一、周报摘要
交运板块市场变化（本周）
：
本周，沪深
300
指数报收
3667
点，上涨
1.2%
；申万交运指数报收
2836
点，上涨
0.8%
，落后沪深
300
指数
0.4%
。二级子行业涨跌互现，涨幅最大的是物流板块，上涨
2.55%
；跌幅最大的是机场板块，下跌
1.30%
。个股本周上涨
61
家，未涨
8
家，下跌
29
家；涨幅最大的是华北高速，上涨
33.20%
；跌幅最大的是音飞储存，下跌
6.93%
。
海运数据回顾（本周）：
（
1
）远洋干散：
BDI
指数报收
901
点，本周上涨
3.6%
；
BCI
指数报收
1086
点，本周上涨
10.0%
；
BPI
指数报收
1091
点，本周下跌
4.1%
；
BSI
指数报收
754
点，本周上涨
1.3%
；
BHSI
指数报收
467
点，本周上涨
3.5%
。
CDFI
指数报收
647.77
点，本周上涨
4.9%
。（
2
）沿海干散：
CCBFI
综合指数报收
1079.65
点，本周上涨
4.0%
。（
3
）集运：
CCFI
报收
851.6
点，本周上涨
0%
；
SCFI
报收
922.22
点，本周上涨
11.5%
。（
4
）远洋油轮：
BDTI
指数报收
663
点，本周下跌
2.9%
；
BCTI
指数报收
563
点，本周上涨
0.7%
。
CTFI
指数报收
614.27
点，本周下跌
1.3%
。
航空（本周）：
（
1
）合计：运输量同比
+17%
，环比
+6%
；价格同比
+2%
，环比
+5%
；客座率
84%
，同比
-1pct
，环比
+1pct
。（
2
）国内：运输量同比
+19%
，环比
+8%
；价格同比
+2%
，环比
+5%
；客座率
84%
，同比
-1pct
，环比
+1pct
。（
3
）国际：运输量同比
+14%
，环比
+3%
；价格同比
-2%
，环比
+2%
；客座率
83%
，同比
-2pct
，环比
+2pct
。
铁路（五月）：
2017
年
5
月，铁路客运周转量为
1065
亿客公里，同比增长
11.60%
；货运周转量为
2173
亿吨公里，同比增长
16.20%
。
投资策略：
经济复苏、治超、小客车购置税优惠多重刺激下，公路客货车流维持强劲；
招商公路整体上市提升市场关注，加上利率企稳回落，维持公路推荐评级。
5
月快递件量增速重回
30%
以上，缓解此前市场的悲观预期；根据对主要电商
GMV
增速的分析，我们认为
17
年快递增速仍有望维持在
30%
以上；仅次于三通一达的百世和天天均处于亏损状态，缺乏融资能力的中小快递将会被逐步淘汰，经营格局逐步优化。个股重点推荐组合：南方航空、建发股份、福建高速、白云机场、韵达股份、外运发展。
风险警示：
宏观经济大幅下滑
二、近期重点报告和调研
1、重点报告
（1）
高速公路月报（
2017.5
）
-
招商公路整体上市，市场关注度显著回升
1
）公路客货运输量：
2017
年
5
月，我国公路货运量为
31.97
亿吨，同比增长
10.3%
；公路货运周转量
5709
亿吨公里，同比增长
9.7%
；公路客运量
12.13
亿人次，同比下降
2.4%
；公路客运周转量
790
亿客公里，同比下降
3%
。公路普货运价指数为
99.76
，同比增长
1.16%
，环比下降
0.23%
；集装箱运价指数为
95.18
，同比增长
1.17%
，环比下降
0.01%
。
2
）高速公路车流：
2017
年
5
月份，高速公路总车流量为
78609
万辆次（
+15.7%
）。客车流量
59729
万辆次（
+14.9%
），东、中、西部地区分别为
32743
万辆次、
11383
万辆次、
15603
万辆次，分别增长
13.9%
、
15.5%
、
16.8%
；
7
座及以下小客车流量
56978
万辆次，增长
15.5%
。货车流量
18880
万辆次（
+18.2%
），其中，东、中、西部地区分别为
10553
万辆次、
4080
万辆次、
4247
万辆次，分别增长
17.2%
、
24.3%
、
15.4%
。
3
）
固定资产投资：
1-5
月，公路建设累计完成投资
6492
