6月资金面会紧吗？

近期银行间短期资金面相对宽松，而跨季资金价格仍高度紧张，再度产生较大的背离，并引发投资者对行情看法的分歧。有部分市场观点也认为2.0的隔夜利率水平暗含了6月底的资金紧张；也有偏乐观的投资者关注资金面能否持续宽松，是否意味着做多机会。

短期资金宽松而跨季资金利率高企在今年1季度时也一度出现，最终的结果是短期限资金至3月中旬开始出现明显紧张，在3月底最后几天也相对紧张。而债券收益率则在3月出现“预期差”行情，我们此处首先对比下6月可能与1季度末的资金面有何不同。

银行体系的可供给资金方面：6 月外部条件弱于3月

首先还是考虑下银行体系的可得资金方面的影响，仍分为财政资金上缴、现金漏出与外汇占款三块。

3月时出现了财政资金的大额投放（近8000亿元），对3月资金面构成了有力支撑。而6月的财政资金季节性并不十分稳定，根据过去3-4年的情况看，稍微偏向于资金投放一些。但可以设想资金投放情况会明显弱于3月时。

现金漏出方面，3月时受到春节后资金大量回流的滞后影响，资金回流约3000亿元，6月时现金流动也同样并不显著，过去几年的平均情况来看，会稍微倾向于资金回流，同样可预期回流力度会弱于3月时。

外汇占款方面，3月时外汇占款小幅流出500多亿，4月又小幅收窄。整体来看目前汇率相对稳定，境内资金利率水平也维持高位，对于跨境资金流动的监管也更为严格。外汇占款可能仍呈现出小幅流出局面，对资金面并无实质影响。

简单总结下：在银行体系可得资金方面，由于财政资金投放和现金回流情况会弱于3月，预计6月资金面的外部环境会更偏紧张一点。

央行态度与监管因素：央行释放平稳信号，焦点仍在结构问题

如我们此前多篇报告中所描述的，在当前央行收放自如的情况下， 银行体系资金面的最终情况仍主要取决于央行资金投放意愿。

3 月时央行在公开市场逆回购方面回笼 6000 亿元， MLF 净投放 3030 亿元，处于净回笼态势。叠加财政投放与现金回流，整体来看资金勉强处于相对平稳状态，最终 1 季度超储率水平也仅在 1.3% 的水平上。目前 OMO 逆回购余额在 5200 亿元， 6 月另有 4313 亿元 MLF 到期。 整体来看需要央行在 6 月进行较大额的资金投放才能保持资金面的相对平稳。

此外就是监管带来的结构性因素对 6 月的影响要强于 3 月时。 3 月时资金面主要受到 MPA 因素影响，并确实导致了季末最后几日的资金面紧张。而目前市场所面临的监管因素除了 MPA 外，还来自银监会的相应监管。

MPA 主要针对广义信贷同比增速（并影响到宏观审慎资本充足率要求）进行考核，考虑到贷款等主要融资科目的季节性原因， 实际上广义信贷同比增速在 1 季度时会相对较高，而 2 季度的压力会相对轻一点。

但当前市场还承受银监会监管政策的压力： 一方面抑制了机构的同业存单的发行量，同时也减少了对同业存单的配置量。机构需要寻求其他资金融入渠道解决头寸问题，整体来看加大了市场在季末资金市场上的压力， 这也是目前同业存单发行上量缩价升的相当主要原因，也从侧面反映出机构对于 6 月的资金面仍然是高度关注，提前筹划的。

尽量监管因素很难量化估计，但叠加来看至少对市场的压力与 1 季度可能持平。 可能正是出于缓解市场对季末资金面担忧的考虑，据《金融时报》报道，在 5 月 25 日的自律机制座谈会上，“央行表示已关注到市场对半年末资金面存在担忧情绪，考虑到 6 月份影响流动性的因素较多，拟在 6 月上旬开展 MLF 操作，并择机启动 28 天逆回购操作，搭配好跨季资金供给，保持流动性基本稳定，稳定市场预期。” 6 月上旬是央行资金集中到期的时间段，报道中称央行拟在 6 月上旬开展 MLF 操作也与此相对应。

央行的表态是 6 月资金面平稳的关键，如此相对提前地与市场沟通资金操作，较充分地体现出央行对维持资金面平稳的意图，这也与资金面与金融行政监管双轮驱动的一个反应。 由此预计 6 月资金面仍可在央行的呵护下维持相对稳定， 但由于外部利空相对较多，而央行的应对可能并非特别的前瞻与足量，这使得对非银交易型机构而言并非完全可以高枕无忧，但大可不必担忧市场出现极端紧张的局面。

回到题目，整体来看， 6 月资金面的外部因素相对较紧，更依赖于央行主动投放。“所幸”央行也注意到了市场的担忧，并且在金融强监管的格局下也更需要维护资金面的相对平稳。 预计整体资金成本很难出现明显下行，但波动情况可能弱于 3 月时。

央行公开市场操作小幅净回笼，但市场资金供给较为充足，尤其隔夜资金，7天跨月资金也由紧转松，资金利率整体下行。 周一，央行公开市场操作净投放300亿资金，资金面整体较为宽松，隔夜资金供给充足，资金利率整体下行；周二，央行公开市场操作净回笼300亿资金，资金面继续保持宽松格局，银行资金融出意愿较强，资金供给充足，资金利率继续下行；周三，央行公开市场操作净回笼500亿资金，资金面仍然十分宽松，隔夜资金利率继续下行；周四，央行公开市场操作零回笼零投放，资金面整体仍然保持宽松，隔夜资金供给充足，而跨越的7天和14天资金需求旺盛，利率有所上行；周五，央行公开市场操作净投200亿资金，资金面延续宽松，且跨月的7天资金供给开始充足。

受证监会禁止通道业务消息的传播与证伪，市场情绪震荡明显，伴随持续宽松资金面以及人民币升值行情，市场情绪逐步缓和，债券收益率先升后降。 周一，资金面宽松，但受证监会全面禁止通道业务消息影响，市场情绪偏于悲观，债券收益率大幅上行；周二，媒体澄清证监会禁止通道业务的传言，叠加资金面继续宽松，市场情绪有所缓和，债券收益率略有下行；周三，受资金面持续宽松的带动，市场紧张情绪继续缓和，债券收益率继续下行；周四，美联储会议纪要引发市场对美联储加息节奏和缩表进程的担忧，但人民币大幅升值且资金面持续宽松，对市场情绪有明显带动，债券收益率涨跌互现；周五，人民币升值行情对市场情绪有一定缓和，且资金面持续宽松，但市场对6月的担忧情绪仍然较浓，债券收益率震荡上行。

一级市场： 利率债一级需求较弱

本周，利率债招标发行26只，合计发行3361.81亿；其中，贴现国债1只100亿，国开债4只260亿，进出债3只90亿，农发4只180亿，地方债14只2731.81亿。

根据已公布的利率债招投标计划，下周将发行 18 只利率债，共计 1309.45 亿；其中，农发债 4 只 180 亿，国开债 3 只 150 亿，进出 3 只 90 亿，地方债 8 只 889.45 亿。

二级市场

受证监会禁止通道业务消息的传播与证伪，市场情绪震荡明显，伴随持续宽松资金面以及人民币升值行情，市场情绪逐步缓和，债券收益率先升后降。全周来看， 10 年期国债收益率上行 2BP 至 3.65% ， 10 年国开债收益率上行 2BP 至 4.34% 。