我们先来看两张图，两张图分别是两个公司自
2015
年
6
月
29
日后的股价走势图（周线）：
图
1
：
图
2
：
第一张图，股价从当日高点
43.69
港元下跌至今
19.9
，跌幅
54.45%
；第二张图，股价从当天高点
10.396
下跌至今
5.12
，跌幅
50.75%
。显而易见，不到两年，两个公司股价跌幅都超过一半，而更加巧合的是，细看它们股价走势又是何等相似，“你跳水来我也跳水，你反弹来我也反弹，幅度不大不小，刚刚好”，我敢说如果把股价抹去，你绝对分不清谁是谁。
周线叠加图（收盘价）：
好了，不卖关子了，这两个难兄难弟颇具名头，是港股上市的两家公司，第一张图是联想控股即联想集团母公司
2015
年
6
月
29
日上市后股价走势；第二张图是联想集团
2015
年
6
月
29
日后股价走势。周线图中，黄色是联想控股，蓝色是联想集团。
毫无疑问，如此惊人的重合度表明，市场早已默认这一等式：联想控股（
3396.HK
）＝联想集团（
992.HK
）。可是，如果市场错了呢？那便会出现套利机会。
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财务角度看，联想控股和联想集团的关系
乍一看，两者关系密切，唇亡齿寒。股权上，联想控股是联想集团的母公司，联想控股持有联想集团
31.48%
股份；而从收入上看，两者相关度更高。
2016
年，联想控股收入
3070
亿元，其中有
92%
来自联想集团即
2825.51
亿元，从过去几年的收入结构上看基本如此，联想控股
90%
以上的收入来自联想集团，这也难怪市场会认为两者之间近乎相等的关系。
可是如果从利润上看，关系不再那么紧密，因为联想控股利润中
2014
年有
40%
来自联想集团，
2015
年联想集团因为业务重组而亏损，联想控股盈利，
2016
年这个比例则下降为
27%
。再者，如果我们剔除掉联想控股中联想集团利润所占部分，从
2014
—
2016
年，剔除
IT
分部后的利润从
24.6
亿元增长到
35.24
亿元，两年增加
43.25%
，而这两年
IT
分部的利润则从
17
亿元下降到
13.35
亿元。
因此，就算我们单从财务角度看，也再也不该一叶障目，将两者等同。
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没有联想集团的联想控股，才更性感
上面是联想控股的业务架构。两部分，一是财务投资，即是以联想之星、君联资本、弘毅投资为主的风投业务板块；二是战略投资，包括
IT
即联想集团的业务，金融服务（正奇金融、拉卡拉等）、创新服务与消费（神州租车、拜博口腔等）、农业食品（佳沃）以及新材料业务板块。所以，从业务上看，除了联想集团的业务，联想控股已经培育了不少国内数一数二的项目，有的已经上市，只是名头没联想集团那么大罢了。
从业务上看联想控股，很明显应该一分为二：联想集团与非联想集团业务。
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联想集团：电脑卖的还行，其他一团糟，前途堪忧
上图是
2016
上半年全球电脑品牌市场状况，全部销量下跌
4%
。其中排名第五到第八的品牌，苹果、宏碁、三星以及东芝销量下降明显，市场份额分别为
7.9%
、
7.7%
、
2.0%
、
1.8%
，市场向前几名集中的趋势还是比较明显。而联想上半年共计出货量
1615
万台，占据了
21.8%
的市场份额，同比增长
4.1%
。
2016
第四季度，联想全球市场份额继续同比上升至
22.4%
，已经连续三年保持了全球个人电脑市场的霸主地位。
但联想集团的手机业务和数据中心业务实在不敢恭维，这也是去年亏损的原因。去年第三季度数据：占比
18%
的联想手机业务的收入同比下跌
23%
至
21.85
亿美元，除税前经营亏损录得
1.12
亿美元；占比
9%
的数据中心业务在第三季度收入同比减少
20%
至
10.50
亿美元，除税前经营亏损录得
9400
万美元。可以说，联想集团错失了移动互联网的最好机遇，但如果我们单看电脑业务，联想集团值多少？
电脑业务而言，去年三个季度累计产生利润
12
亿美金，那么，全年
15
亿美金的利润值多少？联想集团目前
570
亿港币，
74
亿美金的市值，这意味着手机和数据中心业务即便价值为
0
，那么也只对应
5
倍的市盈率，应该来说估值是不贵的。不过
PC
市场本就处于下滑，而联想的手机和数据中心业务又拖后腿，前途实在堪忧。
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非联想集团业务：愈发性感，等待成熟
联想控股几天前发布了截至
2016
年
12
月
31
日的全年财报。财报显示，联想控股及其附属公司
2016