亿元，同比增长
32.7%
；其中东部地区完成
2012
亿元，同比增长
45.7%
；中部地区完成
1272
亿元，同比增长
22.9%
；西部地区完成
3207
亿元，同比增长
29.5%
。
4
）
投资策略：
16
年
9
月以来，宏观经济复苏，叠加
921
治超，货车车流显著回升；
17
年小汽车购置税执行
7.5%
的优惠税率，拉动客车车流
；客货车流维持强劲，高速企业中报仍有超预期可能。招商公路近期正式公告整体上市方案，板块关注度显著回升；利率企稳回落也有助于降低财务费用，并支撑板块估值水平
。个股方面，推荐高股息率、业绩超预期的粤高速，路产业绩稳定
+
转型金融的东莞控股，以及低估值
+
货运反弹的赣粤高速。
（2）
解读百世物流
IPO-
亏损中前进，多元化能否后来居上？
1
）公司概况：
相较于“三通一达”专注快递业务，百世物流多元化特征恒更为显著。本次
IPO
前，创始人周韶宁控制约
47.4%
的投票权，阿里系（阿里投资
37.6%+
菜鸟投资
9%
）控制
46.6%
投票权，共同控制公司经营。
2
）快递业务：
从快递市场格局看，顺丰和
EMS
（未上市）基本垄断商务件市场；通达系则占据电商件市场主要份额，其中尤其著名的是民营快递桐庐帮。从日均件量上看，快递市场格局较为清晰：
1
）商务件快递：顺丰（含部分电商件）和
EMS
日均件量分别为
700
万件和
400
万件；
2
）电商件快递：通达系（一线快递）日均件量都在
600
万件以上，规模最大的中通超过
1200
万件，规模最小的百世快递约
600
万件；京东、天天等二线快递日均件量约
350-450
万件；快捷、宅急送、全峰等三四线快递日均件量在
100
万件以下。
2016
年和
2017Q1
，百世快递完成业务量
21.66
亿件和
5.72
亿件，同比分别增长
54.4%
和
52.4%
。市占率逐步回升，追赶三通一达。
3
）财务分析：
2016
年，百世物流实现收入
88.44
亿元（
+68.3%
），经营性亏损
13.63
亿元（亏损额同比扩大
28.7%
）。分业务来看，除开展最早的供应链业务盈利（毛利为正）外，收入占比最大的快递和快运业务毛利为负，对公司业绩产生较大拖累。
4
）投资策略：
依据对主要平台电商的分析，我们认为到
2020
年之前，行业增速在
30%
左右是大概率事件。仅此于三通一达的电商快递百世和天天均处于亏损状态，缺乏融资能力的中小快递企业经营状况更为糟糕，加速行业产能出清和竞争格局优化。我们预计
17
年快递行业增速会前低后高，而且龙头快递企业增速开始加剧分化，优势企业更加突出
。个股重点推荐：（
1
）外运发展：低估值
+
快递影子股
+
国改预期；（
2
）韵达股份：估值合理
+
短期业绩爆发力强
+
融资布局未来。
（
3
）
中外收费公路上市企业连连看-公路板块再添新军， 基金或成发展趋势
1
）中国高速公路供给充裕，收费公路政策调整势在必行。
由于高速公路通行能力远高于普通道路，因此成为道路建设的重点。
随着高速建设成本持续上升，但收费标准保持稳定，新建路产
投资收益显著下降，高速企业纷纷拓展地产、金融等业务。考虑到庞大的高速建设计划，我们认为收费公路政策调整势在必行，包括完善特许经营制度、延长收费年限并采用更加灵活的收费标准。
2
）板块不温不火，2010年后迎来首家上市公司。
2009年以来，高速板块业绩稳定，主题和偏好驱动相对估值。横向比较看，15X PE和40%的分红比率对险资仍有吸引力。
2010年东北高速分立上市后，招商公路成为首家高速上市公司，”分散参股+央企”是最典型的特征，为板块注入新鲜血液。
3
）股息率是估值核心，麦格理基金独树一帜。
从全球来看，公路上市公司包括公路经营企业和公路基金，大都高比率分红，股息率是核心估值指标。我们以4家A+H股上市公司进行比较，由于A股估值中枢持续下降，长期回报低于H股，股息率是A/H股溢价的关键指标。麦格理基金通过
投资、管理并适时退出兑现资本利得，提高基金回报率，估值中枢略高于高速公路上市公司。
4
）业务模式多样化，政策松绑后或可期待公路基金。
