【消费新观察月度观点】继续掘金高ROE、高自由现金流企业

5月份社零及CPI数据

5月份，社会消费品零售总额39211亿元，同比增长3.7%。 其中，除汽车以外的消费品零售额35336亿元，增长4.7%。

1—5月份，社会消费品零售总额195237亿元，同比增长4.1%。 其中，除汽车以外的消费品零售额176707亿元，增长4.4%。

按经营单位所在地分， 5月份，城镇消费品零售额34111亿元，同比增长3.7%；乡村消费品零售额5100亿元，增长4.1%。1—5月份，城镇消费品零售额169418亿元，增长4.0%；乡村消费品零售额25819亿元，增长4.7%。

按消费类型分， 5月份，商品零售额34937亿元，同比增长3.6%；餐饮收入4274亿元，增长5.0%。1—5月份，商品零售额173603亿元，增长3.5%；餐饮收入21634亿元，增长8.4%。

按零售业态分， 1—5月份，限额以上零售业单位中专业店、便利店、超市零售额同比分别增长5.1%、4.9%、1.8%；百货店、品牌专卖店零售额分别下降3.2%、1.0%。

1—5月份，全国网上零售额57669亿元，同比增长12.4%。 其中，实物商品网上零售额48280亿元，增长11.5%，占社会消费品零售总额的比重为24.7%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长19.6%、9.0%、10.8%。

宏观组（张一平）：5月社零数据分析

5月社零当月同比增长3.7%，好于市场预期，比4月加快1.4个百分点；环比增长0.51%，较上月提升0.45个百分点，显示5月消费形势在假期因素带动下有实质改善。

房地产后周期商品消费与房地产销售出现脱钩迹象。前5月住宅销售面积同比下降30.5%，销售额同比下降23.6%，但地产后周期商品零售额同比增长8.7%，去年全年增速为-5.1%。二者脱钩有助于消费品以旧换新取得更好的额效果。

服务消费依然表现较好。前5月服务零售额同比增长7.9%，明显快于社零增速近4个百分点。体育、娱乐用品零售额保持快速增长，今年以来当月同比均在10%以上，5月增速为20.2%，再创年内新高。

当前，消费形势受节假日影响较为明显，6月端午小长假以及7、8月暑期游均有望促进消费需求释放。房地产去库存有助于改善市场供需失衡局面，进而逐步放缓房价下滑趋势，从而减轻财富效应对消费需求的负面冲击。预计短期内，消费形势将稳步改善。

风险提示： 地缘政治风险、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。

食饮组（陈书慧）：短期的悲观因子，正是长期的积极因子

近期茅台批价下跌引发波动，主要系电商活动补贴导致短期价格预期拉低，二批商和黄牛在外部恐慌情绪中抛售，夹杂部分假货导致行业价格踩踏。经销商走量团购价虽然也有下移，但情绪基本稳定，价格多在2400元及以上。市场调节机制下，随着618活动临近，价格趋势企稳止跌，同时建议公司能够在打假力度上有所提升，加强维护行业秩序。与此同时，其他白酒在端午节后发酵负面信息，下跌较多，部分经销商反馈端午同比数据，我们认为淡季三天假期的同比数据大多不可比、且点状跟踪的误差较大，建议投资者关注二季度和全年整体的发货和动销增长情况，同时理性看待当前估值隐含的全年合理增速。根据我们跟踪，头部企业的价格基本平稳，市场动作符合淡季动作，4-5月多数上市名酒品牌动销维持正增长，呼吁行业共同降低不可比单点数据高频跟踪，回归合理的企业内在价值评估方法。

悲 观的情 绪 中，积 极 的因 素 一直在 酝酿 ： 1)产业更加理性、对各自包袱反思、调整程度加大；2）企业更加重视治理和企业分红 ；3）分析师对板块估值体系和投资方法重新探讨，对增长中枢重新看待，资金面完成调整置换。从白酒批价趋势上，我们认为今年淡季情况整体好于去年，价格基本稳定，行业内卷有所缓解，更多品牌回归理性增长，相比于增速目标更看重增长良性，同时从今年开始不少公司现金流有望改善，分红率呈现逐渐提升趋势。板块过去几年成长性较好，面临增速下降投资者较为恐慌，我们停下反思讨论——我们用成长股亦或是用周期股的估值、投资方法是否适用于长期稳定低速增长的消费股？当前估值真的隐含10-20%预期增速么？从全球估值水平来看，当前不少15X消费品公司隐含的期望增长率应当在负增长至个位数增长，如果是这样的预期，我们相信很多公司可以超预期达成，并且根据其商业模式、增长的持续性较强。

