【大全新能源（DQ.N）】硅料需求旺盛，盈利能力大增

—— 弓永峰；联系人：罗小虎、刘丹琦

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硅料产能迅速释放，大幅拉升业绩。公司主营业务多晶硅产能从2016年1.2万吨经技改迅速提升到2017年初2万吨，随着新增1万吨产能在2018年低实施完毕，预计2019年第二季度公司实际产能可达3万吨，三年增加1.5倍，极大拉升公司业绩。 我们谨慎预计售价逐步下降且产量逐步师释放情况下，2019/2020年硅料产销量为2.3万吨/3.2万吨，销售收入和净利润分别为3.73亿美元/4.6亿美元及1.2亿美元/1.5亿美元，同比2016利润增长2倍和2.75倍，大幅拉升业绩。

闭环工艺+电价洼地铸就成本优势，打开盈利空间。 公司多晶硅业务布局于全国独享“发电-输电-售电”一体的电价洼地新疆石河子地区，其用电价格约0.29元/度，同时采用原材料四氯化硅等闭环生产工艺，打造其独特的成本优势，成为全球多晶硅生产成本最优秀的企业之一。2017Q3，多晶硅完全成本为8.95美元/千克，毛利率高达44%以上，考虑到新1万吨产能实施后单位投资下降及能耗进一步降低，乐观预计其成本可大幅降-16%至7.5美元/千克以下，盈利空间进一步释放，盈利能力持续增强。

国内分布式电站需求放量拉升硅料需求，进口替代缺口巨大。 2017 年在分布式放量拉升下国内装机量达到50GW，推升全球装机量达到100GW，拉动国内多晶硅39万吨需求量，而国内产量仅为22.5万吨，预计全年进口量高达16.5万吨，自给率仅58%,进口替代空间巨大。随着2019年底国内中东部农村地区分布式电站成本低于0.4元/Kwh到来，光伏电站将变为“能源消费品”，引爆广大农村地区的分布式电站需求，乐观预计带来约60-70GW/年装机量，拉升多晶硅需求至49万吨，远超2019年国内32.5万吨的供应量，供需缺口仍达到17万吨。

国内供需缺口持续到2018年底，晶硅价格持续高位。 随着国内需求放量，2017年硅料价格持续上涨，虽然主要厂商宣布扩产，但新增产能建成要到2018年低，产量释放则要到2019年，未来三个季度供需缺口持续存在，研判硅料价格持续高位。预计2018年Q1-Q3硅料价格同比2017将有约15-25%增加，龙头企业盈利能力将显著提升。

风险因素： 光伏装机不达预期；硅料价格下降；成本降低速度不大预期；国内行业政策风险等。

盈利预测与估值。 作为国内优秀的多晶硅材料生产企业，得益于石河子地区独特的电价洼地尽享成本优势，随着国内光伏行业增长快速拉动上游硅料需求，价格持续高位且进口替代空间巨大，使得公司盈利能力显著提升，业绩进入高增长期。我们预测公司2017-19年净利润0.96/1.12/1.31亿美元，对应EPS为9.11/10.69/12.47美元，对应PE为5/5/4倍，给予公司2018年7倍PE，对应目标价74.83美元，首次覆盖给予“买入”评级。