【中金固收·信用】中国短期融资券及中期票据信用分析周报

• 从发行品种看，共 12 家发行人公告发行 12 支短融，发行额 102 亿元；共 36 家发行人公告发行 39 支超短融，发行额 430 亿元；共 21 家发行人公告发行 22 支中期票据，总发行额 195 亿元。 本周发行人中，万达、东方园林、盾安、广汇实业、红狮、金东纸业、金红叶、康缘集、科伦药业、六建、美年健康、平安租赁、三安、杉杉、维维股份、永达、中国国贸、金鸿能源为非国有企业，其余发行人均为国有企业。本周发行人中，东方园林、科伦药业、连云港、辽宁成大、晨鸣纸业、美年健康、栖霞建设、维维股份、现代投资、厦门信达、中国国贸、中国建材、金鸿能源为上市公司，其余发行人均为非上市公司。

• 从行业分布看，本周短融中票共发行 73 支，其中城投 15 支，占比 20.5% ，比上周有所反弹 ；产业债方面，综合投资 12 支，煤炭 8 支，高速公路 6 支，房地产 5 支，建筑建材、医药、造纸、租赁各 3 支，港口、基建设施、贸易、食品饮料各 2 支，电力、电子、计算机、零售、旅游、汽车、燃气各 1 支。本周短融中票公告发行合计 727 亿元，发行额位居前五的行业包括综合投资 130 亿元、城投 114.5 亿元、煤炭 100 亿元、高速公路 75.5 亿元和房地产 50 亿元。

• 本周发行人中，海瀛投资为首次发行，其余发行人均有发债评级历史。海瀛是江苏省盐城市亭湖区环保科技城建设主体，所在区域财政实力有限，自身存在大额自由现金流缺口。投机级发行人中，部分发行人存在评级虚高风险。其中桂投资、锡产业、潞安、晋能、阳煤由于行业产能过剩导致盈利能力大幅下滑，债务负担重且周转压力大，中国国贸盈利稳定但现金流产生能力仅 10 亿元左右，清控账面商誉价值偏高，实际现金流较差；广汇实业和三安的短期周转压力很大，电建地产规模偏小，现金流产生能力仅 10 亿元左右，而且保障房项目拉低了综合毛利率；六建和信达短期周转压力很大，九华山现金流产生能力不足 2 亿元。

• 本周永续中票有 17 悦达 MTN001 、 17 乌城投 MTN001 、 17 九华山 MTN001 、 17 鲁晨鸣 MTN001 、 17 津临港 MTN001 、 17 滨建投 MTN003 、 17 滨建投 MTN002 ，发行条款统计见附表 3 。其中鲁晨鸣为上市公司，其他发行人均不是上市公司，强制付息条款中分红条款约束力并不强。总的来说，目前永续债条款对于不在首个赎回日赎回债券的约束力较强，但能否按期赎回并支付利息仍取决于发行人主体资质；递延支付利息约束条款并不是很强，发行人按时足额偿还利息很大程度上与其再融资能力、需求及维护资本市场形象动力更为相关。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。

• 本周发行人不涉及评级调整。 阳煤受非煤业务拖累， 16 年继续大额亏损；鲁晨鸣融资租赁业务增长较快，租赁客户主要是山东当地的城投公司和民企。