财年收入
3070
亿元，同比减少
1%
；净利润
48.59
亿元，同比增长
4.3%
。其中联想集团收入为
2825.51
亿元，较去年同期减少
4%
，占联想控股总收入的
92%
，而除联想集团外的业务，则表现亮眼：
金融服务业务收入为
15.83
亿，同比增长
75%
；
创新消费与服务业务收入
21.32
亿，同比增长
43%
；
农业与食品业务收入为
32.66
亿，同比增长
99%
；
新材料业务收入为
47.02
亿，同比增长
156%
。
而如果从利润增长看，各项业务愈发性感：
值得注意的是，过去在联想控股的净利润结构中，
IT
也就是联想集团的贡献占据非常大的比重，而在今年，金融超越
IT
，成为为联想控股净利润贡献最多的业务板块，以
15.36
亿元的净利润，占据总比例的
32%
，这块增长也非常快，达到
60%
，主要由于融资租赁业务和贷款业务快速增长；创新消费业务的亏损扩大则是因为拜博口腔业务扩张，投入增加：
对于农业与食品的利润下滑，则是由于
2015
年云农场公允价值增加，除去这个影响，
2016
年净利相比
2015
年则大幅上升；最后，财务投资方面，利润同比去年有着
47%
的下降，这是因为财务投资整个的利润是以公允价值的变动来产生的，因为去年资本市场整体不太好，所以盈利有所下降，但并不影响公司基本面。
上述这些快速增长的业务便如一个个投资护卫舰，在母舰的周围不断培育（柳传志和联想丰富的管理经验，而且柳后面是中科院，中科院还是有相当多不错的技术亟待商业化，正好可以借助联想控股的实力），一旦成熟，便是收获的时刻。
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IPO
的春天，联想控股的“
A
计划”：
2018
年至
2020
年将是重要时点
众所周知，监管层对于
IPO
的态度已然放开，虽还未实行注册制，但对于上市的步伐大为加快，显然，未来有没有二级市场的机会我们不知道，但对于一级市场，则是春意盎然。国内风投上市的不多，联想控股作为这么一个独特的标的，往后必将受益良多。
对于分拆上市，联想控股是这么说的：
按照目前的规定，
A
股尚不允许母子公司同时上市的情形。而按照港股市场的规定，母子公司在港上市后，
3
年之后子公司可以分拆上市。
2018
年，联想控股上市满三年后，将积极推进旗下子公司的分拆上市。
2018
年至
2020
年将是重要时点
。对于分拆上市的地点，可能是
A
股市场，也有可能是港股市场。
而其实，联想控股的“
A
计划”早已酝酿：
1、
佳沃集团取得万福生科的控股权后，万福生科
3
月
6
日晚间公告称，正筹划现金收购大农业领域资产。
3
月
16
日，万福生科召开董事会，选举佳沃集团旗下的丰联酒业总裁汤捷为公司董事长，聘任佳沃集团原
CFO
田立川为公司总经理；
2、
2016
年
10
月，拉卡拉宣布改制为控股集团，并拆分为拉卡拉支付和考拉金服两大集团板块，后者作为拟上市主体冲刺
IPO
。今年
3
月
3
日，证监会公布了拉卡拉支付招股说明书。拉卡拉支付拟登陆创业板，发行不超过
4001
万股新股。如果拉卡拉支付成功上市，将成为
A
股市场第一家第三方支付公司；
3、
今年
3
月
17
日，老白干酒公告称，拟收购佳沃集团旗下的丰联酒业
100
％股权。对此，联想控股方面表示，丰联集团确实在与老白干洽谈战略合作事宜。协议达成后，丰联将成为老白干重要战略股东，目前仍在谈判阶段。佳沃集团作为联想控股农业和食品产业投资平台，仍然看好白酒行业，希望与战略合作伙伴一起成为行业内领先企业；
4、
联想控股年报披露，
2016
年，星恒电源纯电动物流车业务销量大幅增长，销量同比增长近
3
倍，在国内供货商中排名第二，市场份额升至
9
％。
2016
年，星恒电源完成了新一轮融资，投后估值
15
亿元，目前正积极准备申报
IPO
；
5、
2016
年
12
月，联想控股还支持正奇金融引入两家战略投资者，增资总规模
8.01
亿元人民币，估值由
4
年前设立正奇金融的
25
亿元人民币快速提升至
93
亿元人民币。
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一个可能的套利机会：买联想控股（
3396.HK
），卖联想集团（
992.HK
）
随着柳传志的投资舰队再次起航，联想控股与联想集团的差异性必然为市场知晓：联想控股≠联想集团。不过现在，一个可能的套利机会已经出现：
买联想控股（
3396.HK
），卖联想集团（
992.HK
），背后的逻辑是未来联想控股的表现将大概率超出联想集团。
当然需要指出的是，做空有时间成本，而联想控股什么时候兑现业绩还要等待。
·END·
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