投资建议： 淡季增速回落压制市场情绪，实际上白酒二季度动销依然有增长，而且下半年将进入全面低基数，企业现金流继续改善。首先推荐供给侧进入良性发展的细分行业和龙头，比如次高端白酒清理包袱，行业秩序改善，奶粉行业价盘回升，低增长预期下企业加大股东回报，推荐 水井 坊 、飞鹤 。其次成本红利持续兑现，淡季需求回落投资者调低Q2收入预期、但利润仍有超预期可能，推荐 洽洽、中炬、 青 啤、 榨菜 等标的。最后，从品牌势能变化视角，继续推荐 五粮液、汾酒、今世缘 动能不改，建议逢低布局。

风险提示： 经济环境扰动，需求不及预期，价格表现不及预期、竞争加剧。

轻纺组（刘丽）：纺织服装出口数据企稳回升，有纸制造接单提速

需求端： 2023下半年至今美国服饰及配饰店零售额同比增速在低个位数左右。美国服装零售及批发库销比已经恢复较为良性。2024年4月美国纺织品、服装进口金额同比+6.8%、-1.1%。

供给端： 中国及东南亚地区纺织服装出口增速回升。1）服装：2024年5月中国服装出口同比-0.4%（4月-9%）；越南纺织品出口同比+4%（4月+6%）；柬埔寨服装出口同比+29%（4月+10%）。2）鞋：2024年5月越南出口鞋类出口同比持平（4月-3%）；孟加拉鞋类出口同比-10%（4月+20%）；柬埔寨鞋类出口同比+33%（4月-5%）。

国际 纺 服龙头表现： Lululemon业绩表现良好，库存持续去化。FY24Q1（2024.2-2024.4）收入按固定汇率+11%。其中美国同比+2%，加拿大+12%，国际地区+40%（大中华区+52%）。截至24年4月末，库存规模同比减少15%，周转天数127天（同比-33天），周转效率持续改善。

纺织 制造企业接单稳中向好： 1）服装：儒鸿（面料+运动成衣）：5月营收同比+28%（4月+13%）。聚阳（运动休闲服装）：5月营收同比+17%（4月+6%）。2）鞋：丰泰（运动鞋）：5月营收同比+17%（4月+4%）。裕元（运动休闲鞋）：5月制造业务营收增速8%（4月+2.5%）。

投资建议： 海外需求稳定，中国及东南亚纺织服装出口数据及头部品牌接单增速持续提升，头部品牌去库顺利&头部品牌新科技蓄势待发。以Nike为首的运动品牌在奥运会前后有望持续推出新功能性产品，拥有全球产能布局及较强技术壁垒的头部制造企业业绩及估值有望修复。重点推荐：华利集团：顺应品牌客户技术创新，公司优化产品结构。伟星股份：越南工厂顺利投产&加速抢夺YKK市场份额，提升在国际品牌内部份额。申洲国际：下游客户订单逐步恢复&持续推进产品创新和生产效率提升。

风险提示： 国际品牌去库存不及预期风险，制造端获取订单情况低于预期的风险，制造端产能拓展进度不及预期风险。

轻纺组（王月）：二轮车行业基本面拐点到来，包装关注高成长&格局优化标的

二轮车：边际来看， 5月龙头销量改善，单车盈利大幅提升，行业基本面拐点到来； 中长期来看， 二轮车监管趋严提高准入门槛，利好龙头份额提升，建议关注 雅迪控股 、 爱玛科技 。

包装：关注高成长&格局优化标的 。1）药用玻璃-高成长高景气：中硼硅模制瓶转“A”通过，“A状态资质”+“药企资源”构筑两大核心壁垒，耐热玻璃需求+成本双改善，24年业绩或逐季提速，高成长确定性标的，推荐力诺特玻；2）3C消费复苏延续-高分红稳健龙头：Q2消费电子回暖&客户份额占比提升，烟包餐包高速稳健增长，Q3旺季来临，AI手机或驱动新一轮换新周期，推荐裕同科技；3）金属包装-格局优化：三片罐增长稳健、盈利改善，二片罐龙头企业并购整合加速、格局或优化，建议关注奥瑞金、昇兴股份。

出口：关注Q3业绩释放+降息预期上行+海运周期向下，优选三大投资思路 。1）持续高增、估值回调至15x以下：建议关注永艺股份、恒林股份、嘉益股份、家联科技；2）增长稳健、长久期：建议关注匠心家居；3）困境反转、业务拐点确认：推荐泉峰控股，据公司公告，公司销售额2024M1-M4持续改善，同比实现正增，并呈现加速趋势，其中M4实现高双位数增长。