下股东的投资定力，也高估了小散户所能调配的资金规模。