对照招商局港口，分散投资降低业绩波动性，有利于高速公路企业估值水平。随着收费公路权益转让政策的放松，高速企业可借鉴普洛斯的业务模式，通过设立公路基金，实现存量资产证券化，回收现金并提升ROE。此外，TOT、土地增值开发、公路养护市场都是可行的发展方向。
（
4
）快递5
月数据速评
-
增速重回
30%
以上
1
）
5
月，全国快递服务企业业务量完成
33.4
亿件（
+32%
），业务收入完成
407.4
亿元（
+28.7%
）。
1-5
月，快递与包裹服务品牌集中度指数
CR8
为
77.7
，较
1-4
月上升了
0.3
2
）
1-2
月（
+33.9%
），
3
月（
+28.1%
）、
4
月（
+25.7%
），快递量同比增速持续下滑，由此市场一直担忧：今年快递增速可能会持续下滑。
5
月同比增速超预期回升，至少会在一定程度上逆转此前市场的悲观判断；同城快递和异地快递增速都显著回升，是
5
月份快递增速较快的主要原因，表明是行业的整体趋势，而非结构性因素；
3
）
2016
年
H1
快递量同比增速为
56.7%
，下半年同比增速为
47.7%
，全年总体呈现前高后低走势。由于基数原因，预计
2017
年行业同比增速下半年高于上半年。依据对主要平台电商的分析，我们认为到
2020
年之前，行业增速在
30%
左右是大概率事件。同时行业格局持续优化，我们不应对行业太悲观。
4
）个股推荐：外运发展：低估值
+
快递影子股
+
国改预期；韵达股份：估值合理
+
短期业绩爆发力强
+
融资布局未来。
（5）大秦铁路-日均运
量
121
万吨，仍处于历史高位
1
）
2017
年
5
月，大秦线完成货物运输量
3765
万吨，同比增加
46.96%
。日均运量
121
万吨。
2017
年
1-5
月，大秦线累计完成货物运输量
17429
万吨，同比增长
30.31%
。
2
）
5
月开始伴随水电增加，动力煤消费将处于传统淡季。
5
月份，全国
6
大发电集团日均耗煤量
60.78
万吨，仍高于
15/16
年同期的
60.67/54.76
万吨。
6
月第一周，
6
大发电集团日均耗煤量回升至
64.82
万吨，高于
15/16
年同比的
58.26/59.47
。
3
）不考虑黄骅港产能扩张的基础上，大秦线
3.6-3.8
亿吨中期运量底逐步明晰。我们上调大秦线
17/18/19
年运量至
4.0/3.8/3.8
亿吨，预测公司
17/18/19
年
EPS
为
0.76/0.72/0.72
元，对应当前股价
PE
为
10.9X/11.5X/11.4X
。维持当前
50%
的分红比率，公司
17/18
年股息率
4.5%/4.3%
，考虑铁路改革和提高分红比率的预期，我们维持
“
强烈推荐
-A”
评级。
2、重点调研
（
1
）深圳机场
1
）时刻释放
：民航局容量评估
55
架次
/
小时，中南局批复
49.5
，年内计划增加到
52
，预计暑运时刻将有所增长。航班放行正常率
4
月勉强到
80%
，但是五六月（天气原因）开始有所下降。
2
）国际化战略
：公司希望将国际线（不含地区）客流由
15
年的
160
万提升到
2020
年的
550
万以上，占比从
4%
提升到
10%
，主要的措施包括：民航十三五规划中，深圳机场从干线机场升格为区域枢纽；市财政对国际航线的补贴力度大大提高；资源向国际航线倾斜，包括场区资源、时刻资源（
16
年
90%
增量时刻投入国际线）、费率折扣等。
3
）非航业务
：深圳机场国际线客流太少（
500
万客流是个门槛），短期免税业绩弹性难以体现。从品类上看，深圳的优势在烟酒，而浦东优势在化妆品，品类上存在劣势。入境免税
377
平米，月保底租金
377
万；出境面积
1900
平米，
18
年
11
月到期，目前营业额不到
1
亿元，业绩贡献比较有限。
4
）资本开支
：
AB
航站楼上市公司没有土地产权，建筑面积为
15
万平米，折旧约
3000
万
/
年。深圳土地资源稀缺，资产价值持续提升。相关规划预计
17
年底出台，但是站点等级（枢纽站
/
过路站）尚未明确，之后
AB
航站楼才能有具体业务安排。卫星厅投资
70
亿元（上市公司投资），预计
2020
年建成，折旧年限
20-35
年。
（
